>> 安信證券-水井坊(600779)著眼品牌提升,收入高增費用加投-170428
| 上傳日期： |
2017/4/28 |
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作者： |
蘇鋮 |
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2017 年1 季度，公司實現(xiàn)營收3.98 億元，同比增長32.8%；歸屬母公司股東凈利潤9215 萬元，同比增長17.7%。公司2017 年經(jīng)營目標為主營業(yè)務收入增長35%左右，凈利潤增長20%左右。
■業(yè)績高增長趨勢不改，毛利率穩(wěn)步提升。公司2016 年酒類銷量3671 噸，同比增長35.9%，實現(xiàn)酒類業(yè)務收入11.8 億元，基本來自中高檔酒貢獻，目前公司中高檔酒主要包括臻釀8 號、井臺裝及典藏三大核心單品。公司中高檔酒收入達11.75 億元，同比增長45.2%，毛利率提升1.05pct 至76.27%。2017 年1 季度公司收入同比增長32.8%，繼續(xù)延續(xù)去年以來的收入高增長態(tài)勢。公司1 季度中高檔酒毛利率為77.38%，同比提升2.31pct，主要來自產(chǎn)品結(jié)構(gòu)繼續(xù)提升（井臺裝自16 年下半年起增速逐步回升）和產(chǎn)品提價（16 年11 月底對8 號和井臺裝小幅提價）的貢獻。
■新總代模式助推核心市場開拓，核心單品放量趨勢不變。公司從2016 年起明確打造新總代模式，渠道管控更為精細化，同時渠道利益有效保障帶來強渠道推力。公司2016 年末經(jīng)銷商數(shù)量為77 個，同期大幅減少，但新總代模式有力推動公司核心市場開拓，2016 年公司前五大客戶銷售額4.7 億元，占比40.2%，部分一級核心市場省代實現(xiàn)較快發(fā)展。分區(qū)域看，除出口及新渠道外，公司東南西北四大銷售區(qū)（以十大省級核心市場為主）均實現(xiàn)較快增長，預計公司將繼續(xù)積極擴展核心市場。此外，公司還繼續(xù)實施渠道扁平化建設，目前銷售人員增至211 人，積極推進核心門店計劃，加快搶占優(yōu)質(zhì)終端門店資源，提升終端覆蓋率，目前已達3700 余家，。公司核心單品處最佳放量周期，放量趨勢不變。旗下臻釀8 號和井臺裝目前規(guī)模體量仍小，占次高端價格帶份額偏低，規(guī)模提升空間大。外部環(huán)境看，高端價格趨勢繼續(xù)向上，次高端主流單品性價比優(yōu)勢持續(xù)凸顯；內(nèi)部經(jīng)營看，三大單品價格帶清晰，典藏新品拉升品牌高度同時有望帶來驚喜，產(chǎn)品聚焦和渠道推力方面則繼續(xù)優(yōu)化。
■費用投入致Q1 利潤增速有所放緩，收入峰值和凈利率水平將超歷史高點。公司2017 年1 季度利潤增速低于收入增速，主要由于費用支出同比增幅較大，其中銷售費用及管理費用同比增長82.5%和47.5%，所得稅費用由于調(diào)整稅務時間性差異，同比增長82.2%，整體費用率同比提升導致一季度凈利率為23.1%，雖較2016 年全年19.1%的凈利率水平繼續(xù)提升，但同比下降3pct。我們認為，公司在新總代模式下加快渠道深耕和終端覆蓋，帶來前期費用較大投入，但將繼續(xù)帶來核心單品放量+核心市場開拓的良好局面。公司目前業(yè)績成長路徑清晰，業(yè)績持續(xù)高增長可期，收入規(guī)模今年有望超2012 年高點，凈利率水平未來也有望達25%-30%的穩(wěn)態(tài)水平。
■投資建議：我們預計公司未來3 年收入復合增速達30%以上，凈利率水平有望繼續(xù)提升，釋放高業(yè)績彈性。預計公司2017-19 年EPS 分別為0.65/0.95/1.37元，維持公司買入-A 評級，6 個月目標價提至33.3 元，對應2018 年P(guān)E 為35 倍。
■風險提示：行業(yè)復蘇低于預期；次高端酒競爭加?。皇袌鲩_拓不達預期。
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