>> 海通證券-合肥百貨(000417)安徽商業(yè)龍頭,關(guān)注區(qū)域并購(gòu)和國(guó)改機(jī)會(huì)-170226
| 上傳日期： |
2017/2/27 |
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pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買(mǎi)入 |
作者： |
汪立亭，王晴 |
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公司2015 年收入降2%至98 億元，其中百貨（含家電）、超市、農(nóng)批市場(chǎng)（含地產(chǎn)）各占比67%、28%和4%；歸屬凈利為2.6 億元，測(cè)算百貨（含家電）、超市、農(nóng)批市場(chǎng)各占比45%、29%和22%；1-3Q2016 收入略增1%至74 億元，凈利增6%至2.3 億元，凈利率4.1%。
收購(gòu)臺(tái)客隆超市，區(qū)域并購(gòu)整合再開(kāi)啟。合家福超市2017 年1 月以8525 萬(wàn)元控股臺(tái)客隆超市68.75%，測(cè)算0.2 倍收購(gòu)PS 較便宜（公司預(yù)計(jì)臺(tái)客隆2017 年收入約6.3 億）。臺(tái)客隆在安徽省內(nèi)共有直營(yíng)門(mén)店33 家，其中21 家位于宣城市，在皖南區(qū)域影響力較大。本次收購(gòu)有利于完善公司網(wǎng)點(diǎn)布局，增強(qiáng)規(guī)模效應(yīng)和區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力；我們預(yù)計(jì)以此為起點(diǎn)，不排除公司未來(lái)加快超市及相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈并購(gòu)整合的步伐。
周谷堆大興新市場(chǎng)主體落成，驅(qū)動(dòng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)。2015 年6 月，大興物流園新市場(chǎng)完成主體交易區(qū)建設(shè)、老市場(chǎng)搬遷和開(kāi)業(yè)運(yùn)營(yíng)，緩解公司農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)面積小、經(jīng)營(yíng)飽和壓力。大興物流園從2014 下半年開(kāi)始確認(rèn)商鋪銷(xiāo)售收益，總體量50 多萬(wàn)平米，估計(jì)目前僅開(kāi)發(fā)約10 萬(wàn)平米，未來(lái)三年仍將持續(xù)確認(rèn)。周谷堆子公司1H2016 實(shí)現(xiàn)收入2.1 億，同比增長(zhǎng)83%；凈利8093 萬(wàn)元，同比大增285%，以54.82%權(quán)益計(jì)占比公司歸屬凈利24%。未來(lái)隨著市場(chǎng)全面建成、商戶(hù)數(shù)增加及房產(chǎn)銷(xiāo)售繼續(xù)確認(rèn)，預(yù)計(jì)將持續(xù)貢獻(xiàn)公司業(yè)績(jī)。
拓展金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)，構(gòu)建新盈利增長(zhǎng)點(diǎn)。公司圍繞零售主業(yè)，積極拓展金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)，目前已形成合肥科技農(nóng)商銀行（5.47%）、六安郊區(qū)農(nóng)村信用合作聯(lián)社（5%）、興泰小貸（20%）、長(zhǎng)潤(rùn)支付（35%）、華融消費(fèi)金融（23%）和興盛投資（15%）的金融類(lèi)股權(quán)投資組合，總投資約2.6 億元，2015 年合計(jì)貢獻(xiàn)投資收益約757 萬(wàn)元。
將構(gòu)建形成新的盈利增長(zhǎng)點(diǎn)，同時(shí)有望助力其后續(xù)潛在的更大轉(zhuǎn)型創(chuàng)新。
資產(chǎn)價(jià)值顯著，國(guó)改預(yù)期下價(jià)值修復(fù)彈性大。公司現(xiàn)金充沛（截至3Q16 為26.7億），有息負(fù)債少（截至3Q16 僅2.5 億），資產(chǎn)價(jià)值顯著（測(cè)算RNAV/市值超1.7倍），區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)；前海人壽2015 年增持公司6.72%，測(cè)算均價(jià)約8.54 元（浮盈7.6%）、昝圣達(dá)也持股2.58%（測(cè)算成本約11 元），凸顯險(xiǎn)資及產(chǎn)業(yè)資本青睞，在國(guó)改內(nèi)外部環(huán)境趨向成熟的背景下，期待公司國(guó)改進(jìn)展，驅(qū)動(dòng)價(jià)值回歸及轉(zhuǎn)型。
對(duì)公司的觀點(diǎn)。①受益區(qū)域經(jīng)濟(jì)和競(jìng)爭(zhēng)地位，公司仍延續(xù)低成本穩(wěn)健擴(kuò)張?zhí)卣?，百貨、超市、農(nóng)批等主要業(yè)務(wù)保持平穩(wěn)增長(zhǎng)，同時(shí)不排除其加快核心業(yè)務(wù)區(qū)域并購(gòu)整合的可能性；②公司已形成較為豐富合理的金融股權(quán)類(lèi)投資組合，正貢獻(xiàn)新成長(zhǎng)；③公司自有物業(yè)重估價(jià)值，受險(xiǎn)資及產(chǎn)業(yè)資本青睞，期待國(guó)改突破進(jìn)展，驅(qū)動(dòng)其價(jià)值回歸，并以更優(yōu)的機(jī)制實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)型創(chuàng)新成長(zhǎng)。
維持盈利預(yù)測(cè)。預(yù)計(jì)公司2016-2018 年EPS 為0.38 元、0.42 元和0.46 元，分別同比增長(zhǎng)12%、11%和9.5%（我們將在公司3 月30 日披露年報(bào)后更新盈利預(yù)測(cè)），公司目前9.19 元股價(jià)對(duì)應(yīng)2016-2018 年P(guān)E 為24.4 倍、22 倍和20.1 倍，對(duì)應(yīng)2017年P(guān)S 約0.7 倍。綜合考慮公司區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)地位、資產(chǎn)價(jià)值、積極嘗試轉(zhuǎn)型創(chuàng)新等帶來(lái)的盈利空間，以及可能面臨的國(guó)企改革機(jī)會(huì)，估值上偏積極考慮，給予目標(biāo)價(jià)12.55 元（對(duì)應(yīng)2017 年約30 倍PE），維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)與不確定性。區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)激烈；商鋪銷(xiāo)售確認(rèn)的不確定性；國(guó)改進(jìn)程的不確定。
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