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業(yè)績(jī)：綜合收益高增歸于自營(yíng)貢獻(xiàn)
    從 13Q1 證券行業(yè)經(jīng)營(yíng)環(huán)境來(lái)看，盡管行業(yè)景氣度仍處于低位，但整體而言要稍好于12Q1 水平，主要?dú)w于13Q1 經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)市場(chǎng)環(huán)境好于12Q1 同期，13Q1 日均股票成交金額1995 億元，同比增長(zhǎng)31%。
    從 13Q1 公司經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)來(lái)看，長(zhǎng)江證券歸屬母公司綜合收益、凈利潤(rùn)分別為3.6 億元、3.1 億元，分別同比64%、73%，每股綜合收益、凈利潤(rùn)分別為0.15 元、0.13 元，13Q1 綜合收益大幅增長(zhǎng)主因歸于自營(yíng)業(yè)務(wù)收入變動(dòng)影響。
    根據(jù)對(duì) 13Q1 綜合收益變動(dòng)的歸因分析，正面影響較大的是自營(yíng)收入、經(jīng)紀(jì)收入的變動(dòng)，負(fù)面影響較大的是業(yè)務(wù)及管理費(fèi)用。
    收入端：傳統(tǒng)業(yè)務(wù)紛紛向好，兩融業(yè)務(wù)進(jìn)展迅猛
    1）自營(yíng)：收入增長(zhǎng)預(yù)計(jì)歸于債券市場(chǎng)貢獻(xiàn)。13Q1 自營(yíng)業(yè)務(wù)收入3.8 億元（含浮盈虧），同比增長(zhǎng)57%。13Q1 自營(yíng)資產(chǎn)總收益率為3.2%（未年化）。
    截止13Q1 末，公司自營(yíng)資產(chǎn)總額105.7 億元，按照2012 年末自營(yíng)資產(chǎn)配置比例，權(quán)益類(lèi)（不含長(zhǎng)期股權(quán)投資）、固定收益類(lèi)、其他資產(chǎn)占比分別為16%、80%、5%，主要以固定收益類(lèi)為主。由此預(yù)測(cè)公司13Q1 自營(yíng)業(yè)務(wù)收入主要來(lái)自于債券市場(chǎng)貢獻(xiàn)。
    2）經(jīng)紀(jì)：份額提升，傭金率下滑趨緩。13Q1 經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入3.4 億元，同比增長(zhǎng)27%，主要?dú)w于13Q1 日均股票成交金額1995 億元同比31%的積極影響。除此之外，13Q1 公司經(jīng)紀(jì)市場(chǎng)份額達(dá)到1.85%,同比增長(zhǎng)3%。；13Q1 公司股票交易傭金率0.070%，同比下滑6%，下滑幅度趨緩。
    3）投行：收入增長(zhǎng)歸于較低基數(shù)。13Q1 投行收入0.26 億元，同比增長(zhǎng)35%，主要?dú)w于12Q1的較低基數(shù)，12Q1投行收入僅占2012年全年的11%。
    4）創(chuàng)新業(yè)務(wù)：兩融業(yè)務(wù)進(jìn)展迅猛。13Q1 公司融資融券余額32.6 億元，同比增240%，主因歸于12 年末、13 年初股指反彈導(dǎo)致客戶融資需求增加。
    13Q1 公司兩融份額達(dá)2.0%，同業(yè)排名第15 位，公司已獲得轉(zhuǎn)融通試點(diǎn)資格。2012 年末公司約定購(gòu)回式證券交易業(yè)務(wù)余額為1.8 億元，市場(chǎng)份額3.01%，排名位居行業(yè)前列。公司債券質(zhì)押式報(bào)價(jià)回購(gòu)業(yè)務(wù)回購(gòu)交易量784.4 億元,產(chǎn)品保有量2.3 億元，實(shí)現(xiàn)收入0.39 億元。截止13Q1 末，公司并表自有閑余資金仍高達(dá)24.9 億元，隨著以上諸多類(lèi)貸款業(yè)務(wù)的快速推進(jìn)，公司閑余資金將逐步轉(zhuǎn)化為盈利。
    成本端：成本增長(zhǎng)大幅低于收入增長(zhǎng)
    長(zhǎng)江證券 13Q1 業(yè)務(wù)及管理費(fèi)3.7 億元，同比上升14%?？紤]到該表現(xiàn)是在新?tīng)I(yíng)業(yè)收入大幅增39%的背景下實(shí)現(xiàn)的，成本控制仍然較為出色。
    投資建議：維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)
    行業(yè)層面，我們繼續(xù)看好“輕資產(chǎn)”轉(zhuǎn)向“重資產(chǎn)“模式下，類(lèi)貸款業(yè)務(wù)對(duì)閑余資金消化以及杠桿化所帶來(lái)的roe 提升。公司層面，長(zhǎng)江證券固定收益類(lèi)業(yè)務(wù)、類(lèi)貸款業(yè)務(wù)扎實(shí)推進(jìn)，閑余資金較多，未來(lái)roe 有望逐漸提升。預(yù)計(jì)長(zhǎng)江證券2013-14 年每股綜合收益為0.43、0.51 元，2013 年末BVPS 為5.46 元，對(duì)應(yīng)2013-14 年P(guān)E 為22、19 倍，13 年期末PB 為1.75倍，估值處于同業(yè)較低水平，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：行業(yè)政策變化，券商牌照放開(kāi)，傭金下行壓力，板塊股票供給增加，大小非減持等