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    客流下滑明顯，費(fèi)用提升超預(yù)期
    2013 上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收19,214 萬(wàn)元，同比下降11%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-3,088萬(wàn)元，同比減少4,297.28 萬(wàn)元；實(shí)現(xiàn)歸屬母公司的凈利潤(rùn)-1,970 萬(wàn)元，同比減少3,049.68 萬(wàn)元。實(shí)現(xiàn)每股收益-0.055 元。業(yè)績(jī)下滑的主要原因是景區(qū)客流下滑、期間費(fèi)用大幅增加、參股公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)大幅下滑等。不考慮地產(chǎn)業(yè)務(wù)，我們下調(diào)13-15 年每股收益預(yù)測(cè)至0.12 元、0.19 元和0.23 元。
    公司旗下多個(gè)景區(qū)仍處于建設(shè)期和培育期，客流接待量小，景區(qū)規(guī)模效應(yīng)短期難以體現(xiàn)，費(fèi)用高企大幅侵蝕利潤(rùn)，桂林旅游綜合改革試驗(yàn)區(qū)帶來(lái)的潛在基于尚待落實(shí)和觀察。下調(diào)目標(biāo)價(jià)至6.50 元，維持持有評(píng)級(jí)。
    支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)
    景區(qū)、酒店業(yè)務(wù)客流接待下滑明顯：丹霞溫泉景區(qū)、漓江游船客運(yùn)業(yè)務(wù)、天門(mén)山景區(qū)、豐魚(yú)巖景區(qū)、龍勝溫泉景區(qū)、銀子巖景區(qū)、兩江四湖景區(qū)、旅游汽車(chē)公司、漓江大瀑布飯店接待量同比分別下降29.37%、24.13%、17.69%、16.23%、13.62%、10.72%、7.64%、4.47%、4.06%；公司景區(qū)共接待游客109.39 萬(wàn)人次，同比下降9.24%；漓江游船業(yè)務(wù)共接待游客21.56 萬(wàn)人次，同比下降24.13%；桂林旅游汽車(chē)運(yùn)輸有限責(zé)任公司接待游客29.59 萬(wàn)人次，同比下降4.47%；漓江大瀑布飯店接待游客7.72 萬(wàn)人次，同比下降4.06%。
    投資收益大幅下降：公司從參股子公司桂林新奧燃?xì)獍l(fā)展有限公司、井岡山旅游發(fā)展股份有限公司獲得的投資收益分別為-202.98 萬(wàn)元、-2.43 萬(wàn)元，分別同比減少169.12 萬(wàn)元、200.03 萬(wàn)元。
    期間費(fèi)用大幅上升致盈利能力下滑：銷(xiāo)售費(fèi)用率從去年同期的2.07%上升到本期的4.06%；管理費(fèi)用率從去年同期的27.15%上升到本期的37.04%；財(cái)務(wù)費(fèi)用率從去年同期的8.07%上升到當(dāng)期的9.64%。凈利率從去年同期的5%下降到本期的-10.25%。
    評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)
    客流反彈低于預(yù)期；期間費(fèi)用繼續(xù)攀升估值
    不考慮地產(chǎn)業(yè)務(wù)，我們下調(diào)13-15 年每股收益預(yù)測(cè)至0.12 元、0.19 元和0.23 元。目標(biāo)價(jià)由7.60 元下調(diào)至6.50 元，維持持有評(píng)級(jí)。