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    新疆地區(qū)產(chǎn)能過(guò)剩嚴(yán)重，水泥價(jià)格承壓
    天山股份 2013 上半年收入34.64 億元，同比增長(zhǎng)2.4%；歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)0.82 億元，同比下降33.1%，對(duì)應(yīng)每股收益0.09 元，其中1 季度和2季度單季度每股收益為-0.21 元和0.30 元。公司上半年業(yè)績(jī)下滑主要原因是新疆地區(qū)產(chǎn)能快速投放導(dǎo)致產(chǎn)能?chē)?yán)重過(guò)剩，水泥價(jià)格同比出現(xiàn)大幅下跌，毛利率也有所下降。上半年江蘇地區(qū)水泥價(jià)格較去年同期也略有下降，但受益于煤炭成本大幅下降，江蘇區(qū)域的毛利率同比略有提升。從上半年收入分地區(qū)占比來(lái)看，江蘇地區(qū)收入僅占主營(yíng)收入的23%，對(duì)整體業(yè)績(jī)影響較小。此外，上半年公司營(yíng)業(yè)外收入大幅增長(zhǎng)81.2%至1.03 億，對(duì)業(yè)績(jī)產(chǎn)生較大提升作用。預(yù)計(jì)公司目前水泥產(chǎn)能達(dá)到3,500-3,600 萬(wàn)噸，到今年年底可能達(dá)到3,800-3,900 萬(wàn)噸。雖然新疆市場(chǎng)需求增長(zhǎng)相對(duì)較好，但區(qū)域內(nèi)產(chǎn)能不斷投放仍將會(huì)對(duì)價(jià)格產(chǎn)生一定的壓力，我們繼續(xù)維持持有評(píng)級(jí)，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至6.85 元，對(duì)應(yīng)2013 年0.9 倍市凈率。
    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    新疆地區(qū)水泥新增產(chǎn)能仍然較多，對(duì)水泥價(jià)格產(chǎn)生較大壓力。根據(jù)數(shù)字水泥的統(tǒng)計(jì)，今年上半年西北地區(qū)新增熟料產(chǎn)能1,035 萬(wàn)噸，其中新疆地區(qū)新增熟料產(chǎn)能601 萬(wàn)噸；預(yù)計(jì)下半年西北地區(qū)仍將有1,900 萬(wàn)噸新增熟料產(chǎn)能投放。
    伴隨公司的產(chǎn)能投放，預(yù)計(jì)公司上半年水泥銷(xiāo)量同比仍保持較快增長(zhǎng)，但水泥銷(xiāo)售價(jià)格大幅下降，毛利率也有所下滑。上半年公司綜合毛利率為20.9%，較去年同期下降2.1個(gè)百分點(diǎn)；公司凈利潤(rùn)率為2.4%，較去年同期下降1.3 個(gè)百分點(diǎn)。
    分地區(qū)來(lái)看，新疆地區(qū)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率較去年同期下降3.06 個(gè)百分點(diǎn)至23.0%，江蘇地區(qū)主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率上升1.11個(gè)百分點(diǎn)至13.8%。
    公司上半年期間費(fèi)用率為18.5%，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率、管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別為5.4%、7.0%和6.1%，較去年同期分別上升0.3、0.5和0.6個(gè)百分點(diǎn)，主要是公司部分項(xiàng)目于去年下半年開(kāi)始逐步完工投產(chǎn)轉(zhuǎn)固，導(dǎo)致費(fèi)用上升。
    評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    新疆地區(qū)新增產(chǎn)能投放過(guò)快引起的價(jià)格進(jìn)一步下跌的風(fēng)險(xiǎn)。
    估值
    我們對(duì)公司2013-2015 年每股盈利預(yù)測(cè)分別為0.302、0.438、0.583 元，下調(diào)目標(biāo)價(jià)至6.85元，對(duì)應(yīng)2013年0.9倍市凈率，維持持有評(píng)級(jí)。