>> 中信證券-中百集團(tuán)（000759）深度跟蹤報告-管理層激勵或?qū)⑵票善?161205
| 上傳日期： |
2016/12/5 |
大小： |
2474KB |
| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
周羽，徐曉芳 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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公司擁有7 大自有物流配送中心，占地面積約38 萬平米。武漢國資相對控股（32%），永輝超市持股20%。2016Q1-3，公司營業(yè)收入/歸屬凈利潤分別為116.3 億/-1.75 億元，同比-6.1%/-201.4%。
雙線融合前景廣闊，服務(wù)&供應(yīng)鏈決勝超市未來。湖北消費保持快速增長，本地商業(yè)龍頭優(yōu)勢顯著：2016 年前3 季度湖北社零總額同比+11.4%，高于全國平均水平1.0pcts。湖北自貿(mào)區(qū)獲批在即，區(qū)域商企有望享受稅收、商品、供應(yīng)鏈、物流等政策紅利。電商龍頭重金投入，超市遭網(wǎng)購分流加劇。
雙線融合、前端業(yè)態(tài)創(chuàng)新、后端供應(yīng)鏈提效是超市未來競爭關(guān)鍵。擁有密集線下網(wǎng)點、供應(yīng)鏈和物流稟賦突出的超市企業(yè)有望在雙線融合中勝出。
消費升級、人口結(jié)構(gòu)變遷推動便利店增速領(lǐng)先行業(yè)；資本踴躍進(jìn)入，傳統(tǒng)零售龍頭加速布局便利店業(yè)態(tài)。
銳意創(chuàng)新，卸包袱迎拐點：2016 年大手筆關(guān)店計提，經(jīng)營采購集權(quán)，業(yè)態(tài)創(chuàng)新，閉店減虧+調(diào)整落地有望驅(qū)動2017 年業(yè)績底部向上。2016 年前3季度，公司凈關(guān)店42 家。部分省內(nèi)市外大賣場質(zhì)量欠佳，公司計劃2016年關(guān)閉15 家持續(xù)虧損的大賣場，相應(yīng)閉店損失1.5 億元。便民超市體量相對較小、租約短，長期以來保持快速迭代并加密布點。公司于2016 年初成立商品統(tǒng)采中心，集權(quán)提效，業(yè)態(tài)方面鄰里生鮮店、中百羅森便利店、全球商品直銷中心陸續(xù)推出，助力未來1-3 年盈利能力提升。我們預(yù)計，閉店于2017 年將減虧5500~6500 萬元，REITS 回流降低財務(wù)費用、員工費用正常化等共驅(qū)動2017 年業(yè)績出現(xiàn)向上拐點。
盤活存量布局增量，控股股東承諾中百管理層激勵計劃三年內(nèi)完成，期限將于2017 年7 月到期，國企改革或破冰。公司與控股股東武商聯(lián)等公司共同投資設(shè)立產(chǎn)業(yè)并購基金，依托線下網(wǎng)點、供應(yīng)鏈和物流資源培育電商平臺等增量業(yè)務(wù)。擬以3 處百貨物業(yè)為標(biāo)的開展資產(chǎn)證券化，售后回租，有望實現(xiàn)稅后收益約4.7 億元。2014 年7 月，控股股東武商聯(lián)承諾用3 年時間，實施中百管理層股權(quán)激勵。若如期推出，則在虧損門店基本清理完畢、創(chuàng)新業(yè)務(wù)快速培育的背景下， 中百集團(tuán)主營業(yè)務(wù)有望扭虧為盈并向2.5%~3.0%的行業(yè)凈利率水平回歸。
風(fēng)險因素：創(chuàng)新業(yè)務(wù)盈利不達(dá)預(yù)期；經(jīng)濟(jì)增速放緩，同店延續(xù)負(fù)增長。
盈利預(yù)測與評級。公司大力度優(yōu)化門店結(jié)構(gòu)使2016 年經(jīng)常性業(yè)績大幅向下；未來激勵機(jī)制改善或?qū)⑼苿訕I(yè)績拐點，同時公司密集線下網(wǎng)點、區(qū)域供應(yīng)鏈資源是新零售時代稀缺資源。鑒于公司2016H2 擬關(guān)閉15~20 家虧損門店，預(yù)計將帶來約1.5 億元關(guān)店損失，下調(diào)2016 年經(jīng)常性歸屬凈利潤至-3.0 億元（原為-1.8 億元），維持2017-2018 年預(yù)測1.0/1.5 億元；假設(shè)資產(chǎn)證券化收益于2016 年12 月完成確認(rèn)，則2016-18 年合并歸屬凈利潤為1.7/1.0/1.5 億元，對應(yīng)2016-18 年EPS 預(yù)測為0.25/0.15/0.22 元；鑒于公司國企改革可期，業(yè)績有望迎來拐點，上調(diào)目標(biāo)價至11.1 元（原：10.0元），對應(yīng)2017 年0.5x PS，維持“買入”評級。
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