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    營(yíng)改增拉低毛利率和營(yíng)業(yè)稅金，匯兌收益大幅降低財(cái)務(wù)費(fèi)用由于受營(yíng)改增影響，公司2016 年工程與地產(chǎn)毛利率分別下降1.54、1.94個(gè)百分點(diǎn)，綜合毛利率為12.99%，較15 年下降1.85 個(gè)百分點(diǎn)。但營(yíng)業(yè)稅金及附加占收入比重由15 年的2.74%下降至1.20%，期間費(fèi)用率受匯兌收益增加影響，由8.15%降低至去年的7.59%，綜合導(dǎo)致2016 年凈利率為3.18%，較15 年提升0.43 個(gè)百分點(diǎn)。其中公司去年實(shí)現(xiàn)匯兌凈收益19.33 億元，是15 年的4.66 倍。公司16 年末資產(chǎn)負(fù)債率82.86%，同比微升0.07 個(gè)百分點(diǎn)，此次增發(fā)后我們預(yù)計(jì)公司負(fù)債率將下降至約80%。
    借力PPP 積極拓展基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)，水利水電向水環(huán)境治理延伸
    公司積極借助PPP 發(fā)展機(jī)遇，大力開(kāi)拓公路、軌交、市政等基礎(chǔ)設(shè)施業(yè)務(wù)，2016 年新簽合同3610 億元，同比增長(zhǎng)10%；其中新簽基礎(chǔ)設(shè)施合同約1543 億元，同比增長(zhǎng)14%。PPP 新中標(biāo)金額1983 億元，累計(jì)中標(biāo)金額約2700 億元（含少部分BT項(xiàng)目），約占國(guó)內(nèi)建筑企業(yè)中標(biāo)總金額的10%。
    公司擁有豐富的水利建設(shè)和水電投資運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，2016 年水利電力業(yè)務(wù)新簽合同額占比48.89%，同比增長(zhǎng)14.57%，目前正積極向黑臭水體等水環(huán)境治理延伸，已中標(biāo)深圳茅洲河150.6 億元EPC 項(xiàng)目和通州北京城市副中心11 億元PPP 項(xiàng)目，我們預(yù)計(jì)水環(huán)境治理業(yè)務(wù)新簽合同占比約5.2%。
    海外業(yè)務(wù)占比高，一帶一路沿線增長(zhǎng)顯著
    2016 年公司新簽海外合同1177.73 億元，同比增長(zhǎng)18.11%；實(shí)現(xiàn)海外營(yíng)業(yè)收入540.42 億元，同比增長(zhǎng)4.03%，占全部營(yíng)收22.64%。其中“一帶一路”沿線35 個(gè)國(guó)家業(yè)務(wù)增長(zhǎng)顯著，2016 年沿線新簽合同636.14 億元，同比增長(zhǎng)21.65%，年末在執(zhí)行合同金額達(dá)2170 億元，占全部海外在執(zhí)行合同金額4882.73 億元的44.44%。今年1-3 月，公司新簽海外合同463.60億元，同比減少1.91%，主要與海外水利水電業(yè)務(wù)大小年有關(guān)。
    定增完成業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)動(dòng)力足，維持“增持”評(píng)級(jí)
    公司此次增發(fā)已完成募資120 億元，負(fù)債率和財(cái)務(wù)費(fèi)率降低，PPP 拓展空間加大，且有望加速落地。我們維持17-18 年年均增長(zhǎng)18%的原業(yè)績(jī)?cè)鏊兕A(yù)測(cè)，預(yù)計(jì)2017-19 年EPS 為0.52/0.62/0.71 元，合理價(jià)格區(qū)間9.26~10.40元（對(duì)應(yīng)2017 年18-20XPE），維持“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：PPP 項(xiàng)目盈利下降，海外項(xiàng)目落地緩慢等。