>> 興業(yè)證券-國藥一致(000028)14年一季報點評-工商業(yè)運行平穩(wěn) 長期發(fā)展看點依舊-140425
| 上傳日期： |
2014/5/2 |
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來源： |
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增持 |
作者： |
徐佳熹，項軍 |
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投資要點
事件：
近日，國藥一致公布了2014 年一季報，報告期內(nèi)公司實現(xiàn)營業(yè)收入55.33 億
元，同比增長13.65%，歸屬上市公司股東凈利潤1.68 億元，同比增長16.82%（扣非后增長16.61%），EPS0.46 元。
點評：
公司的一季報業(yè)績與我們此前預(yù)期一致（EPS0.46 元）。
醫(yī)藥商業(yè)穩(wěn)健增長，醫(yī)藥工業(yè)業(yè)績回升：報告期內(nèi)公司利潤和收入都表現(xiàn)出了平穩(wěn)增長的勢頭。我們預(yù)期公司當(dāng)期商業(yè)依然保持了15%左右的穩(wěn)健增長，利潤增速則有望在20%左右。經(jīng)過近年來的不斷提升自身運營能力和網(wǎng)絡(luò)建設(shè)進(jìn)一步鞏固了其在兩廣地區(qū)的行業(yè)地位（2013 年年報公司分銷業(yè)務(wù)在廣東省醫(yī)院市場份額超過18%，廣西醫(yī)院市場份額24.8%），而在此前完成收購設(shè)立國藥控股汕頭有限公司后，公司分銷網(wǎng)絡(luò)布局已完成階段目標(biāo)，實現(xiàn)了對兩廣二甲以上醫(yī)療機構(gòu)已100%覆蓋。考慮到一季度兩廣地區(qū)受到廣東地區(qū)執(zhí)行新招標(biāo)政策，行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈存在觀望氣氛，但隨著未來政策階段性影響的逐步消除，未來2 年公司商業(yè)仍有望繼續(xù)保持20%左右，略快于當(dāng)?shù)仄骄降陌l(fā)展速度。在工業(yè)領(lǐng)域，我們預(yù)計其當(dāng)期實現(xiàn)了個位數(shù)的溫和增長，我們注意到2013 年公司制藥事業(yè)部收入同比下降8.38%，利潤同比下降9.69%，主要還是受到了抗生素整體行業(yè)性不景氣的影響（以抗生素為主的化學(xué)制劑致君+萬慶生產(chǎn)量同比下滑11%，原料藥生產(chǎn)量同比下滑37%），我們預(yù)計2014 年一季度公司通過產(chǎn)品結(jié)構(gòu)
調(diào)整很大程度上消減了行業(yè)沖擊，而近期抗生素原料藥的價格回暖或也對公司工業(yè)業(yè)務(wù)構(gòu)成了一定利好。
長期定位日益清晰，增發(fā)資金到位利好發(fā)展：我們認(rèn)為公司雖然Q1 增速依
然較為平穩(wěn)，但其長期發(fā)展方向依然值得關(guān)注。在品種儲備方面，公司除現(xiàn)有抗生素品種外，也在積極為建設(shè)中的坪山基地儲備品種，公司2013 年投入研發(fā)費用達(dá)8000 余萬元，申報生產(chǎn)批件9 個，申報臨床批件11 個，我們預(yù)計，在研發(fā)的品種選擇上公司將會側(cè)重專利即將或剛剛到期、已被市場驗證的大產(chǎn)品，以符合其未來工商業(yè)發(fā)展大平臺大網(wǎng)絡(luò)的要求。我們預(yù)期，2015年中期以后，隨著公司新一代仿制藥產(chǎn)品的陸續(xù)問世和坪山基地的逐步投產(chǎn)，其醫(yī)藥工業(yè)競爭力將得以進(jìn)一步加強，實現(xiàn)公司從抗生素向?qū)？浦苿┢贩N的二次轉(zhuǎn)型，從而顯著提升其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)和盈利能力。而2014 年3 月20 日，公司公告其對國控增發(fā)募集資金金額19.29 億元已經(jīng)到位。隨著這一部分資金的到位，不僅能夠緩解公司財務(wù)壓力，為其后續(xù)生產(chǎn)及研發(fā)投入和外延式并購創(chuàng)造有利條件，同時也進(jìn)一步強調(diào)了國藥一致在國控乃至國藥集團(tuán)中的重要地位，使得其長期發(fā)展定位逐步明確。
財務(wù)指標(biāo)總體正常，后續(xù)財務(wù)壓力有望減輕：報告期內(nèi)，公司各項財務(wù)指標(biāo)總體正常，當(dāng)期末公司應(yīng)收賬款為56.34 億元，較年初基本持平，同比增長16.48%，增速與收入增長匹配。在費用方面，公司當(dāng)期發(fā)生銷售費用1.41 億元，同比增長10.23%，對應(yīng)費用率為2.55%；發(fā)生管理費用9670 萬元，同比增長14.09%，對應(yīng)費用率為1.75%，兩項費用率與去年同期基本持平。當(dāng)期公司財務(wù)費用率上升至0.85%，但可以預(yù)計，隨著增發(fā)資金的到位，其財務(wù)負(fù)擔(dān)將明顯減輕，從二季度開始增發(fā)資金有望對公司業(yè)績構(gòu)成一定增厚。
盈利預(yù)測：我們總體維持對公司觀點，即雖然公司現(xiàn)有的業(yè)務(wù)領(lǐng)域（抗生素+醫(yī)藥商業(yè)）行業(yè)性增長情況不佳，同時其醫(yī)藥工業(yè)品種的不斷豐富及國藥體系內(nèi)定位的進(jìn)一步明確也需要一定時間。但長期來看，我們認(rèn)為公司自身運營管理優(yōu)秀，區(qū)域性商業(yè)龍頭及國內(nèi)抗生素龍頭企業(yè)的行業(yè)地位穩(wěn)固，未來隨著公司坪山基地投入生產(chǎn)及從抗生素向?qū)？品轮扑幎无D(zhuǎn)型的開啟，公司內(nèi)生性增長有望逐步提升。而作為國藥體系內(nèi)運營效率突出，多年來持續(xù)較快增長的企業(yè)，公司也有望以內(nèi)生促發(fā)展，進(jìn)一步提升其在國藥體系內(nèi)的重要性并獲得更多資源傾斜。綜合考慮增發(fā)攤薄和增發(fā)資金到位后利息收入的影響，我們維持對公司2014-2016 年EPS 分別為2.01、2.53、3.06 元的盈利預(yù)測，對應(yīng)估值17、13、11 倍，看好其長期發(fā)展?jié)摿统砷L空間，繼續(xù)維持對公司的“增持”評級。
風(fēng)險提示：新品種研發(fā)及銷售進(jìn)度慢于預(yù)期。
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