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    2014 年：供應(yīng)控制；行業(yè)龍頭企業(yè)將受益
    我們預(yù)計(jì)供應(yīng)面增長(zhǎng)的分化前景將成為一個(gè)日益重要的推動(dòng)力，尤其是當(dāng)需求增長(zhǎng)從2014 年開(kāi)始放緩時(shí)。我們認(rèn)為有兩個(gè)因素將緩解產(chǎn)能過(guò)剩的狀況：1) 水泥/鋼鐵資本開(kāi)支周期已于2013 年觸頂，從而導(dǎo)致新增產(chǎn)能顯著下滑，2) 最近出臺(tái)的環(huán)保措施將更多更快地淘汰舊水泥/鋼鐵產(chǎn)能。
    環(huán)保措施：更多更快地淘汰舊產(chǎn)能
    鑒于中國(guó)嚴(yán)重的污染情況和公眾對(duì)這個(gè)問(wèn)題的關(guān)注度，國(guó)家已推出了最為嚴(yán)格的環(huán)保政策來(lái)治理環(huán)境。我們認(rèn)為這將導(dǎo)致：1) 10 年來(lái)首次更多更快地淘汰舊水泥/鋼鐵產(chǎn)能，2) 行業(yè)運(yùn)營(yíng)成本的上升有益于海螺水泥和鞍鋼等行業(yè)龍頭企業(yè)，因?yàn)樗麄兣c沒(méi)有投資環(huán)保的小型/邊際生產(chǎn)企業(yè)進(jìn)一步產(chǎn)生了分化。
    資本開(kāi)支周期見(jiàn)頂：新增產(chǎn)能減少
    由于獲得銀行貸款的難度較高，小型/私有水泥/鋼鐵生產(chǎn)企業(yè)一直將利潤(rùn)再度投資于產(chǎn)能擴(kuò)張。我們認(rèn)為2011 年以來(lái)水泥/鋼鐵行業(yè)固定資產(chǎn)投資增幅的大幅回落主要是由于行業(yè)盈利能力普遍持續(xù)低迷，因此從2014 年開(kāi)始新增產(chǎn)能的數(shù)量也大大減少。
    產(chǎn)能過(guò)剩開(kāi)始結(jié)束
    與市場(chǎng)觀點(diǎn)正相反的是，我們預(yù)計(jì)中國(guó)水泥/鋼鐵行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的狀況將逐漸好轉(zhuǎn)，這主要是由于新增產(chǎn)能下降和舊產(chǎn)能進(jìn)一步的淘汰。我們預(yù)計(jì)2014 年的利潤(rùn)率擴(kuò)張具有可持續(xù)性，與煤炭及金屬行業(yè)相比，我們依然更看好水泥/鋼鐵行業(yè)，因?yàn)槠涔?yīng)面增長(zhǎng)格局分化。
    轉(zhuǎn)而采用市凈率-凈資產(chǎn)回報(bào)率估值法；上調(diào)海螺水泥 A 股至買(mǎi)入，華潤(rùn)水泥/金隅股份至中性
    海螺水泥和鞍鋼仍是我們首選的水泥和鋼鐵股，因?yàn)槲覀冾A(yù)計(jì)其各自的利潤(rùn)率將在2013 年下半年和2014 年持續(xù)擴(kuò)張。我們重申對(duì)海螺水泥H 股/鞍鋼H 股的買(mǎi)入評(píng)級(jí)（位于強(qiáng)力買(mǎi)入名單）。我們將估值方法從 Director’s Cut 調(diào)整至市凈率-凈資產(chǎn)回報(bào)率從而與我們覆蓋的煤炭/金屬行業(yè)保持一致，并相應(yīng)調(diào)整我們覆蓋的鋼鐵/水泥股12 個(gè)月目標(biāo)價(jià)格和盈利預(yù)測(cè)。我們因海螺水泥 A 股的估值具有吸引力而將其上調(diào)至買(mǎi)入，因華潤(rùn)水泥/金隅股份的估值合理而上調(diào)評(píng)級(jí)至中性。