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   盡管目前終端需求仍較為疲軟，但因今年春節(jié)滯后，旺季銷售期相應被拉長，使公司Q1 收入在低基數的作用下，實現了較快增長。同期利潤增長仍受費用增加拖累，因此利潤增幅低于收入增幅，但費用率的提升幅度有收窄?？傮w看，若今年新增300 家的開店計劃順利執(zhí)行，且隨著終端門店發(fā)展的健康度逐漸改善，費用控制得到一定的效果，則預計后續(xù)業(yè)績增長可逐步恢復，但目前估值26 倍仍偏高?；久娴耐顿Y機會則主要看收入回升力度以及費用控制力度。
    一季度收入獲得超預期增長，利潤增速由負轉正。13 年一季度公司實現營業(yè)收入3.32 億元，同比增長23.57%，營業(yè)利潤和歸屬母公司凈利潤分別為2839.74 萬元和2560.91 萬元，同比分別增加12.04%和8.99%，基本每股收益為0.17 元。
    春節(jié)延后拉長旺季銷售期，收入在低基數作用下實現快速增長。一季度盡管終端需求尚未好轉，但因今年春節(jié)滯后，旺季銷售期相應被拉長，使公司Q1收入在低基數的作用下，實現較快增長。其中，直營終端銷售基本與去年同期持平，加盟業(yè)務累加發(fā)貨同比實現雙位數增長。
    部分高端商品銷售隨春節(jié)延至一季度，毛利率得到一定提升；費用率因促銷、廣告等費用增加及利息收入減少而有所提升， 依然還未得到較好的控制，但提升幅度有收窄。由于部分高端商品的銷售隨春節(jié)滯后延至一季度，因此，一季度毛利率在去年同期促銷較少的情況下，同比增加1.87 個百分點，增至44.95%的水平。
    費用方面，銷售費用受促銷活動費用及廣告宣傳費用增加影響，同比增加36.41%，銷售費用率同比增加2.90 個百分點，在收入提升的較快的背景下，費用率繼續(xù)攀升顯示銷售費用還未得到較好的控制；管理費用在收入增速提升的背景下，同比略降低0.14 個百分點；財務費用因募集資金利息收入減少，同比增加202.29%，財務費用率同比相應提升0.82 個百分點。因此，銷售費用率及財務費用率的增加導致三項費用率同比提升3.31 個百分點，對利潤增長造成一定拖累，但費用率的漲幅較前期正在逐步收窄。
   在促銷活動的拉動下，公司庫存得到一定消化，一季末報表庫存較年初有所降低；但應收賬款因直營專柜應收賬增加，規(guī)模有所提升；現金流情況較去年同期有所好轉，但仍處于負值區(qū)間。庫存方面，在促銷活動的拉動下，一季度公司庫存得到一定的消化，截止至一季末公司報表庫存金額為4.68 億元，較年初降低0.20 億元。應收賬款方面，一季度隨著銷售規(guī)模增加，直營專柜應收賬款的提升，導致整體規(guī)模由年初的0.99 億元直至1.42 億元?，F金流方面，因應收賬款占用現金較多，導致一季末現金流凈額為-574.52 萬元，但較上年同期仍有所好轉，增加8648.00萬元。
    盈利預測與投資建議：公司上市后在品牌、渠道、供應鏈管理及營銷等方面都希望進一步提升，但前期為規(guī)模擴張而有損一些增長質量指標，且12 年在弱市中的發(fā)展不盡人意。若今年新增300 家的開店計劃順利執(zhí)行，且隨著終端門店的健康度逐漸改善，費用控制得到一定的效果，則預計后續(xù)業(yè)績增長可逐步恢復，公司計劃13 年銷售及凈利潤增長目標分別為15%和20%，但業(yè)績增長目標能否實現則取決于市場需求的恢復程度以及費用的管控力度。結合一季報情況，我們微調13-15 年的EPS 分別為0.45、0.55 和0.69 元/股，目前估值為13 年26 倍，估值仍偏高，但由于公司的估值一直偏高，在目前業(yè)績有改善的背景下，不排除股價有一定的表現，但基本面的投資機會主要看收入回升的力度以及費用控制的力度，維持“審慎推薦-A”的投資評級。
    風險提示：1）經濟增速放緩，抑制消費需求的風險；2）受宏觀經濟調控影響，房地產市場長期低迷拖累家紡產品銷售的風險；3）費用控制低于預期；4）規(guī)?；瘮U張過快，引起加盟商庫存壓力增加的風險。