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投資要點(diǎn)：
    看好公司營(yíng)銷(xiāo)改善、產(chǎn)能釋放對(duì)業(yè)績(jī)的推動(dòng)，13 年管理層換屆有釋放業(yè)績(jī)的動(dòng)力，預(yù)計(jì)13-14 年EPS0.80、0.97 元，目標(biāo)價(jià)24 元，對(duì)應(yīng)13 年30 倍PE，增持。
    承德露露12 年收入21.4 億，凈利2.2 億，同比升10%、15%，EPS0.55元；13Q1 收入12.8 億，凈利潤(rùn)1.85 億，同比升39%、76%，EPS0.46元，13Q1 業(yè)績(jī)?cè)俅纬龃饲皹I(yè)績(jī)預(yù)告70%的凈利增速。
    旺季推遲、產(chǎn)能釋放推動(dòng)13Q1 收入大幅增長(zhǎng)：鄭州6 萬(wàn)噸產(chǎn)能12年底投產(chǎn)，產(chǎn)能瓶頸順利解決，同時(shí)由于春節(jié)推后、旺季延長(zhǎng)，13Q1收入大幅增長(zhǎng)。剔除春節(jié)因素的影響，12Q4+13Q1 旺季收入同比增長(zhǎng)21%，高于歷史水平，表明公司實(shí)際銷(xiāo)售情況已有顯著改善。
    受益于產(chǎn)品提價(jià)和原材料價(jià)格下降，毛利率顯著上升：12 年公司毛利率38.2%，同比升4.6pct；13Q1 毛利率41.4%，同比升4.2pct；毛利率上升主要受益于12 年4 月份產(chǎn)品提價(jià)8%以及原材料杏仁和馬口鐵價(jià)格下降的雙重利好。預(yù)計(jì)13 年杏仁價(jià)格將企穩(wěn)，馬口鐵價(jià)格同比仍有所下降，預(yù)計(jì)13 年毛利率將穩(wěn)中有升。
    配合產(chǎn)能釋放，銷(xiāo)售費(fèi)用率將維持剛性：12 年公司銷(xiāo)售費(fèi)用率20.1%，同比上升3pct，其中廣告費(fèi)用2.5 億，同比上升34.4%。配合鄭州產(chǎn)能釋放，市場(chǎng)宣傳和渠道建設(shè)仍是公司未來(lái)工作的重點(diǎn)，預(yù)計(jì)銷(xiāo)售費(fèi)用率仍維持剛性。
    期待營(yíng)銷(xiāo)改善推動(dòng)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)：12 年公司對(duì)經(jīng)銷(xiāo)商的梳理、營(yíng)銷(xiāo)團(tuán)隊(duì)的建設(shè)和激勵(lì)機(jī)制的調(diào)整已基本到位，12 年銷(xiāo)售人員增加100人至660 人，我們期待營(yíng)銷(xiāo)改善效果顯現(xiàn)，推動(dòng)公司業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。