>> 光大證券-華孚色紡（002042）物料業(yè)務(wù)增長、政府補貼增加促業(yè)績提升-161027
| 上傳日期： |
2016/10/28 |
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來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
李婕 |
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扣非凈利增幅低于凈利主要由于非經(jīng)常性損益項目中計入當(dāng)期損益的政府補助同比增140.13%致1.68億元所致。
16Q3 收入同比增20.04%， 凈利同比增55.53%。分季度來看，15Q1-16Q2收入分別增1.06%、8.07%、24.44%、9.31%、10.22%、11.84%，15Q1-16Q2凈利分別增67.74%、55.62%、12.81%、249.04%、20.58%、40.19%。16Q3單季收入增幅較大主要由于物料收入提升（從單季度收入來看物料業(yè)務(wù)收入占比大約50%）。
16年1~9月期間費用率降1.03PCT至8.79%；營業(yè)外收入同比增45.59%致2.75億元、主要為政府補助增加； 9月末其他應(yīng)收款較年初增38.61%致3.85億元、主要為出疆棉補貼增加所致。
◆低價棉花儲備鎖定成本，紗線訂單價格穩(wěn)定
16年1~9月公司毛利率降0.57PCT至11.88%，主要由于毛利率較低的物料業(yè)務(wù)增長、收入占比提升所致。15Q1-16Q3毛利率分別為12.62%（+0.86PCT）、13.17%（-0.39PCT）、11.56%（-0.12PCT）、22.32%（+2.62PCT）、13.39%（+0.76PCT）、13.24%（+0.07PCT）、9.48%（-2.08%）。
2016年前三季度國內(nèi)棉花價格走勢波動劇烈，從年初的拋儲預(yù)期棉價大跌，之后隨著拋儲延期且頻頻爆出公檢偏慢、投放數(shù)量少等問題導(dǎo)致棉價自6月以來開始大漲，但是后期受國儲棉輪出延期及新棉上市預(yù)期下，棉價又出現(xiàn)回調(diào)。9月以后，由于新棉上市延期且收購價格高企高走、新疆棉區(qū)災(zāi)害天氣影響采摘等多重因素發(fā)酵下，棉價又重啟漲勢，截止10月25日，328級棉價為15366元/噸，較9月初累計漲幅達(dá)8.69%，目前國內(nèi)外棉價差在1%配額、滑準(zhǔn)稅不同情境下分別為1816元/噸、336元/噸。隨著后期新棉逐步上市疊加明年3月份新一輪拋儲競拍有望增加市場供給的背景下，我們預(yù)計未來棉價將逐步企穩(wěn)，繼續(xù)大幅上行空間不大。
公司產(chǎn)業(yè)鏈較短，主要原材料為棉花，占總成本60~70%，對棉價波動敏感性強、彈性較大。公司通過前期采購低價棉花已提前備足全年用棉、保障成本端優(yōu)勢（采購平均成本約在12000~13000元/噸之間），在目前下游終端需求未見明顯改善情況下紗線價格提升較難，成本上升將促使中小企業(yè)產(chǎn)能萎縮，訂單集中度向色紡紗龍頭企業(yè)聚集，從而帶動銷售增長；此外，若棉價上漲后期能夠順利向下游紗線傳導(dǎo)，產(chǎn)品訂單價格仍有提價空間，而公司作為龍頭企業(yè)，議價能力較強。目前公司訂單已經(jīng)接到明年一季度，價格環(huán)比穩(wěn)定、或略有增長（體現(xiàn)在給下游客戶的折扣有所減少）。
◆低價棉花成本+產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化促業(yè)績穩(wěn)定增長、物料業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)高增速，長期期待產(chǎn)能釋放，維持“買入”評級公司預(yù)計16 年凈利增長20%-50%，主要受益于新產(chǎn)品占比提升紗線業(yè)務(wù)毛利率以及公司加強管理與資源整合、提升勞動生產(chǎn)效率、各項政府補助政策進(jìn)一步落實到位。
我們判斷：1）紗線業(yè)務(wù)方面，目前公司已接單到一季度、訂單飽滿，伴隨公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化下的產(chǎn)品附加值提升，同時低價棉花成本鎖定，公司業(yè)績有望持續(xù)向好；產(chǎn)品以出口為導(dǎo)向，有望受益于人民幣匯率貶值下的產(chǎn)品競爭力提升。2）物料業(yè)務(wù)快速增長，前三季度收入約20 億、已超去年全年（15.86 億元），預(yù)計未來隨著天孚供應(yīng)鏈投入運作、業(yè)務(wù)分工明確化之后物料業(yè)務(wù)有望繼續(xù)保持高增長；3）公司產(chǎn)能轉(zhuǎn)移持續(xù)推進(jìn)，今明兩年越南、新疆等新增產(chǎn)能有望保障后期業(yè)績增長動力，此外隨著新疆成為公司產(chǎn)能核心，還將獲益于政府補貼增強業(yè)績彈性。
16 年1-9 月公司實現(xiàn)營業(yè)外收入2.75 億元（其中主要為政府補貼）、同比增45.59%，9 月末賬上仍有3.85 億元其他應(yīng)收款；4）產(chǎn)業(yè)鏈上下游拓展戰(zhàn)略順利展開，天孚棉花供應(yīng)鏈公司與服人網(wǎng)鏈科技公司均將在16Q4 貢獻(xiàn)收入。5）資本運作方面，定增22 億投向新疆、越南各8 萬錠產(chǎn)能項目16.9.8 獲得證監(jiān)會審核通過、若順利近期可取得批文，底價12.62 元/股，提供安全邊際；目前公司已實施兩期員工持股計劃，一期1:9 杠桿成本11.37 元（已考慮分紅影響、下同）、已于2016.6.29 解鎖，二期1:3 杠桿成本8.77 元，鎖定期2016.3.5-2017.3.4；6）土地資源可觀，公司擁有可觀土地資產(chǎn)1500 畝以上，后期具備資產(chǎn)增值和變現(xiàn)條件。
我們繼續(xù)看好公司業(yè)績持續(xù)增長以及供應(yīng)鏈整合新業(yè)務(wù)的逐步推進(jìn)，目前物料收入增長較快、預(yù)計未來將通過天孚供應(yīng)鏈子公司進(jìn)行運作?？紤]到物料收入增長對業(yè)績貢獻(xiàn)較明顯、略調(diào)整16-18 年EPS 為0.54、0.65、0.81元（若定增完成將攤?。?，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：棉價下跌、定增進(jìn)展不及預(yù)期、產(chǎn)能建設(shè)項目推進(jìn)不及預(yù)期、供應(yīng)鏈新業(yè)務(wù)推進(jìn)不及預(yù)期。
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