>> 中信建投-冀東水泥(000401)2016年年度報告點評：扭虧為盈，整裝待發(fā)-170323
| 上傳日期： |
2017/3/27 |
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來源： |
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買入 |
作者： |
李俊松 |
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簡評
1. 業(yè)績扭虧為盈，盈利大幅拉升。2016 年公司實現營業(yè)收入123.35 億元，同比增長11.05%；歸屬上市公司股東凈利潤0.53億元，同比增長103.08%，與預期基本一致。2015 年公司出現巨額虧損，主要是由于宏觀經濟的基本面變化，水泥價格大幅震蕩，價量齊跌，同時原材料價格下降幅度不大，水泥價格下降幅度大于成本幅度，導致綜合毛利率同比下降。深層原因在于京津冀地區(qū)水泥產能嚴重過剩，供需矛盾不斷擴大造成市場需求低迷加劇。16 年以來，供給側改革去產能力度加劇，同時環(huán)保措施助力，有效改善水泥供給方形勢，公司實現扭虧為盈，大幅拉升業(yè)績。
2. 金隅冀東重組，誕生華北水泥巨頭。公司是北方規(guī)模最大水泥上市公司，擁有熟料、水泥產能分別為7483 萬噸、1.25 萬噸；收購金隅水泥資產后，兩家合計擁有熟料、水泥產能分別為1.1億噸、1.7 億噸，總產能躍居全國第三。金隅冀東重組后，在京津冀地區(qū)市占率以及產能集中度大幅提升，在采購、銷售等方面將產生規(guī)模效應降低費用支出，并提升議價能力；通過橫向并購等方式有望進一步提升市占率，增強競爭力。
3. 供給側改革助力去產能，水泥景氣度回升。進入16 年全國水泥行業(yè)開工率回升、庫存下降、產量也小幅提升，行業(yè)景氣度回升，京津冀地區(qū)更是明顯好于全國平均水平。而中長期來看，公司在水泥供給端將受益于供給側改革推進，一是水泥將不再有新增產能；二是錯峰生產全面推廣，將充當淡季價格穩(wěn)定劑作用；三是淘汰32.5 等級水泥政策有望落地。需求端公司將受益于“京津冀協(xié)同發(fā)展規(guī)劃”的推進，交通固定資產投資項目進入密集投放期，將帶動京津冀地區(qū)水泥需求，公司作為區(qū)域寡頭將首先受益。近日環(huán)保部、發(fā)改委、財政部、能源局及相關6 大省市政府聯(lián)合印發(fā)的《京津冀及周邊地區(qū)2017 年大氣污染防治工作方案》，將對產能優(yōu)化起到巨大推動作用。
4. 水泥價格底部回升，業(yè)績彈性潛力巨大。目前水泥行業(yè)通過提價已將煤炭暴漲帶來的成本增量傳遞至下游，兩者價差也逐漸擴大，企業(yè)盈利能力大幅提升。中期來看，預計水泥價格將維持甚至繼續(xù)上行，主要原因包括三點：水泥供需結構好轉，行業(yè)議價能力提升；上游煤炭價格企穩(wěn)，成本端提供支撐；行業(yè)協(xié)同意識提升，再次爆發(fā)價格戰(zhàn)可能性不大。根據我們的觀察，水泥、煤價差與水泥價格基本同向變動，水泥價格的高位也將使水泥噸毛利維持較高水平，對企業(yè)構成實質利好。此外，16 年水泥企業(yè)降本增效效果顯著，也將放大業(yè)績彈性。冀東、金隅合計擁有1.7 億噸水泥產能，17 年業(yè)績彈性巨大。
5. 環(huán)保要求穩(wěn)定水泥價格，改善公司盈利。行業(yè)自律、錯峰生產將是水泥供給側改革另一條主線。根據工信部、環(huán)保部聯(lián)合發(fā)布的《2016-2020 年期間水泥錯峰生產工作通知》，自2016 年起，包括北京、天津、河北在內的北方15 個省所有水泥生產線都應進行錯峰生產。其中，承擔居民供暖、協(xié)同處置城市生活垃圾及有毒有害廢棄物等任務的生產線原則上可以不進行錯峰生產，但要適當降低水泥生產負荷。錯峰時間安排上，京津冀地區(qū)為11月15 日至次年3 月15 日，2016 年11 月1 日起，京津冀地區(qū)除協(xié)同處置及供暖的熟料生產線外，其他水泥企業(yè)已被勒令限時停產。在需求淡季推行錯峰生產，有利于改善期內供需關系，維持水泥價格穩(wěn)定，也為全年價格走勢奠定良好的基數，有助于改善企業(yè)盈利。
6. 盈利預測和投資評級：假設公司2017 年完成整合，我們預計公司2017、2018 年營業(yè)收入將達到277.0 億元、304.70 億元，同比增長124.55%、10.00%；歸屬于母公司的凈利潤17.89 億元、19.60 億元，同比增長1788.36%、9.61%， 攤薄后EPS 為0.65 元，0.72 元。當前股價對應2016、2017 年PE 為21.80、19.68 倍，維持“買入”評級。
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