>> 中泰證券-拓邦股份（002139）電子制造：萬物互聯(lián)時代，智能控制器龍頭進入高成長期-170607
| 上傳日期： |
2017/6/8 |
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pdf |
來源： |
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買入 |
作者： |
李偉，陳寧玉 |
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智能控制器收入占比約80%，產(chǎn)品廣泛應用于家用電器、電動工具、開關(guān)電源、個人護理、工業(yè)控制、醫(yī)療器械等諸多領域，三年內(nèi)實現(xiàn)業(yè)績翻倍增長。國內(nèi)同行業(yè)上市公司五家，2016 年拓邦股份控制器銷售規(guī)模超過14億，收入規(guī)模排第一。公司2016 年研發(fā)費用1.37 億，研發(fā)費率7.47%，研發(fā)投入在第三方控制器市場最高，側(cè)面體現(xiàn)了公司較強的研發(fā)實力。智能家居領域，與阿里巴巴、歐瑞博、機智云、慶科等展開了深度合作，推出“T-Smart 一站式智能家電解決方案”，具備提供控制器+通訊模塊+云服務+APP 在內(nèi)的一站式智能電器解決方案的能力。
物聯(lián)網(wǎng)發(fā)展驅(qū)動智能控制器行業(yè)高景氣，技術(shù)壁壘提升背景下，市場集中度進一步提升。我們觀察到從2015 年行業(yè)景氣度提升，表現(xiàn)在整體行業(yè)收入增速加快、行業(yè)盈利水平恢復到正常水平，其中拓邦股份、和而泰近三年實現(xiàn)利潤規(guī)模翻翻。行業(yè)發(fā)生的主要變化：（1）終端智能化浪潮，智能控制器價值提升，毛利率提升。（2）家電等智能終端品類不斷增多，例如出現(xiàn)咖啡機、烤箱等新品，推動控制器市場增長。（3）智能控制器的專業(yè)性越來越高，家電企業(yè)越來越多的選擇ODM、JDM 模式，外放控制器給第三方專業(yè)廠商，供應商議價能力提升。（4）國內(nèi)供應商技術(shù)實力提升，具備成本優(yōu)勢，海外家電等大廠商開始逐步向國內(nèi)控制器企業(yè)轉(zhuǎn)移訂單，海外業(yè)務毛利率高于國內(nèi)。（5）行業(yè)經(jīng)過一輪洗牌，落后產(chǎn)能出清，市場集中度提升帶來盈利水平恢復。更重要的是，隨著智能控制器聯(lián)網(wǎng)化和智能化升級，控制器作為智能終端底層控制基礎，有天然入口優(yōu)勢，數(shù)據(jù)分析和后端服務的價值，將會從量變逐步發(fā)展到質(zhì)變。
目標全球一流的智能控制系統(tǒng)方案服務商，外延式發(fā)展加快拓展物聯(lián)網(wǎng)生態(tài)圈。公司愿景遠大，管理層執(zhí)行能力較強：第一，通過加大投資并購的力度，快速做大做強核心業(yè)務。第二，通過經(jīng)營全球化，加快進入增長型國際市場的進程，如開拓巴西、印度等新興國家增量市場。通過收購研控科技和合信達，實現(xiàn)向工控領域和燃氣控制領域的拓展。2016 年通過收購研控科技和合信達，實現(xiàn)向工控領域和燃氣控制領域的拓展。投資參股了歐瑞博和大咖光電。歐瑞博專注物聯(lián)網(wǎng)技術(shù)、創(chuàng)造智能家居產(chǎn)品和解決方案，在智能家居APP 系統(tǒng)及智能公寓應用平臺已有成熟案例；大咖光電主要優(yōu)勢是光學設計和圖像處理，技術(shù)可用于工業(yè)內(nèi)窺鏡。公司公告中表示，將通過合作或參股方式拓展在先進傳感、機器人、人工智能、大數(shù)據(jù)技術(shù)應用等領域的投資布局和業(yè)務探索，構(gòu)建物聯(lián)網(wǎng)開放生態(tài)。
投資建議：拓邦股份是國內(nèi)智能控制器龍頭，并通過外延式發(fā)展不斷拓展跨行業(yè)智能控制器領域，受益于物聯(lián)網(wǎng)時代智能控制器行業(yè)的高景氣度，公司進入高速成長期。公司2017Q1 業(yè)績同比翻倍增長，預告2017H1 同比增長60%~90%。近期實際控制人連續(xù)增持（增持占比約1.38%），彰顯對未來發(fā)展信心,不排除進一步增持的可能性。我們預計公司2017-2019年凈利潤2.08 億、3.01 億和4.35 億元，EPS 分別為0.31 元/0.44 元/0.64 元，對應PE 估值分別為31.62X/21.87X/15.16X，公司成長性突出，估值低于同行業(yè)平均水平，給予“買入”評級，6 個月目標價15 元。
風險提示事件：智能控制器下游行業(yè)應用不及預期等，詳見報告
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