>> 平安證券-新華百貨(600785)三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績依然平淡-131031
| 上傳日期： |
2013/10/31 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
中性 |
作者： |
耿邦昊，徐問 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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投資要點(diǎn)
事項(xiàng)：新華百貨10 月30 日晚發(fā)布2013 年三季報(bào)，前3Q 實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入48.4億元，同比增14.3%；扣非后凈利潤1.89 億元或EPS=0.92 元，同比降10.7%，略低于市場預(yù)期。公司同時(shí)公告，擬通過發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購買控股子公司東橋電器少數(shù)股東49%的權(quán)益，交易定價(jià)對(duì)應(yīng)東橋2013 年估值9.5 倍。
平安觀點(diǎn):
前三季度營業(yè)利潤率持續(xù)下滑，擴(kuò)張壓力顯現(xiàn)
受經(jīng)濟(jì)增速放緩、區(qū)域消費(fèi)需求走弱及公司新店擴(kuò)張密集、前期投入較大和門店培育虧損影響，公司累計(jì)凈利潤增速已經(jīng)連續(xù)四個(gè)季度為負(fù)，隨著老店同店增速趨緩，擴(kuò)張帶來的業(yè)績壓力已經(jīng)顯現(xiàn)。3Q 單季營收14.76 億元，對(duì)應(yīng)增速14.2%，凈利潤4383 萬元，同比大幅下滑22.9%。單季綜合毛利率19.92%雖較2Q 環(huán)比略升0.44 個(gè)百分點(diǎn)（我們判斷黃金銷售放緩是主要因素），但銷售/管理/財(cái)務(wù)費(fèi)用率分別增1.09/0.05/0.16 個(gè)百分點(diǎn)，致3Q 營業(yè)利潤率僅4.36%，較前兩個(gè)季度進(jìn)一步走低。
老大樓店銷售低于預(yù)期，9 月新開西寧店尚待培育
老大樓店是公司四大主力百貨門店之一，往年占百貨收入比重超過20%，2012年11 月底重裝開業(yè)后，該店的平效暫未恢復(fù)開業(yè)前水平，銷售情況低于預(yù)期。
公司目前仍處于培育期的門店包括現(xiàn)代城店（2011 年底開業(yè)）和今年9 月新開業(yè)的西寧樂尚都市廣場店?，F(xiàn)代城店今年情況稍有好轉(zhuǎn)但仍難實(shí)現(xiàn)盈虧平衡。
中秋節(jié)前開業(yè)的西寧樂尚都市廣場是公司首個(gè)省外門店，預(yù)計(jì)培育期不會(huì)短于3年時(shí)間。前3Q 西寧子公司籌建及培育期虧損超過3500 萬（歸屬公司虧損約1800 萬），我們預(yù)計(jì)全年將超4000 萬。未來2 年公司將新開大世界店、固原店、鼓樓店、老公安廳店等項(xiàng)目，培育期壓力可能繼續(xù)加大。
現(xiàn)金+定增購買控股子公司東橋電器少數(shù)股東權(quán)益
公司發(fā)布公告，擬通過發(fā)行股份（1820 萬股，對(duì)應(yīng)前20 日交易均價(jià)12.9 元）及支付現(xiàn)金方式（7400 萬元）購買控股子公司東橋電器少數(shù)股東（即子公司核心管理層）49%的權(quán)益，交易定價(jià)對(duì)應(yīng)東橋2013 年業(yè)績估值分別為13.5X。被收購方對(duì)13-16 年東橋電器的業(yè)績承諾保證6616 萬、6977、7189、7546 萬元，對(duì)應(yīng)增速分別為42%、5.5%、3%、5%，增發(fā)股份鎖定期3 年。交易完成后，東橋電器少數(shù)股東將持有上市公司8.06%的股權(quán)，根據(jù)公司測算，此次交
易將增厚公司2013 年EPS0.04 元。新華百貨東橋電器公司成立于2002 年，截至目前在寧夏及周邊地區(qū)共有87 家門店（前3Q 新增5 家），其中電器連鎖34 家，手機(jī)通訊連鎖53 家，渠道廣泛下沉到地縣區(qū)域，預(yù)計(jì)未來3-5 年仍將保持每年5-10
家的擴(kuò)張速度。電器連鎖雖然是受線上沖擊最為嚴(yán)重的商業(yè)形態(tài)，但公司所在的寧夏地區(qū)受電商影響較小，電器業(yè)務(wù)毛利率和凈利率維持了較高水平，尤其是近年來手機(jī)通訊連鎖的擴(kuò)張效率較高、銷售占比提升。今年前3Q 東橋電器實(shí)現(xiàn)收入11.28 億元（占總收入23%），凈利潤5590 萬元，預(yù)計(jì)全年凈利潤將超6600 萬。
我們認(rèn)為，公司收購電器子公司少數(shù)股權(quán)，除了充分享有電器業(yè)務(wù)的利潤貢獻(xiàn)外，整合梁慶先生等東橋核心管理層，充分調(diào)動(dòng)管理團(tuán)隊(duì)的經(jīng)營積極性是更主要因素。但被收購方對(duì)于14-16 年5%左右的凈利潤增速最低保證可能對(duì)上市公司的整體估值水平形成壓力。本次交易尚需上市公司股東大會(huì)批準(zhǔn)及監(jiān)管核準(zhǔn)。
調(diào)低 13-15EPS 至1.09、1.13、1.24 元，維持“中性”評(píng)級(jí)。
考慮到收購方案是否通過及何時(shí)重組完成尚存在較大不確定性，我們暫未將此影響納入盈利預(yù)測。由于區(qū)域消費(fèi)需求放緩及戰(zhàn)略擴(kuò)張加速，公司業(yè)績將持續(xù)平淡，我們將公司13-14 年EPS 預(yù)測由原來1.18、1.24 元調(diào)低至1.09、1.13 元，新增2015 年EPS1.24 元，對(duì)應(yīng)PE=11.9X、11.4X、10.4X，維持“中性”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：區(qū)域消費(fèi)需求低迷致同店增速放緩；新門店培育期拉長。
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