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    點評：
    年報收入低于預(yù)期，業(yè)績超預(yù)期。2014年公司實現(xiàn)營業(yè)收入27億元，同比增長2.67%，其中第四季度收入5.96億元，同比微增0.35%，低于預(yù)期。我們認(rèn)為除了春節(jié)效應(yīng)使得2014Q4旺銷時間短于2013Q4外，傳統(tǒng)杏仁露銷售端低迷繼續(xù)拖累整體收入增速。2014年實現(xiàn)歸母凈利潤4.4億元，同比增32.72%，其中第四季度1億元，同比增59.6%，高于預(yù)期。我們認(rèn)為業(yè)績超預(yù)期主要由于成本下降及銷售費用降低，使得公司2014年、2014Q4凈利率分別為提升3.6pct和6pct所致。
    2015年毛利率同比提升，2015Q1旺銷值得期待。2014年毛利率較2013年提升3.36pct至41.54%，主要受益于原材料成本下降、高毛利率的果仁核桃在核桃類產(chǎn)品收入占提升以及鄭州產(chǎn)能的合理布局節(jié)約了物流費用和包裝采購成本。公司1季度收入占全年比重50%左右，2015年春節(jié)較晚延長公司旺季銷售時間，Q1銷售值得期待。
    核桃露市場競爭加劇，公司需加大市場投入改善營銷短板。銀鷺、伊利、蒙牛、白云山等企業(yè)紛紛加入核桃露市場，未來市場競爭將加劇。我們認(rèn)為處于成長期的核桃露細(xì)分行業(yè)，憑借產(chǎn)品力和品牌力公司短期仍能搶奪到市場蛋糕，但長期來看公司需要不斷加大市場投入，不斷改善在營銷上的短板方有可能在核桃露市場占有一席之地。
    公司存在定增的可能，期待引入戰(zhàn)投提升長期競爭力。承德技改擴產(chǎn)項目2015年有望建成，2016年有望完成搬遷，預(yù)計公司有融資需求，我們認(rèn)為2015年公司存在定增的可能性。目前大股東萬向集團旗下資產(chǎn)較多，在快消品行業(yè)運作經(jīng)驗不足，若能夠引入戰(zhàn)略投資者，公司長期競爭力有望提升。
    投資建議：維持推薦評級。預(yù)計2015-2016年公司實現(xiàn)收入31億元、35億元，同比增長14.8%、12.5%；實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤5.18億元、6.02億元，同比增長16.8%、16.3%；每股收入分別為1.03元、1.20元，相應(yīng)PE為22倍、19倍，維持“推薦”評級。
    風(fēng)險提示。原材料價格變動超預(yù)期；果仁核桃推廣低于預(yù)期。