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公司自身的原因是，公司在去年6 月世界杯前，加大了對經(jīng)銷商備貨激勵，但世界杯期間天氣狀況不利于銷售，世界杯期間銷售低于預(yù)期，造成庫存增長，下半年都在清理庫存。去年華南地區(qū)出現(xiàn)收入下降，華南地區(qū)受到百威、華潤競爭加劇影響。
    對行業(yè)下滑持續(xù)時間還無法判斷，啤酒行業(yè)確認(rèn)進入下行周期。
    關(guān)注2：行業(yè)整合將提速
    啤酒行業(yè)是微利行業(yè)，銷量的下滑將使得行業(yè)產(chǎn)能利用率水平繼續(xù)下降，小企業(yè)加速退出行業(yè)。啤酒行業(yè)已經(jīng)走過行業(yè)頂點，行業(yè)周期開始逐步向下。啤酒行業(yè)前5 家占據(jù)80%的市場份額，但搶占市場份額的階段還沒有結(jié)束，2014 年行業(yè)內(nèi)有兩家百噸產(chǎn)能企業(yè)被百威收購，國內(nèi)啤酒行業(yè)并購將會提速。青啤早期采取是自建產(chǎn)能路線，后期開始向外并購，近兩年都有區(qū)域并購案例，公司未來將更加重視并購戰(zhàn)略。
    關(guān)注3：青啤高端化戰(zhàn)略應(yīng)對行業(yè)冬天
    公司現(xiàn)有60%的銷售收入來自餐飲渠道，高端餐飲渠道還沒有完全恢復(fù)。在產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面，用易拉罐替代玻璃瓶裝酒，易拉罐屬于高端產(chǎn)品，單位價格比瓶裝產(chǎn)品高50%。2014 年易拉罐銷量占比15%，青島啤酒易拉罐銷量占全國易拉罐銷量接近50%，遠(yuǎn)高于競爭對手。公司也針對農(nóng)村市場開發(fā)了禮盒裝易拉罐產(chǎn)品，80 元一盒，但禮盒裝產(chǎn)品還只是在山東農(nóng)村市場銷售。純生產(chǎn)品也是公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化的方向。純生產(chǎn)品價格高于熟啤酒，歐美市場純生消費比例在30%-40%。公司去年銷售純生產(chǎn)品約70 萬千升，占比不到10%，之前推廣的高端產(chǎn)品奧古特銷量也不到1 萬千升。
    青啤的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)是1+1+N 的品牌策略，即青島+嶗山+N 個區(qū)域品牌?？紤]到類似漢斯、趵突泉等區(qū)域品牌在當(dāng)?shù)厝杂邢M人群，青島主品牌短期內(nèi)還不能快速替代這些品牌。但公司近幾年通過產(chǎn)能技改項目在逐步提升主品牌產(chǎn)量。上海地區(qū)三得利銷量還處在下降階段，但青島主品牌的銷量在上升。受制于限制條款，三得利品牌還將存在一段時間。近期三得利在上海地區(qū)推出了新鮮送業(yè)務(wù)，短期營銷費用投入很大，項目還無法盈利。
    關(guān)注4：電商渠道只是補充、成本短期無壓力
    青島啤酒也開拓了電商渠道，電商渠道目的是為了在10 年后不處于落后狀態(tài)，短期內(nèi)電商渠道無法替代傳統(tǒng)渠道。在電商渠道也開發(fā)了創(chuàng)新產(chǎn)品，依托京東渠道配送鮮啤酒，現(xiàn)在只能覆蓋北上廣，產(chǎn)品全國擴張受制冷鏈渠道不完善。成本方面，澳洲大麥價格總體平穩(wěn)，青啤在去年低價時候也囤積了一些大麥原料。易拉罐包裝材料鋁的價格處在低點，預(yù)計下半年會開始上漲，公司已經(jīng)做了套期保值。
    關(guān)注5：國改需要繼續(xù)等待
    青島啤酒改革時間較早，2002 年青啤向A-B 公司發(fā)行了強制性可轉(zhuǎn)換債券，引入安海思-布希公司作為戰(zhàn)略投資者，持有公司27%股權(quán)。A-B 公司參股后，派駐了部分管理層以及30 多人的專家團隊，對當(dāng)時公司生產(chǎn)、管理等方面幫助很大。與A-B 合作中，公司最受益的是堅定了體育營銷的思路，之前公司也走過娛樂營銷的路線，但都不算成功。2008 年英博并購A-B 公司后遭遇全球經(jīng)濟危機，英博出售公司股權(quán)給朝日啤酒和陳發(fā)樹，但朝日啤酒本身在中國區(qū)業(yè)務(wù)擴張并不順利，也沒有給公司帶來積極作用。短期來看，公司不會再引入其他戰(zhàn)略投資者，深入的改革還沒有確定方向。
    結(jié)論：
    啤酒行業(yè)已經(jīng)進入下行周期，行業(yè)整合將會加速，市場份額會加速集中，我們認(rèn)為青島啤酒作為國內(nèi)行業(yè)龍頭不會拉下新一輪并購浪潮。應(yīng)對行業(yè)下滑，公司還是堅持產(chǎn)品結(jié)構(gòu)高端化，但在營銷費用端可能會采取收縮態(tài)勢，體育營銷的思路不會改變。青島啤酒的國企改革則需要等待青島國資委方面的突破。預(yù)計公司2015年至2017 年EPS 分別為1.41 元、1.49 元和1.70 元，考慮行業(yè)周期下行，暫時給予公司“中性”投資評級。