>> 中信證券-工商銀行（601398）2016年年報點評：風險暴露平穩(wěn)，關(guān)注和逾期出現(xiàn)雙降-170331
| 上傳日期： |
2017/3/31 |
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作者： |
肖斐斐，冉宇航 |
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費用支出保持平穩(wěn)，撥備前利潤同比增長 0.38%，而撥備計提力度相較往年略有增加（+1.04%），營業(yè)利潤同比增長 0.22%。除此之外所得稅費用減少（-1.57%）也成為全年業(yè)績正增長的重要原因。
資產(chǎn)規(guī)模保持穩(wěn)健增長，但受凈息差下行影響凈利息收入負增長。公司全年凈利息收入同比下降 7.09%，分拆來看生息資產(chǎn)增長 8.15%，而凈息差則同比下降 31BP（不過在已披露的四家大銀行中降幅最小）。除了降息重定價和營改增因素外（若剔除營改增因素息差下降 21BP），公司更偏低風險的資產(chǎn)配置策略亦是凈息差下降的原因：新增信貸主要投向住房按揭以及交運郵政、公用事業(yè)等行業(yè)，而投資則主要增加了國債和地方債的配置，適度減少了非標資產(chǎn)的規(guī)模。不過在上述因素外，也應看到存款的活期化是緩沖息差下行的重要因素：全年利息支出的下降幅度（-12.17%）超過利息收入（9.21%），活期存款占比提升（同比上升1.94pcts 至 50.45%）帶來的成本節(jié)約是重要原因。
保險業(yè)務成非息收入增長的最大貢獻，財富管理、資產(chǎn)托管等中間業(yè)務也保持良好增長勢頭。公司非息收入同比增長 7.52%，占營收比重上升2.99pcts 至 30.19%，其中保費凈收入同比增 37.84%成為最大的非息收入增長來源。此外手續(xù)費業(yè)務中理財、私人銀行、托管和擔保承諾業(yè)務也保持較好的增長勢頭：（1）財富管理業(yè)務方面，理財產(chǎn)品余額達 2.7 萬億、私人銀行 AUM 達 1.2 萬億，帶來對公理財業(yè)務收入增長 11.7%、個人理財和私人銀行收入增長 4.78%；（2）托管資產(chǎn)規(guī)模 14.1 萬億（+22.6%），托管業(yè)務收入增長 24.33%；（3）擔保與承諾業(yè)務收入增長 26.9%。
風險形勢出現(xiàn)向好跡象，未來撥備或仍面臨較大壓力。公司 2016 年末不良率 1.62%，同比上升 0.12pct（與 Q3 環(huán)比持平）。全年賬面不良余額增加 323 億、較 2015 年的 550 億明顯收窄，不過去年核銷力度有所加大，若考慮核銷則實際不良增量為 1064 億、較 2015 年的 1153 億略有下降，表明公司在風險暴露上總體保持平穩(wěn)、且仍保持積極的處置力度。不過關(guān)注和逾期貸款在 2016 年下半年均出現(xiàn)率余額和比率“雙降”，且“逾期90 天以上/不良貸款”也從 2016H 的 0.97 下降至年末的 0.92，意味著公司的潛在風險指標呈現(xiàn)出向好跡象。2016 年公司信用成本略有下降（同比降 0.06pct 至 0.69%），疊加不良增長對撥備的消耗，公司撥備覆蓋率同比下降 19.65pcts 至 136.69%，撥貸比則下降 0.13pct 至 2.22%。
風險因素。資產(chǎn)質(zhì)量改善趨勢不持續(xù)；撥備對財務面形成壓力。
維持“增持”評級，目標價 5 元。工商銀行穩(wěn)健經(jīng)營，風險方面開始出現(xiàn)向好跡象；股東回報仍保持 15%以上的水平，且較高的分紅仍具配置價值。維持公司 2017/18 年 EPS 預測 0.81/0.84 元，當前價對應 2017 年5.95xPE/0.82xPB。維持公司“增持”評級和 2017 年 0.85X PB 目標價，合 5 元（對應 H 股 5.64 港幣）。
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