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啤酒行業(yè)受制于宏觀經濟的影響，并沒有明顯的向好信號。八項規(guī)定對消費影響較大，但是預計未來民間消費能夠逐漸替代政務消費。15 年涼夏天氣對啤酒行業(yè)也有一定程度的影響。短期看仍有壓力，但中長期看啤酒消費仍然有空間，增長主要來自于農村和西部地區(qū)。行業(yè)內沒有任何公司降價成為一大積極信號。未來跑馬圈地似的兼并會減少，但是行業(yè)不景氣時期反而給了龍頭企業(yè)整合的機會。
    公司鮮啤、白啤推廣情況良好，中高端占比有望繼續(xù)提升。目前經濟環(huán)境下公司直接提價比較謹慎，未來噸酒價提升將以產品結構升級為主。新品白啤銷量增長快，即飲渠道零售價達到50 元/500ml，易拉罐產品達到13 元/500ml，生產線已分布于北京、廣西和福建等核心市場。中端產品鮮啤推廣成功，我們預計未來鮮啤能夠替代公司其他中端啤酒，占中端酒比重有望達到80%以上，現(xiàn)在占比50%-60%。雖然鮮啤和其他中端產品價差不大，但是口感好，用戶粘性高，有望搶占更多中端啤酒市場。預計未來中高端（6 元/500ml 以上）占比能夠達到40%。
    立足優(yōu)勢基地，發(fā)力弱勢市場。公司在優(yōu)勢區(qū)域北京、廣西和內蒙古等地市占率情況穩(wěn)定。近年來，受制于廣東市場競爭激烈、市場產品眾多、品牌忠誠度低，公司在廣東市場表現(xiàn)有所下滑，市占率約為10%。未來公司將專注于提升品牌的忠誠度和優(yōu)勢產品的推廣，培養(yǎng)客戶的消費習慣，注重提升服務和質量。公司發(fā)展中西部市場的決心沒有改變，并且未來的增量將主要來源于農村和中西部市場。
    公司業(yè)績短期承壓，但提升空間較大。公司2015 年前三季度實現(xiàn)營業(yè)收入114.48億元，同比下降6.51%；銷量444.52 萬千升，同比下降5.96%。公司雖然發(fā)力中西部市場，但受制于中西部整體需求較東部弱，使得公司三季報的業(yè)績受到限制。近年來，隨著公司加大聽裝與鮮啤等產品推廣，中高端產品占比不斷提升，噸酒價格和其他對手相比差距逐漸縮小。
    公司有望受益于國企改革“東風”。作為國內唯一一家未與外資合作的啤酒企業(yè)，未來或有可能引進外資或其他戰(zhàn)略投資者進行混合所有制改革。公司在2014 年6 月還曾明確提出將在3 年內提出股權激勵計劃。根據(jù)國企改革的指導意見和公司的公告內容，燕京啤酒的改革大概率將集中在混合所有制改革和股權激勵計劃這兩個方向。根據(jù)我們跟蹤情況看，近期北京市國企改革未有更多進展。
    投資建議。預計公司15-17EPS 分別為0.25 元、0.31 元、0.36 元，給予2016年32XPE，目標價9.92 元，維持“增持”評級。
    風險提示。行業(yè)競爭加劇，大麥價格上漲。