>> 國海證券-大華股份（002236）動態(tài)研究：低估值+高成長的安防龍頭-170227
| 上傳日期： |
2017/2/27 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
王凌濤 |
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安防行業(yè)技術(shù)更新迭代加速，在行業(yè)增速趨緩的大趨勢下，安防龍頭的業(yè)績增速遠(yuǎn)超行業(yè)平均，龍頭市場份額持續(xù)提升，而未來不能及時跟上行業(yè)創(chuàng)新步伐的一些中小企業(yè)將面臨淘汰。
海外市場加速擴(kuò)張，毛利率水平有望企穩(wěn) 公司近幾年海外市場持續(xù)保持60%以上的高速擴(kuò)張，營收占比不斷提升。依托國內(nèi)工程師的紅利、價格成本優(yōu)勢和企業(yè)技術(shù)實(shí)力的積累，大華在海外市場逐步由ODM，OEM 模式轉(zhuǎn)向自主品牌生產(chǎn)。目前公司自主品牌產(chǎn)品已占海外市場的四成左右，在全球市場競爭力和影響力逐步提升，自主品牌比例的提升也帶動了海外市場毛利率的回升。我們預(yù)計(jì)，隨著未來安防的高度智能化和定制化發(fā)展，獲利方式逐漸向運(yùn)營及服務(wù)延伸，行業(yè)技術(shù)和規(guī)模門檻的提升將為大華這樣大力投入創(chuàng)新研發(fā)的行業(yè)龍頭構(gòu)筑一條護(hù)城河，行業(yè)洗牌加速，公司的毛利率水平在未來幾年內(nèi)有望維持。
政策支持安防PPP 項(xiàng)目加速落地，助力公司業(yè)績成長 2016 是我國平安城市建設(shè)的大年，我國財(cái)政部印發(fā)了關(guān)于在公共服務(wù)領(lǐng)域推進(jìn)PPP 發(fā)展的通知，進(jìn)一步推廣PPP 模式，加大財(cái)政扶持力度。在PPP模式推動下，安防產(chǎn)業(yè)將顯著受益，相關(guān)項(xiàng)目有望加速落地。公司通過前期平安城市項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)的積累，已經(jīng)由專業(yè)負(fù)責(zé)PPP 項(xiàng)目的團(tuán)隊(duì)制定出一套從項(xiàng)目評估、方案設(shè)計(jì)、項(xiàng)目立項(xiàng)到實(shí)施驗(yàn)收的標(biāo)準(zhǔn)化流程，并獲得了當(dāng)?shù)卣囊恢抡J(rèn)可。PPP 項(xiàng)目的加速落地，將有望為公司打開新的業(yè)務(wù)增長極，也契合了公司由設(shè)備銷售向系統(tǒng)化的解決方案提供商轉(zhuǎn)型的方向，在未來通過后續(xù)運(yùn)營服務(wù)為公司提供持續(xù)而穩(wěn)定的現(xiàn)金流，助力公司業(yè)績成長。
員工持股價格奠定安全邊際 公司2015 年實(shí)施第二期員工持股計(jì)劃購入公司股份22,388,525 份，均價14.5 元/股，目前尚未售出。公司當(dāng)前股價14.87元，與員工持股價格接近。結(jié)合公司業(yè)績與股價表現(xiàn)來看，公司當(dāng)前股價具備良好的向上彈性，而員工持股價格為公司股價奠定了良好的安全邊際。
盈利預(yù)測和投資評級：給予買入評級。公司經(jīng)歷了三年轉(zhuǎn)型調(diào)整，完成了從設(shè)備銷售商向系統(tǒng)性的解決方案和運(yùn)營服務(wù)提供商的轉(zhuǎn)變，我們認(rèn)為公司將在2017年迎來新的收獲期，國內(nèi)市場將受益于智慧城市建設(shè)穩(wěn)定成長，國外市場加速擴(kuò)張且自主品牌比例持續(xù)提升，預(yù)計(jì)公司未來三年業(yè)績增速維持在35%以上，2016-2018年凈利潤分別為18.5億元、26.1億元、366.1億元，對應(yīng)EPS 0.64、0.90、1.25元，當(dāng)前股價對應(yīng)PE 23.3、16.5、11.9倍，是市場上優(yōu)質(zhì)的低估值+高成長白馬標(biāo)的，給予公司買入評級。
風(fēng)險提示：1）海外市場拓展不及預(yù)期；2）PPP項(xiàng)目盈利能力不及預(yù)期；3）產(chǎn)品毛利率水平下滑的風(fēng)險。
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