>> 招商證券-中天科技(600522)業(yè)績穩(wěn)健增長,估值優(yōu)勢明顯-130408
| 上傳日期： |
2013/4/8 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
審慎推薦-A |
作者： |
張良勇 |
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此報告為加密報告 |
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公司2012 年實現(xiàn)收入58.1 億元，同比增長19%；凈利潤4.47 億元，同比增長20%，合EPS 0.60 元，略超市場預期。我們認為公司未來收入將保持快速增長，光棒的擴產(chǎn)和特種導線的提升將使盈利能力持續(xù)改善。預計13-15 年EPS 為0.75/0.88/1.05 元，維持“審慎推薦-A”。
12 年業(yè)績略超預期的主要原因是綜合毛利率提高2.1 個百分點。其中，公司12年光棒產(chǎn)量達200 萬噸，提升光纖光纜業(yè)務毛利率2.2 個百分點；由于高毛利率的特種導線占比提高，導線業(yè)務毛利率提升5.1 個百分點；此外射頻線纜價格回升毛利率提高7.2 個百分點。我們認為這一趨勢在13 年將延續(xù)。
12 年費用率上升1.8 個百分點，主要因為研發(fā)費用增長所致。12 年公司加大了光棒、海纜、光伏背板等的研發(fā)投入，設(shè)立高額獎金鼓勵員工技術(shù)創(chuàng)新，使研發(fā)費用由11 年的4257 萬增加至12 年的1.43 億，同比增長235%。我們認為隨著募投項目的進行，公司近1-2 年在研發(fā)上的投入會持續(xù)，但隨收入增長費用率會有所降低。
光纖光纜需求依然旺盛，光棒助毛利率持續(xù)回升，但不排除全年仍有降價壓力。
1、中國移動13 年將開啟LTE 大規(guī)模建設(shè)，資本開支同比大幅增長36%達2244億元。而聯(lián)通與電信在未獲得4G 牌照前，也將提前建設(shè)傳輸網(wǎng)進行布局。受此影響，我們認為行業(yè)需求依然旺盛，預計13 年國內(nèi)光纖光纜總需求將增長20%以上達1.6 億芯公里。
2、公司12 年對光纖產(chǎn)能進行了擴產(chǎn)，12 年年底產(chǎn)能達1800 萬芯公里，預計13 年將達到2000 萬芯公里，實際產(chǎn)量在1500~1600 萬芯公里，與光纜消耗量匹配。隨著各廠商的擴產(chǎn)，我們預計13 年光纖光纜行業(yè)供需仍然平衡，價格將穩(wěn)定或略有下降。
3、公司加快光纖預制棒的投產(chǎn)進度，預計13 年年中可達400 噸產(chǎn)能，全年產(chǎn)量將達到300 噸。據(jù)了解，光棒的外購價格約160 美元/公斤，產(chǎn)量在300 噸時自產(chǎn)成本約130 美元/公斤，當產(chǎn)量達到400 噸時生產(chǎn)成本將降到110 美元/公斤以下。13 年光棒投產(chǎn)將為公司貢獻利潤6000 萬元左右，14 年利潤貢獻將在1億以上，且隨著光棒的擴產(chǎn)光纖業(yè)務毛利率將持續(xù)上升。
4、但從理性的角度思考，光纖光纜毛利率提升只是短期機會，長期仍會步入下降通道。一方面，隨光棒步其下游光纖光纜后塵，產(chǎn)業(yè)鏈實現(xiàn)國內(nèi)轉(zhuǎn)移和產(chǎn)能擴張之后，也會因產(chǎn)能過剩導致的價格下降，導致光棒實際貢獻利潤減少；另一方面，下游客戶的過分集中和集采模式會使得運營商轉(zhuǎn)移成本的情況一直存在。并且短期來看，根據(jù)幾家大的光纖光纜廠商年報披露情況，光纜庫存出現(xiàn)明顯增加，不排除在接下來的運營商集采中出現(xiàn)價格戰(zhàn)，從而對毛利率產(chǎn)生影響。
特種導線市場空間廣闊。特種導線毛利率較高，目前規(guī)模僅占國網(wǎng)線纜采購的3%，但在海外成熟市場占比超過60%。隨著智能電網(wǎng)的大規(guī)模建設(shè)，特種導線市場空間廣闊。公司特種導線在國內(nèi)市場份額第一，隨著特種導線收入占比的提高，導線業(yè)務的毛利也將率上升。
海纜和射頻電纜繼續(xù)突破。12年海纜和射頻電纜收入分別增長203%和73%，我們認為13年仍將保持快速增長：海纜訂單情況良好延續(xù)高增長之勢；射頻電纜拓展至鐵路信號纜和數(shù)字信號纜，今年將在軌道交通上有所收獲。
估值優(yōu)勢明顯，維持“審慎推薦-A”。受益于LTE建設(shè)帶來的傳輸網(wǎng)投資增加，光纖光纜需求依然旺盛，且光棒的擴產(chǎn)將帶來光纖光纜毛利率短期提升，不過長期來看，光棒產(chǎn)能向國內(nèi)轉(zhuǎn)移會使毛利率重新回落，且提防短期庫存增加帶來集采價格下降風險。我們建議重點關(guān)注公司海纜和射頻電纜的繼續(xù)突破，且特種導線占比逐漸提高，將使公司盈利能力持續(xù)改善。此外，公司還布局光伏行業(yè)，未來有望成為新的增長點。預計公司13-15年EPS為0.75/0.88/1.05元，對應PE僅為12.3/10.5/8.9倍，估值優(yōu)勢明顯，維持“審慎推薦-A”。
風險提示：集采價格大幅下降，運營商投資低于預期
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