>> 中信證券-三友化工(600409)調(diào)研報告-純堿粘膠雙重底部,有望出現(xiàn)經(jīng)營拐點-131114
| 上傳日期： |
2013/11/14 |
大?。?/td>
| 1938KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
|
| 評級： |
增持（首次） |
作者： |
張弛，張樨樨，黃莉莉 |
| 下載權限： |
此報告為加密報告 |
|
|
投資要點
公司是國內(nèi)純堿、粘膠龍頭。公司是以純堿和粘膠為主要產(chǎn)品的綜合性化工企業(yè)，主要業(yè)務包括純堿、粘膠短纖、氯堿、有機硅等。目前粘膠短纖產(chǎn)能48 萬噸，國內(nèi)第一；純堿青海項目達產(chǎn)后總產(chǎn)能將達到330 萬噸，居國內(nèi)第一。公司擁有優(yōu)秀的成本控制能力。相比同行而言，擁有更低的原料消耗、能耗，且單線產(chǎn)能規(guī)模較大從而有較低的單位折舊成本和人工成本。因此，在行業(yè)景氣低迷時期，同行虧損而公司能夠保持盈虧平衡或微利，且有逆勢擴張能力，更能受益未來景氣提升。
純堿下游平板玻璃底部復蘇。玻璃行業(yè)作為純堿最主要的下游產(chǎn)業(yè)，消費量占純堿產(chǎn)量近70%。平板玻璃主要用于建筑和汽車行業(yè)，2013 年上半年平板玻璃產(chǎn)量38987 萬重量箱，增長10.8%（去年同期下降3.1%），行業(yè)利潤10.4 億元（去年同期凈虧損4.2 億元）。純堿行業(yè)盈利狀況的好轉(zhuǎn)，通常是在下游行業(yè)盈利之后的3-5 個月內(nèi)，當前平板玻璃開工率上升及明年新產(chǎn)能即將投放，我們預計明年上半年純堿行業(yè)將逐步復蘇。
粘膠短纖行業(yè)供需改善，公司成本優(yōu)勢明顯。粘膠短纖行業(yè)經(jīng)歷了2011~2013 年的景氣下滑和低迷期，新增產(chǎn)能已經(jīng)開始降速，2014 年供給壓力有望明顯減輕。短期棉花直補預期給棉花和粘膠短纖價格帶來壓力，但預計實際影響有限。商務部溶解漿反傾銷初裁出臺，短期利好庫存升值，長期增加成本壓力。公司成本控制能力強，成本低于同行200~1000元/噸。未來差別化產(chǎn)品的增加，尤其是竹代爾的市場拓展，將有望提升粘膠短纖整體盈利能力。
受益海域規(guī)劃增值。子公司三友鹽化擁有海域使用權宗海面積3158 公頃（4.74 萬畝），使用期到2040 年。唐山灣國際旅游島總體規(guī)劃，要求公司停止該區(qū)域的鹽田擴建，并協(xié)商解決海域使用權收儲事宜。使用鹽業(yè)海域使用權租金折現(xiàn)進行簡單估算，租金從每年1 元/畝到150 元/畝不等，對應4.74 萬畝的價值在50~8000 萬元。
風險因素：粘膠短纖及純堿行業(yè)盈利繼續(xù)下行的風險；棉花直接補貼對粘膠價格形成短期沖擊的風險。
盈利預測、估值及投資評級。我們測算公司2013-2015 年EPS 分別為0.23元、0.32 元和0.48 元。公司作為粘膠短纖、純堿雙龍頭，有望受益于粘膠短纖底部反轉(zhuǎn)以及純堿行業(yè)供需格局改善；與此同時公司一體化產(chǎn)業(yè)鏈布局將發(fā)揮循環(huán)經(jīng)濟降本增效優(yōu)勢；且子公司鹽田有望受益于唐山國際旅游島開發(fā)?？紤]到公司業(yè)績面臨谷底復蘇，按2014 年20 倍PE 給予目標價6.40 元；鑒于公司產(chǎn)品價格的反彈趨勢尚待進一步確定，暫首次給予“增持”評級。
|
|
