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    投資要點
    收入增勢放緩，撥備節(jié)奏平穩(wěn)，盈利符合預期。公司前3 季度凈利潤111億同比增21%、環(huán)比降21%，歷年3 季度盈利均呈現(xiàn)環(huán)比顯著下降局面。
    拆分利潤表來看，收入端：公司利息支出增加13%致凈利息收入環(huán)比降2%，約束表外及非標導致手續(xù)費收入環(huán)比下降12%，營收同比增14%、環(huán)比降4%。支出端：費用增長保持平穩(wěn)，費用收入比延續(xù)39%，撥備計提力度微增，單季提備8 億，累計信用成本小幅下行至0.53%。
    資產規(guī)模平穩(wěn)擴張：貸款環(huán)比增2%，同業(yè)資產在上季度回落15%基礎上增加7%；存款恢復穩(wěn)定、環(huán)比增6%。資產方，信貸按額度投放，在2 季度大幅度收縮票據類同業(yè)業(yè)務基礎上，3 季度適當反彈，表明公司優(yōu)化發(fā)展金融市場業(yè)務的思路。負債方，在2 季度存款增勢不甚樂觀背景下強化考核，存款3 季度反彈6%，未來資金來源壓力存在。
    收益率指標平穩(wěn)，3 季度NIM 小幅回落。我們測算的收益率數(shù)據顯示，生息資產和付息負債利率分別增加1BP 和5BP，達到4.89%和2.52%，呈現(xiàn)相對平穩(wěn)格局，有利于凈息差水平穩(wěn)定，前3 季累計NIM 回落3BP 至2.53%。我們預計，4 季度凈息差由于存款成本增加、同業(yè)負債成本上行、資產定價平穩(wěn)而仍有小幅下行壓力。
    中間業(yè)務增勢放緩，非息收入同比增速35%但環(huán)比下降14%，費用收入比維持39%附近。公司手續(xù)費收入主要來源于理財和代理業(yè)務，占比分別為31%和19%，但約束非標將顯著影響非息收入增長格局，非息收入3 季度表現(xiàn)差強人意。公司單季計提費用規(guī)模43 億環(huán)比平穩(wěn)，4 季度成本收入比指標變化幅度不大。
    不良指標企穩(wěn)，年底信用成本不會顯著增加。今年上半年公司逾期貸款增較年初增加37 億，而由于逾期到不良約有1-2 季度的滯后期，所以3 季度開始會形成不良生成壓力。不過，實際情況來看，3 季末整體不良額73 億環(huán)比升3 億，核銷力度不大，撥備環(huán)比微增，信用成本為0.53%，在2.8%撥貸比背景下信用成本將保持平穩(wěn)。
    風險因素。資產質量惡化的負面影響。監(jiān)管收緊對業(yè)務擴張的影響。
    維持“增持”評級。公司經營格局穩(wěn)健，管理及業(yè)務轉型仍有空間，靜待后續(xù)舉措。目前公司一級/資本充足率分別為7.9%和9.8%，資本充足率水平仍有待提高，預計公司將加快發(fā)行附屬資本工具。維持13/14/15 年EPS預測為1.61/1.78/2.00 元現(xiàn)價對應的2013 年PE/PB 分別為5X/0.8X，維持“增持”評級，目標價10 元。