>> 開(kāi)源證券-貝因美(002570)毛利率穩(wěn)定,費(fèi)用率上升幅度較大-131028
| 上傳日期： |
2013/10/28 |
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作者： |
田渭東 |
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貝因美發(fā)布2013年三季度報(bào)告，2013年1-9月份公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入46.36億元，同比增長(zhǎng)22.11%，實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)5.01億元，同比增長(zhǎng)64.28%，每股收益0.78元。其中三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入14.20億元，同比增長(zhǎng)16%，歸母凈利1.15億元，同比增長(zhǎng)8.19%，每股收益0.18元。業(yè)績(jī)略低于市場(chǎng)預(yù)期。
毛利率穩(wěn)中有升：三季度毛利率65.87%，維持高位，且同比環(huán)比均有所上升，比上年同期上升3.63個(gè)百分點(diǎn)，較今年二季度上升4.61個(gè)百分點(diǎn)。公司三季度受奶粉行業(yè)反壟斷影響有過(guò)降價(jià)行為,同時(shí)2013年原材料價(jià)格相對(duì)2012年漲幅較大，在此背景下公司毛利率基本保持穩(wěn)定并略有上升，我們認(rèn)為主要源于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的改善，高端產(chǎn)品愛(ài)+及其他高端產(chǎn)品占比提升所致。
銷售費(fèi)用率上升幅度較大：三季度銷售費(fèi)用率同比上升9.87個(gè)百分點(diǎn)至49.66%，上升幅度較大，并帶動(dòng)期間費(fèi)用率上升7.08個(gè)百分點(diǎn)至53.86%。銷售費(fèi)用的較大幅度反彈可能主要由于降價(jià)的影響和三季度廣告宣傳費(fèi)用的投入。同時(shí)三季度管理費(fèi)用率和財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比分別降低1.89和0.91個(gè)百分點(diǎn)至5.83%和-1.62%，三季度凈利潤(rùn)率同比下降0.58個(gè)百分點(diǎn)至8.09%。
奶粉結(jié)構(gòu)升級(jí)將持續(xù)：9月底乳業(yè)協(xié)會(huì)召開(kāi)國(guó)產(chǎn)高端嬰幼兒奶粉推介會(huì)，盡管公司并未入選參與推介會(huì)，但我們認(rèn)為，說(shuō)明國(guó)內(nèi)奶粉產(chǎn)品的結(jié)構(gòu)并因發(fā)改委反壟斷行為而停止，奶粉產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)將持續(xù)。
市場(chǎng)占有率將持續(xù)提升：進(jìn)口奶粉出現(xiàn)一些安全事件同時(shí)對(duì)如母嬰店等新型渠道掌控力度不強(qiáng)，以及政府推動(dòng)乳企的整合，我們認(rèn)為未來(lái)嬰幼兒奶粉行業(yè)集中度將持續(xù)提升，公司作為國(guó)內(nèi)嬰幼兒奶粉的領(lǐng)頭羊，市場(chǎng)占有率也有望持續(xù)提升。
費(fèi)用率有較大下降空間，帶來(lái)凈利率提升的空間：貝因美費(fèi)用率比較高，銷售費(fèi)用率超過(guò)40%，三項(xiàng)費(fèi)用率接近50%，明顯高于伊利、雅士利、圣元等乳企，而凈利潤(rùn)率只有不到10%。我們認(rèn)為公司收入的增加帶來(lái)規(guī)模效應(yīng)，藥店等新渠道的推動(dòng)減少中間環(huán)節(jié)，將會(huì)有效推動(dòng)費(fèi)用率的下降和凈利潤(rùn)率的提升。
維持"增持"評(píng)級(jí)：我們認(rèn)為公司將受益于嬰幼兒奶粉行業(yè)的快速發(fā)展，以及國(guó)內(nèi)奶粉行業(yè)整合的利好，收入將有較大的上升動(dòng)力；同時(shí)公司費(fèi)用率有望逐步下降帶來(lái)利潤(rùn)率的提升，我們預(yù)計(jì)公司2013-2015年?duì)I業(yè)收入分別為65.11億元、82.42億元和96.28億元，每股收益分別為1.21元、1.71元和2.14元，對(duì)于目前估計(jì)市盈率分別為34.94倍、24.72倍和19.70倍，維持"增持"評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：食品安全事件，費(fèi)用率不能如期降低
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