>> 興業(yè)證券-山煤國(guó)際(600546)自產(chǎn)煤量?jī)r(jià)齊跌,煤炭貿(mào)易繼續(xù)惡化-130818
| 上傳日期： |
2013/8/20 |
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pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
增持（下調(diào)） |
作者： |
劉建剛 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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事件：
山煤國(guó)際發(fā)布2013 半年報(bào)，上半年收入478 億元，同比下降8.5%；凈利潤(rùn)3 億元，同比下降47%；EPS 為0.3 元。其中，二季度單季收入255 億元，同比下降17%，環(huán)比增長(zhǎng)14%；二季度凈利潤(rùn)4151 萬(wàn)元，同比和環(huán)比均下降84%；一、二季度單季EPS 分別為0.26 元和0.04 元。
點(diǎn)評(píng)：
山煤國(guó)際上半年業(yè)績(jī)大幅收窄且顯著低于預(yù)期，原因在于盡管煤炭產(chǎn)能擴(kuò)張快，但煤價(jià)走低導(dǎo)致擴(kuò)張效果欠，且煤炭貿(mào)易和非煤業(yè)務(wù)盈利能力弱，故我們下調(diào)評(píng)級(jí)至“增持”。分析如下：煤炭開(kāi)采業(yè)務(wù)：原煤產(chǎn)量同比下降4%，自產(chǎn)煤售價(jià)下跌26%
煤炭產(chǎn)量減少23 萬(wàn)噸。上半年，山煤國(guó)際原煤產(chǎn)量543 萬(wàn)噸，同比減少23 萬(wàn)噸，降幅4%。我們推斷，公司原煤產(chǎn)量低于預(yù)期主要是整合礦投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期所致。
自產(chǎn)煤售價(jià)大跌182 元/噸。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，我們測(cè)算山煤國(guó)際上半年自產(chǎn)煤價(jià)格由2012 年同期的690 元/噸下跌182 元/噸至508 元/噸，跌幅26%，煤價(jià)逐季下跌顯示需求端的疲弱，繼續(xù)不利于下半年業(yè)績(jī)。
噸煤成本下降52 元。2013 年上半年，山煤國(guó)際噸煤成本為247 元，同比下降52 元，顯示出其良好的成本控制能力。此外，山煤國(guó)際噸煤成本處于行業(yè)偏低水平，顯示其礦井開(kāi)采條件和工人產(chǎn)出比較好。
噸煤毛利下調(diào)130 元。我們測(cè)算，山煤國(guó)際上半年噸煤毛利260 元，低于2012年同期的390 元，跌幅33%。我們認(rèn)為，自產(chǎn)煤售價(jià)大幅下跌是噸煤毛利下調(diào)的主要因素。
煤炭貿(mào)易：收入340 億元，同比下降24%；貿(mào)易量同5947 萬(wàn)噸，同比下降18%。
煤炭貿(mào)易業(yè)務(wù)收入及貿(mào)易量同比均減少。上半年，山煤國(guó)際煤炭貿(mào)易業(yè)務(wù)收入340 億，同比減少110 億，降幅24%。煤炭貿(mào)易量5847 萬(wàn)噸，同比減少1322 萬(wàn)噸，降幅18%。
噸貿(mào)易煤售價(jià)同比下跌46 元。我們測(cè)算，山煤國(guó)際上半年噸貿(mào)易煤售價(jià)581元，較2012 年同期下跌46 元，跌幅7%。
煤炭貿(mào)易業(yè)務(wù)盈利情況繼續(xù)惡化。從盈利能力來(lái)看，山煤國(guó)際煤炭貿(mào)易業(yè)務(wù)毛利率僅為1.4%，基本持平。
增長(zhǎng)點(diǎn)：整合礦井陸續(xù)投產(chǎn)提升
內(nèi)生增長(zhǎng)：1、莊子河煤礦和鎮(zhèn)里煤礦均已開(kāi)工。山煤國(guó)際的子公司-經(jīng)紡煤業(yè)（75%）整合的莊子河煤礦（權(quán)益產(chǎn)能46 萬(wàn)噸，貧煤）已于2011 年5 月開(kāi)工，并將于2013 年末投產(chǎn)。同時(shí)，經(jīng)紡煤業(yè)整合的鎮(zhèn)里煤礦（權(quán)益產(chǎn)能34 萬(wàn)噸，貧煤）已于11 年底開(kāi)工建設(shè)。2、收購(gòu)7 座煤礦均已開(kāi)工，13 年以后陸續(xù)投產(chǎn)。山煤國(guó)際2011 年收購(gòu)集團(tuán)7 座煤礦，新增權(quán)益可采儲(chǔ)量26333萬(wàn)噸，增幅85%；新增權(quán)益產(chǎn)能559 萬(wàn)噸，增幅76%。7 座煤礦均已開(kāi)工建設(shè)并將于2013 年以后陸續(xù)投產(chǎn)，以預(yù)計(jì)達(dá)產(chǎn)后可新增凈利潤(rùn)約4 億元。
外延擴(kuò)張：集團(tuán)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)陸續(xù)注入保證高增長(zhǎng)。不包括山煤國(guó)際，山煤集團(tuán)旗下還擁有7 座整合煤礦，合計(jì)煤炭產(chǎn)能840 萬(wàn)噸，相當(dāng)于山煤國(guó)際現(xiàn)有總產(chǎn)能2100 萬(wàn)噸的40%，其中，萬(wàn)家莊礦、陸成礦、恒興煤礦和草垛溝礦等4座煤礦均已開(kāi)工建設(shè)。預(yù)計(jì)在上述煤礦投產(chǎn)之后，集團(tuán)資產(chǎn)注入將再次啟動(dòng)，山煤國(guó)際的外延成長(zhǎng)空間將被打開(kāi)。另外，我們注意到山煤國(guó)際已經(jīng)公告即將收購(gòu)草垛溝礦，其高噸煤凈利甚至超過(guò)當(dāng)前盈利能力最強(qiáng)的經(jīng)紡煤礦。
下調(diào)評(píng)級(jí)：增持。按2012 年實(shí)施10 轉(zhuǎn)增10 后的總股本19.8 億股測(cè)算，預(yù)計(jì)山煤國(guó)際2013-2015 年EPS 分別為0.25 元、0.45 元和0.61 元，對(duì)應(yīng)PE 分別25 倍、14 倍和10 倍。從邏輯思路來(lái)看，山煤國(guó)際的內(nèi)生增長(zhǎng)和外延擴(kuò)張空間較大，具備相對(duì)收益率，故我們下調(diào)評(píng)級(jí)至“增持”。
風(fēng)險(xiǎn)提示：整合礦井投產(chǎn)進(jìn)度；集團(tuán)資產(chǎn)注入的不確定性；煤價(jià)波動(dòng)超預(yù)期。
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