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    14Q1 轉虧為盈，EPS 0.03 元略超預期。14Q1 公司實現(xiàn)收入2.19 億元，同比增長3.55%，凈利潤1359 萬元，較上年同期虧損263 萬元盈利明顯改善，折合EPS 0.03 元略超預期。14Q1 景區(qū)門票、索道等核心業(yè)務增長穩(wěn)健，旅行社、房地產(chǎn)等業(yè)務營收規(guī)模收縮帶動整體成本降低，同時，良好的費用控制（管理費用同比降0.4pct，銷售費用不可比）帶動盈利改善明顯。
    “三公消費”受限影響雖持續(xù)，全年景氣恢復趨勢較為確定。黃山景區(qū)客流自2013 年8 月起企穩(wěn)回升，2014 年1-2 月在春節(jié)帶動下同比增27.3%，但3 月受“群眾路線教育活動”影響，預計單月下滑超20%，因此14Q1整體客流增長僅約1.6%。4 月進入春游小高峰，大眾旅游消費增長帶動黃山景區(qū)客流環(huán)比有所好轉，預計4 月至今客流增長近約9%。而從客流構成來看，在旅游轉型升級背景下，自助游、自駕游趨勢明顯，黃山散客比例預計已達65%，這將帶動景區(qū)人均消費提升。我們認為，14Q2 黃山景區(qū)在低基數(shù)基礎上（13Q2 下降近15%）客流回升較為確定，展望全年，我們估計客流大致可恢復至2012 年水平（+9%），預計公司業(yè)績將實現(xiàn)約45%的恢復性快速增長。
    多重正面因素積聚，公司有望延續(xù)高增長。我們認為索道改造完成和交通實質性改善將帶動公司2015 年迎來有質量的高增長：1．玉屏索道改造預計2014 年四季度啟動、2015 年旺季重新投入使用，索道改造完成、整體運力提升將短時大幅增加乘索人數(shù)，加上高盈利能力對業(yè)績貢獻顯著；2．京福高鐵有望2015 年4 月通車，景區(qū)整體客流將保持快速增長。此外，昱城皇冠酒店逐步減虧、西海纜車良好運行等均有望對業(yè)績表現(xiàn)產(chǎn)生正面影響，公司基本面持續(xù)改善料將促進業(yè)務延續(xù)較高增長。
    立足核心業(yè)務，嘗試轉型升級。近年景區(qū)公司單純依賴門票經(jīng)濟的盈利模式面臨轉型壓力，公司正嘗試積極轉型。未來3-5 年公司料將在立足景區(qū)、索道、旅行社、酒店等核心業(yè)務基礎上，考慮旅游地產(chǎn)等新興業(yè)務模式的延伸，借助電子商務平臺強化服務與宣傳功能，同時結合當前旅游消費升級需求，注重文化與旅游相結合，利用已有優(yōu)質景區(qū)資源（如花山謎窟）打造休閑度假目的地。而在國企改革大潮之下，公司體制改善也可期待，如有望啟動競爭性子公司的高管與員工激勵方案等，這將提升運營效率與盈利能力，釋放公司盈利潛力。
    風險提示。宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化；房產(chǎn)項目結算與假設不一致的風險等。
    盈利預測、估值及投資評級。維持公司2014-2016 年EPS 預測為0.45/0.67/0.85 元，我們認為，公司2014 年業(yè)績將恢復性增長、2015 年將迎爆發(fā)式增長。后續(xù)可進一步關注市場對公司融資的預期及索道提價的預期能否兌現(xiàn)，一旦兌現(xiàn)可增強公司業(yè)績預期的確定性，并引發(fā)市場對其集團資產(chǎn)注入、資源擴張的預期。半年期目標價13.4 元（對應2015 年20 倍PE），一年期目標價16.8 元（對應2015 年25 倍PE），維持“增持”評級。