>> 海通證券-鄂武商A(000501)公告點(diǎn)評-140923
| 上傳日期： |
2014/9/24 |
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| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
汪立亭，李宏科，路穎 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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第1個解鎖條件為2015年扣非凈利增速和加權(quán)ROE均不低于18%，且不低行業(yè)中值，第2和3個解鎖期條件有所放寬。公司股票于23日復(fù)牌。該計劃仍需證監(jiān)會和國資委相關(guān)部門批準(zhǔn)。
簡評及投資建設(shè)。
（1）授予價格僅停牌前股價一半，解鎖條件較高。本次激勵計劃授予價格6.8元，僅為公司停牌前（9月15日）股價13.6元的一半，隱含收益率100%，有效期5年，自限制性股票授予日起計算，其中鎖定期2年、解鎖期3年。激勵對象解鎖條件除合規(guī)性以外，對業(yè)績要求也較高：
（A）第一個解鎖期，2015年扣非凈利潤增速和扣非加權(quán)ROE均不低于18%，且均不低于可比公司50分位值，以及主營收入占比總收入超90%；（B）第二個解鎖期，2016年扣非凈利潤增速和扣非加權(quán)ROE均保持增長，且均不低于可比公司50分位值，以及主營收入占比總收入超90%；（C）第三個解鎖期：2017年要求與2016年上同。
激勵對象在三個解鎖期可解鎖數(shù)量上限分別為獲授數(shù)量的33%、33%和34%，即可解鎖數(shù)量與上年度績效評價結(jié)果掛鉤，為評價結(jié)果對應(yīng)的解鎖系數(shù)乘以當(dāng)期解鎖上限，未解鎖的限制性股票由公司回購注銷，有利于進(jìn)一步強(qiáng)化激勵和約束機(jī)制。此外，該計劃同時明確激勵對象可轉(zhuǎn)讓已解鎖的限制性股票，但高管在任職期間每年轉(zhuǎn)讓數(shù)量不得超過其所持股份總數(shù)的25%，且在6個月內(nèi)連續(xù)買賣公司股標(biāo)的收益歸公司所有。
（2）激勵對象不超241人，覆蓋面廣。包括公司董事、高管及其他核心骨干（含子公司店長和經(jīng)理）不超241人，均在公司或子公司任職，其中董事長劉江超擬認(rèn)購60萬股、6位副總經(jīng)理和董秘各認(rèn)購30萬股，其余233名管理人員和業(yè)務(wù)骨干認(rèn)購2225.2萬股；持股5%以上的主要股東或?qū)嶋H控制人及其配偶、直系近親屬均未參與本次限制性股票激勵計劃。在該計劃最后一批限制性股票解鎖時，公司董事、高級管理人員的激勵對象獲授限制性股票總量的20%（及該等股票分配的股利），應(yīng)鎖定至其任職期滿后，根據(jù)其任期考核或經(jīng)濟(jì)責(zé)任審計結(jié)果確定是否解鎖。
（3）測算費(fèi)用攤銷對2014-2016年凈利潤的影響遞減，各為7%、6%和3%。公司測算每股限制性股票的成本約6.8元，合計總成本16967萬元，成本攤銷為禁售期第1年和第2均各6108萬元，解鎖期第1年和第2年各為3309萬元和1442萬元。我們測算，費(fèi)用攤銷對2014-2016年凈利潤的影響分別占比約7%、6%和3%，合各拉低EPS約0.09、0.09和0.05元，基于公司未來三年較優(yōu)的業(yè)績成長預(yù)期，我們認(rèn)為上述費(fèi)用增量基本可消化。
（4）限制激勵總收益不超總薪酬40%。激勵對象獲授的限制性股票解鎖后，激勵對象獲得的激勵總收益最高不超過股權(quán)激勵計劃有效期內(nèi)薪酬水平（含股權(quán)激勵收益）的40%，超過收益封頂部分尚未解鎖的限制性股票不得繼續(xù)解鎖，超過部分的收益上繳上市公司。我們認(rèn)為，作為國有企業(yè)，公司本次激勵計劃也對激勵收益設(shè)定了薪酬40%上限，雖然難以如民營企業(yè)一樣靈活迅速地推進(jìn)激勵和變革方案，但作為老牌國企能在本輪國資改革中有所作為，即使是邊際上的改善也值得肯定，且其是武漢三家主要零售國企中率先破冰者，對其他兩家（中百集團(tuán)和武漢中商）可能的合作和轉(zhuǎn)型機(jī)會也值得關(guān)注（比如武漢中商23日也公告與天喻信息合資開展O2O業(yè)務(wù)）。
維持對公司的判斷：（1）公司百貨業(yè)務(wù)旗下各門店品牌結(jié)構(gòu)優(yōu)化以保障內(nèi)生增長、十堰人商新大樓和國際廣場二期對未來業(yè)績持續(xù)增量貢獻(xiàn)，以及在黃石、青山、老河口和荊門等省內(nèi)二三線城市自建購物中心加強(qiáng)下沉（合計70萬平米，總投資43億元）；（2）公司量販業(yè)務(wù)擴(kuò)張有序，在區(qū)域內(nèi)已形成規(guī)模效應(yīng)；（3）武商廣場經(jīng)營權(quán)收回后的業(yè)績增厚，2014年已開始體現(xiàn)；及（4）大股東多次要約收購或增持均價高于當(dāng)前股價（其中：2012年7月20日完成以21.21元/股要約收購5%股份，約2536萬股；2013/10/15-2013/11/18，以均價13.44元/股增持1009萬股，占比1.99%；2011年6月9日，武商聯(lián)及一致行動人增持5%股份約2536萬股，股價區(qū)間為18.4元-21.16元）。
維持盈利預(yù)測。暫不考慮本次激勵計劃的費(fèi)用攤銷，我們之前預(yù)計公司2014-2016年歸屬凈利潤各為6.24億元、7.25億元和8.1億元，同比增長34.2%、16.2%和11.7%；EPS各為1.23元、1.43元和1.6元，停牌前13.6元股價對應(yīng)2014-2016年P(guān)E各為11.0倍、9.5倍和8.5倍，69億市值對應(yīng)2014年P(guān)S為0.4倍，主要估值指標(biāo)均低于行業(yè)目前平均約0.5倍PS、13倍PE，價值低估?？紤]到公司較強(qiáng)的區(qū)域競爭地位、較優(yōu)成長性，以及治理改善空間，維持6個月目標(biāo)價17.40元（對應(yīng)2014年14倍PE）和"買入"評級。
風(fēng)險和不確定性：百貨業(yè)態(tài)以大體量門店快速擴(kuò)張帶來的短期資本開支和現(xiàn)金流壓力；新開門店培育期低于預(yù)期。
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