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公司凈利潤下滑的主要原因?yàn)楣狙邪l(fā)費(fèi)用大幅增加，研發(fā)費(fèi)用與去年同期相比約增加了762 萬元，進(jìn)而導(dǎo)致公司管理費(fèi)用率由16Q1 的16.63%大幅提高到26.13%。公司的銷售費(fèi)用率為26.13%，較去年同期提高1.38pp。公司的Q1 季度的毛利率有所提高，為88.94%，較去年提高1.99pp。
    直銷占比進(jìn)一步提高，為替諾福韋酯上市銷售鋪路。報(bào)告期內(nèi)，公司繼續(xù)加大了直銷終端的開發(fā)力度，并且通過學(xué)術(shù)推廣活動進(jìn)一步提升原有直銷終端的銷售量。同時，公司為應(yīng)對兩票制等政策，對原招商模式進(jìn)行的直銷改造，使公司直銷占比從上年同期的43.96%提高到58.43%。我們認(rèn)為，公司加大直銷銷售力度，為替諾福韋酯上市后快速放量打下基礎(chǔ)，目前，公司替諾福韋酯已經(jīng)進(jìn)入三合一現(xiàn)場檢查階段，預(yù)計(jì)將于5 月初獲批?？紤]到廣生堂大概率是替諾福韋乙肝適應(yīng)癥的獲批首仿企業(yè)，我們估計(jì)該品種可能通過補(bǔ)標(biāo)等途徑，快速進(jìn)入各省市場，在下半年對公司業(yè)績形成重要支撐。
    綿密布局肝病其他領(lǐng)域，長期看好公司未來的發(fā)展。近年來，公司不斷加大研發(fā)投入，并與上海藥明康德新藥開發(fā)公司合作開發(fā)了2 個治療乙肝的一類新藥、1 個脂肪肝一類新藥以及1 個抗肝癌一類新藥。我們認(rèn)為，隨著國家一致性評價(jià)、優(yōu)先審評等政策的陸續(xù)推出，高質(zhì)量、具有創(chuàng)新性的品種將持續(xù)受益，而公司重視研發(fā)，綿密布局肝病其他領(lǐng)域，與我國藥政標(biāo)準(zhǔn)趨嚴(yán)的趨勢相符，我們長期看好公司未來的發(fā)展。
    財(cái)務(wù)預(yù)測與投資建議
    由于公司不斷加大研發(fā)投入，且對業(yè)績產(chǎn)生較大影響，我們對公司17-19 年的盈利預(yù)測進(jìn)行調(diào)整，預(yù)計(jì)公司2017-2019 年每股收益為0.68、1.08、1.60元（原預(yù)測為0.77、1.32、1.94 元），根據(jù)可比公司，給予公司2018 年51倍估值，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)為55.08 元，給予買入評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示
    如果公司替諾福韋酯未能及時獲批，可能影響公司2017、2018 年的業(yè)績。