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    投資要點(diǎn)
    銷(xiāo)售費(fèi)用率下滑顯著，業(yè)績(jī)超出市場(chǎng)預(yù)期。美菱電器2013 年三季報(bào)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入85.1 億元（同比+13%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.05 億元（同比+36%，扣非后同比+28%），基本每股收益 0.27 元，略超市場(chǎng)預(yù)期。其中，公司第三季度營(yíng)業(yè)收入25.6 億元（同比+14%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6944 萬(wàn)（同比+73%），銷(xiāo)售費(fèi)用率下滑5pct 是主要原因。
    庫(kù)存清理基本完成，完成100 億收入目標(biāo)概率大。公司第三季度收入25.6億（同比+14%），受政策退出影響，三季度增速環(huán)比小幅回落，出口增長(zhǎng)快于內(nèi)銷(xiāo)；產(chǎn)業(yè)在線數(shù)據(jù)顯示，公司1-8 月冰箱銷(xiāo)量占比6%，與年初基本持平。公司庫(kù)存清理基本完成，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)溫和仍有利于公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，高管團(tuán)隊(duì)在9 月使用業(yè)績(jī)激勵(lì)基金和自有資金購(gòu)買(mǎi)了公司股票，預(yù)計(jì)其全年完成100 億收入目標(biāo)概率大。
    毛利率溫和提升，費(fèi)用率降低推動(dòng)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率大幅改善。公司第三季度毛利率25%，同比略有提升，低端存貨清理、新品研發(fā)投入影響了毛利率更大幅度表現(xiàn)；公司加大高端產(chǎn)品推廣力度，雅典娜高端冰箱系列占比提升至30%左右，中怡康零售數(shù)據(jù)顯示，美菱冰箱1-8 月零售均價(jià)同比提升8%，提價(jià)幅度超過(guò)行業(yè)約3pct。第三季度銷(xiāo)售費(fèi)用率18.6%，大幅降低5pct，去年同期一次性推廣費(fèi)用占比高，管理費(fèi)用率持平、財(cái)務(wù)費(fèi)用率小幅改善，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率由負(fù)轉(zhuǎn)正至3.2%。毛利率有望繼續(xù)溫和提升，合資營(yíng)銷(xiāo)公司的運(yùn)營(yíng)效率持續(xù)改善，營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率仍有提升空間。
    存貨周轉(zhuǎn)率提升，資本結(jié)構(gòu)持續(xù)改善。公司外部抓產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和銷(xiāo)量，內(nèi)部?jī)?yōu)化運(yùn)營(yíng)效率，2013 年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)不斷降低，第三季度為63.7 天（同比-20%）；公司逐步降低長(zhǎng)期負(fù)債占比，流動(dòng)負(fù)債占比提升至92%，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)提升權(quán)益乘數(shù)至2.87，前三季度ROE 回升至6.7%；公司前期推出業(yè)績(jī)激勵(lì)基金，要求2012～2016 年每年凈利潤(rùn)增長(zhǎng)15%，凈資產(chǎn)收益率高于10~15%，高管團(tuán)隊(duì)有望獲得凈利潤(rùn)的15%作為業(yè)績(jī)激勵(lì)基金。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：1.原材料價(jià)格波動(dòng)；2.美的冰箱經(jīng)營(yíng)恢復(fù)加快。
    盈利預(yù)測(cè)及估值。公司堅(jiān)持產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整和內(nèi)部運(yùn)營(yíng)優(yōu)化的戰(zhàn)略，競(jìng)爭(zhēng)溫和利于公司戰(zhàn)略實(shí)施，運(yùn)營(yíng)優(yōu)化初見(jiàn)成效、庫(kù)存商品清理完成，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善幫助毛利率穩(wěn)步提升，業(yè)績(jī)激勵(lì)基金實(shí)施增強(qiáng)管理層動(dòng)力，預(yù)計(jì)公司產(chǎn)品改善和運(yùn)營(yíng)改善仍將持續(xù)，完成全年100 億收入概率大，利潤(rùn)率仍有提空間，上調(diào)2013-15 年EPS 預(yù)測(cè)至0.33/0.42/0.51 元（原預(yù)測(cè)0.30/0.40/0.50 元），維持“增持”評(píng)級(jí)。