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    公司的業(yè)績拐點(diǎn)大概率在四季度出現(xiàn)。首先，去年四季度單季是全年業(yè)績的低點(diǎn)，凈利潤僅1600 萬，其次，公司今年二三季度毛利率大幅下降，主要由于先前加盟轉(zhuǎn)直營的庫存需要及時(shí)清理，公司終端促銷力度加大，而進(jìn)入四季度我們預(yù)計(jì)公司庫存已趨于正常，繼續(xù)大幅促銷的概率不大，第三，公司主品牌今年三季度已經(jīng)有好幾個(gè)區(qū)域同店增長出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，第四，隨著業(yè)績的逐步復(fù)蘇，我們預(yù)計(jì)公司第四季度進(jìn)一步大幅計(jì)提應(yīng)收賬款減值準(zhǔn)備的可能性不大，而去年同期公司計(jì)提超過4500 萬的減值準(zhǔn)備。
    員工持股計(jì)劃提供較強(qiáng)安全邊際。12 月12 日公司員工持股計(jì)劃全部完成，累計(jì)購買1662.5 萬股，累計(jì)購買金額25329.85 萬元，平均持股成本15.24元，參與計(jì)劃的49 人以公司管理層和核心員工為主，人均出資額516 萬(含一倍杠桿)，作為公司內(nèi)部人員在這個(gè)價(jià)位介入既彰顯了其對公司未來的信心，又有利于充分調(diào)動其未來的工作積極性，保障公司未來業(yè)績增長。
    15 年預(yù)計(jì)公司業(yè)績有望出現(xiàn)較快增長。首先，13 年試行的國際館新模式推廣效果理想，在目前市場環(huán)境下依然取得不錯(cuò)的同店增長，15 年預(yù)計(jì)國際館凈開店至少200 家以上，每家店相當(dāng)于5-7 家普通店，有望帶動公司整體收入增長。其次，公司應(yīng)收賬款的絕對金額和期限結(jié)構(gòu)預(yù)計(jì)有望大幅改善，部分減值有望沖回。第三，公司作為國內(nèi)男鞋龍頭與第一家男鞋上市公司，未來有望發(fā)揮龍頭優(yōu)勢推進(jìn)行業(yè)整合。
    財(cái)務(wù)預(yù)測與投資建議
    我們維持公司14-16 年每股收益0.73、0.87、1.05 元的預(yù)測，參考可比公司估值水平，維持公司15 年26 倍PE，目標(biāo)價(jià)22.62 元，維持公司買入評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    行業(yè)復(fù)蘇的時(shí)間點(diǎn)和國際館的推進(jìn)速度低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。