>> 光大證券-三棵樹（603737）千億墻面漆市場，海闊憑魚躍-170517
| 上傳日期： |
2017/5/18 |
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| 格式： |
pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
陳浩武，孫偉風(fēng) |
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若考慮膩子等輔材，則規(guī)模更大。隨著存量建筑面積上升，重涂頻率逐步提高，市場空間持續(xù)擴(kuò)大。墻面漆CR8 市占率約10%。三棵樹16 年墻面漆收入規(guī)模達(dá)14.7 億元，與嘉寶莉相仿。推斷其墻面漆銷售規(guī)模應(yīng)處行業(yè)前列，為民族墻面涂料品牌龍頭企業(yè)之一。
◆行業(yè)集中度趨勢提升，品牌涂料有大機(jī)會：
墻面漆實際市場規(guī)模大于行業(yè)協(xié)會公布規(guī)模以上企業(yè)產(chǎn)量數(shù)據(jù)，主要在于涂料行業(yè)較為分散，作坊式企業(yè)較多。隨著消費(fèi)升級及環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)提升，行業(yè)集中度趨勢提升，品牌涂料大有可為：1）消費(fèi)升級的背景下，用戶傾向于采購有品牌影響力的涂料產(chǎn)品，而墻面漆支出占消費(fèi)者裝修成本比重較低，品牌涂料低端產(chǎn)品與雜牌涂料價格差距并不大。2）產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)提升，尤其是VOC 限制趨嚴(yán)加速行業(yè)優(yōu)勝劣汰。2016 年，僅浙江省關(guān)停約200 多個項目，其中有40 多個產(chǎn)能規(guī)模僅為百噸的水性涂料作坊。
◆渠道為其護(hù)城河，涂料界“OPPO”或?qū)⒄Q生：
2B 端，公司產(chǎn)品為多個知名地產(chǎn)商所認(rèn)可，近期已與恒大簽署5 年20億框架采購協(xié)議。2C 端，公司終端渠道約有1.6 萬家，其中約有80%位于三四線城市。扁平化的管理體系使其經(jīng)銷商有足夠的利潤空間在當(dāng)?shù)剡M(jìn)行市場推廣?，F(xiàn)有經(jīng)銷商對三棵樹品牌認(rèn)可度高、粘性強(qiáng)，正自發(fā)擴(kuò)大經(jīng)銷覆蓋區(qū)域。經(jīng)銷商在當(dāng)?shù)鼐幙椀姆咒N網(wǎng)絡(luò)（如裝修公司等）為三棵樹的護(hù)城河。三棵樹的渠道及品牌優(yōu)勢疊加行業(yè)集中趨勢提升的大背景，三棵樹或上演“OPPO”式逆襲。
◆品牌及渠道鑄就護(hù)城河，維持買入評級：
品牌涂料市場仍是藍(lán)海，隨著產(chǎn)品標(biāo)準(zhǔn)提高以及消費(fèi)升級，市場將向優(yōu)勢品牌集中。三棵樹在品牌以及線下渠道有優(yōu)勢，將借助三四線城市地產(chǎn)去庫存的東風(fēng)，迎來黃金發(fā)展期。預(yù)計2017-19 年歸母凈利潤為1.94 億元、2.86 億元及3.91 億元，17-19 年復(fù)合增速約43%。給予2017 年動態(tài)市盈率46.4x，目標(biāo)價90 元。買入評級。
◆風(fēng)險提示：銷售渠道布局不及預(yù)期、三四線地產(chǎn)銷售快速下滑
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