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    ※ 公司整體收入呈穩(wěn)健增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，寧波瑞源9月份實(shí)現(xiàn)并表。我們預(yù)計(jì)公司前三季度儀器微幅負(fù)增長(zhǎng)（上半年公司儀器收入同比下降3.54%），試劑實(shí)現(xiàn)30%+以上增長(zhǎng)。第三季度公司收入增長(zhǎng)相比上半年有所加速主要在于寧波瑞源9月份開(kāi)始并表（貢獻(xiàn)接近1500萬(wàn)收入）。展望第四季度，公司收入增長(zhǎng)有望進(jìn)一步加速。 
    ※ 毛利率保持穩(wěn)定，管理、銷(xiāo)售費(fèi)用率略有上升，財(cái)務(wù)費(fèi)用率顯著下降，公司凈利率繼續(xù)維持20%左右穩(wěn)定水平。前三季度公司綜合毛利率56.41%，同比維持穩(wěn)定；銷(xiāo)售費(fèi)用率17.35%，同比微幅上升0.6個(gè)百分點(diǎn)；由于研發(fā)費(fèi)用的大幅增長(zhǎng)，公司管理費(fèi)用率達(dá)20.73%，同比上升近4個(gè)百分點(diǎn)；公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率-3.11%，同比顯著下降2.6個(gè)百分點(diǎn)。綜上影響，公司前三季度凈利率21.71%，繼續(xù)維持穩(wěn)定。 
    ※ 經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流大幅增長(zhǎng)并顯著超過(guò)凈利潤(rùn)，扣除寧波瑞源并表影響應(yīng)收賬款微幅下降，公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量非常優(yōu)異。公司前三季度經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流達(dá)1.07億元，同比大幅上漲46.56%，并顯著超過(guò)公司同期凈利潤(rùn)水平，現(xiàn)金流非常優(yōu)異。應(yīng)收賬款方面，公司三季度末應(yīng)收賬款1.37億，相比去年底0.88億增長(zhǎng)較為明顯，主要原因在于寧波瑞源9月份并表影響，扣非該項(xiàng)影響（即只看母公司報(bào)表），公司三季度末應(yīng)收賬款僅為0.84億，相比去年底0.88億微幅下降。公司整體經(jīng)營(yíng)質(zhì)量非常優(yōu)異。 
    ※ 全自動(dòng)化學(xué)發(fā)光免疫分析儀正式獲批，將顯著打開(kāi)公司未來(lái)成長(zhǎng)空間。公司目前主要產(chǎn)品為生化產(chǎn)品、血液分析產(chǎn)品、尿液分析產(chǎn)品、尿沉渣分析產(chǎn)品，受制于該類(lèi)產(chǎn)品細(xì)分行業(yè)增速放緩、進(jìn)口替代空間縮窄，公司近年來(lái)增長(zhǎng)有所放緩。今年三季度，公司全自動(dòng)化學(xué)發(fā)光免疫分析儀正式獲批，30多項(xiàng)配套化學(xué)發(fā)光試劑預(yù)計(jì)明年起陸續(xù)獲批，標(biāo)志著公司已正式進(jìn)入空間大、增速快、進(jìn)口替代率的化學(xué)發(fā)光細(xì)分子領(lǐng)域，公司長(zhǎng)期成長(zhǎng)空間已經(jīng)逐步打開(kāi)。未來(lái)隨著化學(xué)發(fā)光逐步放量，公司有望重新實(shí)現(xiàn)又一輪較快增長(zhǎng)。 
    ※ 盈利預(yù)測(cè)：假設(shè)寧波瑞源生物2015年全年并表（51%股權(quán)），我們預(yù)計(jì)公司2015-17年收入分別為7.29億、8.58億、9.98億，凈利潤(rùn)分別為1.45億、1.80億、2.25億，同比分別增長(zhǎng)43.6%、24.1%、25.0%，EPS分別為0.95元、1.17元、1.47元?？紤]到公司強(qiáng)大的儀器研發(fā)能力具有更強(qiáng)的壁壘和稀缺性、試劑短板彌補(bǔ)后公司將更好地依靠 "儀器帶動(dòng)試劑銷(xiāo)售"的模式實(shí)現(xiàn)遠(yuǎn)超行業(yè)平均水平的增長(zhǎng)、以及公司持續(xù)的外延并購(gòu)預(yù)期，我們維持公司60元合理股價(jià)預(yù)期，對(duì)應(yīng)15年P(guān)E估值約63倍。維持公司"強(qiáng)烈推薦"投資評(píng)級(jí)。 
    ※ 風(fēng)險(xiǎn)提示：寧波瑞源生物整合進(jìn)展不及預(yù)期；儀器試劑捆綁式銷(xiāo)售推進(jìn)速度不及預(yù)期；化學(xué)發(fā)光試劑研發(fā)進(jìn)展不及預(yù)期