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中報(bào)符合預(yù)期，維持“中性”評級
    中報(bào)盈利下滑9.6%，符合預(yù)期
    公司13年上半年實(shí)現(xiàn)收入52.6億元，同比增加1.2%，凈利潤18.2億元，同比下降9.6%。對應(yīng)EPS為1.30元，符合我們此前預(yù)期。經(jīng)營活動凈流入為6.9億元，同比大幅下滑69.8%。我們認(rèn)為高端國窖1573系列酒的銷量下滑是盈利減少的主要原因。
    第二季度公司回款壓力沒有惡化
    從3月末到6月末，公司預(yù)收款從21.3億元下滑至20.7億元，賬面現(xiàn)金由71.5億元增至75.7億元，應(yīng)收票據(jù)由23.9下降為19.5億元。我們認(rèn)為公司從年初就積極調(diào)整銷售政策，渠道壓力在一季度就已有所釋放，預(yù)計(jì)將不會繼續(xù)惡化。
    以量補(bǔ)價(jià)效果并不理想
    我們估計(jì)公司高檔酒上半年銷量下滑約20%，最終收入下滑8.4%，而中低端酒則收入上升18.1%。我們認(rèn)為公司“高端樹立形象，中端獲取利潤”雙品牌運(yùn)作思路較好，但財(cái)務(wù)效果尚不理想，由于高檔酒利潤貢獻(xiàn)大，盡管中低端增速較高，但毛利率較低，難以充分彌補(bǔ)高檔酒利潤減少缺口。
    估值：維持中性評級，目標(biāo)價(jià)24元
    我們認(rèn)為公司仍處于調(diào)整期，目前缺少股價(jià)向上的催化劑。因此我們維持盈利預(yù)測和目標(biāo)價(jià)，維持給予公司中性的評級。目標(biāo)價(jià)基于瑞銀VCAM現(xiàn)金流貼現(xiàn)模型推導(dǎo)，WACC假設(shè)為9.5%。