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投資要點:
    2013年公司實現(xiàn)營業(yè)收入18.72億元，同比增長20.07%，實現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤1.96億元，同比增長9.37%，低于市場預期，毛利率水平較去年同期下降是導致業(yè)績增速低于收入增速的主要原因。
    2013年一季度，公司實現(xiàn)營業(yè)總收入18.72億元，同比增長20.07%，實現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤1.96億元，同比增長9.37%，公司營業(yè)收入大幅增長而凈利潤個位數(shù)增長的主要原因在于公司毛利率水平較去年同期有所下降，2012年一季度公司綜合毛利率水平為19.98%，2013年一季度公司毛利率下降1.72%，主要原因為：今年一季度公司黃金銷售火爆拉低毛利率，奧特萊斯業(yè)態(tài)同比大幅增長80%，而奧特萊斯的平均毛利率水平為13%，低于其他零售業(yè)態(tài)毛利率，此外，今年一季度公司促銷力度加大也壓低毛利率水平。
    財務(wù)費用率大幅下降導致公司期間費用率下降0.28%。
    報告期內(nèi)，公司銷售費用較去年同期大幅增長28.94%，銷售費用率為1.35%，較去年同期上升0.09%，管理費用較去年增長22.41%，管理費用率為3.25%，較去年同期上升0.07%，而由于公司現(xiàn)金流充裕，報告期內(nèi)公司財務(wù)費用為-653.93萬元，財務(wù)費用率為-0.35%，較去年同期下降0.43%。一季度公司期間費用率合計為4.29%，較2012年同期下降0.28%。
    受宏觀經(jīng)濟增速下降的影響，公司收入增速開始放緩。
    盡管公司營業(yè)收入在一季度實現(xiàn)了超越行業(yè)平均水平的增長速度，但是在宏觀經(jīng)濟增速放緩和居民收入增速下降的情況下，從3月份開始，公司各門店收入增速開始出現(xiàn)放緩。在這種背景下，我們預計，公司凈利潤增速也將會下一臺階。
    奧特萊斯培育完成和春天百貨開業(yè)將會提升公司經(jīng)營狀況，但是難改景氣下行大趨勢。
    公司奧特萊斯店逐步培育完善，客流量和客單價穩(wěn)步提升，我們預計，隨著國內(nèi)經(jīng)濟增速放緩，居民對于折扣商品的需求快速增長。2013年公司奧特萊斯仍將保持快速增長。此外，春天百貨一期2013年12月將會重新開業(yè)新增1萬多平方米的經(jīng)營面積，經(jīng)營面積達到3萬平方米，增加公司營業(yè)收入，但是在宏觀經(jīng)濟和居民消費景氣度下行的背景下，公司經(jīng)營業(yè)績下行大周期難改。
    估值和投資建議
    我們略微調(diào)整公司盈利預測，預計2013-2015實現(xiàn)營業(yè)收入分別為：65.90億元、74.94億元和86.64億元，實現(xiàn)歸屬于母公司股東凈利潤分別為：4.00億元、4.47億元和5.12億元，實現(xiàn)EPS分別為0.72元、0.80元和0.92元，對應(yīng)當前股價的PE分別為12.75、11.42和9.97，我們下調(diào)公司評級至“增持”。目標價10.75元。