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深改組會議4 月通過民辦學(xué)校分類登記及管理，后續(xù)民辦教育促進(jìn)法三審有望再掀社會辦學(xué)熱潮。據(jù)搜狐教育年度消費(fèi)調(diào)查，我國職業(yè)教育群體消費(fèi)能力強(qiáng)，年投入5000 元以上占比45%，培訓(xùn)需求強(qiáng)烈，而供給存在結(jié)構(gòu)性短缺，語言、IT 類培訓(xùn)占大多數(shù)，建筑、法律等缺口較大。民營資本興辦職業(yè)教育面臨政策紅利與旺盛需求。
    ■轉(zhuǎn)型教育堅(jiān)決，定位職業(yè)教育整合者。公司去年以來數(shù)次收購切入建筑、司法、醫(yī)學(xué)等全產(chǎn)業(yè)教育領(lǐng)域，彰顯強(qiáng)大執(zhí)行力，已搭建建筑職業(yè)培訓(xùn)線上線下完整閉環(huán)，后續(xù)將通過底層設(shè)施全面整合各方渠道和平臺資源，提升協(xié)同效應(yīng)，去年教育板塊貢獻(xiàn)4%利潤，未來公司教育業(yè)務(wù)有望貢獻(xiàn)利潤達(dá)到或超過裝飾業(yè)務(wù)水平。
    ■公裝小體量定位高端，增長勢頭強(qiáng)勁。公司2015 年裝飾業(yè)績增長近20%，顯著優(yōu)于同業(yè)龍頭公司，主要因公裝規(guī)模體量小，訂單相對充足，且定位高端市場，能保持較高利潤率，未來趨勢料將延續(xù)。
    ■一季度教育業(yè)務(wù)大幅增長，轉(zhuǎn)債發(fā)行將促教育突飛猛進(jìn)。據(jù)公告，跨考網(wǎng)線下業(yè)務(wù)已升級為“中央廚房研發(fā)+O2O 教學(xué)+KTS 系統(tǒng)管理”的2.0 模式；線上轉(zhuǎn)型“移動營銷+錄直播”模式，學(xué)員達(dá)3 萬余人。2016 年Q1 收入與利潤3121/685 萬元，同增36%/98884%。學(xué)爾森2016 年受益于上海建筑施工現(xiàn)場七大員考試啟動，企業(yè)大客戶拓展及直播、網(wǎng)校平臺新模式推廣，一季度收入與利潤3296/523 萬元，同增19%/1128%。公司已獲可轉(zhuǎn)債批文，后續(xù)順利發(fā)行將獲取12 億資金，有力支撐通過外延并購實(shí)現(xiàn)教育板塊跨越式發(fā)展。
    ■投資建議：我們預(yù)計(jì)公司2016/2017 年裝飾業(yè)務(wù)利潤分別為3.97/4.56 億元，參考可比公司估值，給予2016 年25 倍PE，目標(biāo)市值100 億元，教育業(yè)務(wù)利潤分別為1.57/2.82 億元，給予2016 年50 倍PE，目標(biāo)市值80 億元，公司總市值180 億元，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)15 元，維持買入-A 評級。
    ■風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)下行風(fēng)險(xiǎn)，并購整合風(fēng)險(xiǎn)。