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    同時(shí)，公司預(yù)覽了Q3 業(yè)績(jī)區(qū)間為4.55-5.82 億元，同比增80%-130%。
    評(píng)論：
    1、營(yíng)收高增長(zhǎng)源于16H1 基數(shù)較低；公司在同業(yè)率先形成C4 閉環(huán)，意義重大
    公司上半年?duì)I業(yè)收入同比增長(zhǎng)超過(guò)1 倍，主要由于去年上半年國(guó)際油價(jià)低迷，主要石化產(chǎn)品價(jià)格處于近年來(lái)的低位之影響。此外，公司5 萬(wàn)噸順酐擴(kuò)建在16 年5月投產(chǎn)，45 萬(wàn)噸C3/iC4 混合烷烴脫氫裝置在16 年下半年建成投產(chǎn)，導(dǎo)致上半年基數(shù)較低。我們認(rèn)為混合烷烴脫氫裝置的建成，打通了異丁烷組分利用的屏障，意義重大。碳四產(chǎn)業(yè)鏈閉環(huán)的形成，使得公司生產(chǎn)方案具備了充分的柔性，能夠根據(jù)市場(chǎng)需求靈活調(diào)配各種衍生物的生產(chǎn)負(fù)荷，實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化。
    2、順酐盈利持續(xù)改善，副產(chǎn)蒸汽園區(qū)化供應(yīng)是亮點(diǎn)
    順酐產(chǎn)品當(dāng)前已經(jīng)成為公司的盈利主力。5 萬(wàn)噸新建順酐裝置于16 年5 月份投產(chǎn)，10 萬(wàn)噸老裝置在不影響生產(chǎn)的情況下進(jìn)行了工藝改造，目前新老裝置均處于滿(mǎn)開(kāi)狀態(tài)。另外，5 萬(wàn)噸新產(chǎn)能有望年內(nèi)投產(chǎn)運(yùn)行，屆時(shí)公司順酐總產(chǎn)能將達(dá)20 萬(wàn)噸。
    齊翔順酐采用正丁烷氧化工藝，與傳統(tǒng)的苯氧化法相比，即使后者采用廉價(jià)的加氫苯原料，正丁烷路線(xiàn)依然具備很強(qiáng)的成本優(yōu)勢(shì)。由于焦化行業(yè)受環(huán)保影響明顯，我們判斷加氫苯供應(yīng)可能偏緊，而正丁烷價(jià)格與油價(jià)相關(guān)性較高，后者的成本優(yōu)勢(shì)可望保持。
    由于苯氧化法虧損情況嚴(yán)重，相關(guān)產(chǎn)能的開(kāi)工受到了很大的影響，加之環(huán)保督查等方面的因素影響，上游原料供給存在明顯瓶頸。雖然近期順酐價(jià)格明顯上漲，苯氧化法工藝的毛利由負(fù)轉(zhuǎn)正，但我們認(rèn)為規(guī)模較小、不具備副產(chǎn)蒸汽利用能力的企業(yè)仍將加速出清。齊翔具備公用工程園區(qū)化供應(yīng)之優(yōu)勢(shì)，順酐裝置副產(chǎn)的大量蒸汽能夠充分消納，這也是齊翔順酐裝置長(zhǎng)期保持高開(kāi)工率的核心因素。
    我們監(jiān)測(cè)的苯氧化法Q1 噸毛利為-1209 元，Q2 噸毛利為-339 元，若副產(chǎn)蒸汽得到完全利用，噸毛利分別為-360 元和510 元（蒸汽含稅價(jià)格假設(shè)為160 元/噸）。正丁烷氧化法Q1 噸毛利為722 元和760 元，若考慮副產(chǎn)蒸汽利用，噸毛利分別為1289 元和1326 元。
    3、甲乙酮盈利表現(xiàn)恢復(fù)至13 年景氣時(shí)期水平
    甲乙酮自16 年Q4 以來(lái)就保持了良好的盈利態(tài)勢(shì)。春節(jié)后市場(chǎng)需求恢復(fù)較好。4-5 月受甲乙酮廠(chǎng)家集中檢修消息影響，市場(chǎng)備貨情緒高漲，現(xiàn)貨價(jià)格一路拉漲，并在5 月初達(dá)到8000 元/噸的上半年高點(diǎn)。隨后由于檢修裝置陸續(xù)開(kāi)啟，價(jià)格略有回落，但上游醚后碳四價(jià)格持續(xù)低迷，并伴隨油價(jià)回落而下跌，導(dǎo)致甲乙酮價(jià)差持續(xù)高位。我們監(jiān)測(cè)的Q1 甲乙酮噸毛利為1172 元，Q2 為2064 元，H1 平均1618 元。Q2 盈利水平已經(jīng)恢復(fù)到13 年行業(yè)較為景氣時(shí)期的水平。
    雖然受?chē)?guó)內(nèi)產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張影響，甲乙酮行情存在潛在的制約因素，但也要看到公司橫向比較優(yōu)勢(shì)突出，一方面產(chǎn)品含水率低，存在一定溢價(jià)；另一方面在物耗和運(yùn)輸倉(cāng)儲(chǔ)方面也具備優(yōu)勢(shì)。
    4、丁二烯暴漲暴跌，維持謹(jǐn)慎樂(lè)觀(guān)觀(guān)點(diǎn)
    在主要的C4 下游衍生物中，一季度丁二烯價(jià)格出現(xiàn)暴漲行情，外盤(pán)CFR 中國(guó)丁二烯價(jià)格在3 月中旬達(dá)到3000 美元/噸的高點(diǎn)，無(wú)論是價(jià)格還是毛利水平都刷新了自12 年Q1 以來(lái)新高，但隨后價(jià)格價(jià)差快速回落，價(jià)格穩(wěn)定在1000 美元/噸的水平之上。我們認(rèn)為丁二烯市場(chǎng)流通量小，現(xiàn)貨價(jià)格非常容易被供需形勢(shì)變化所左右，且容易出現(xiàn)失真的情況。
    公司15 萬(wàn)噸丁二烯由丁烯氧化脫氫（10 萬(wàn)噸）和抽提法（5 萬(wàn)噸）兩套裝置組成。前者制丁二烯成本偏高，通常公司只開(kāi)啟抽提法裝置以供5 萬(wàn)噸順丁橡膠裝置使用。只有在價(jià)格明顯上漲的前提下，丁烯氧化脫氫裝置才會(huì)開(kāi)啟并外銷(xiāo)產(chǎn)品。因此，丁二烯通常情況下對(duì)公司整體利潤(rùn)影響不大。
    5、混合烷烴脫氫下游喜憂(yōu)參半
    公司混合烷烴脫氫裝置在16 年下半年投產(chǎn)，整體脫氫能力是45 萬(wàn)噸，其中丙烯產(chǎn)能10 萬(wàn)噸。C4 下游則配套35 萬(wàn)噸MTBE、5 萬(wàn)噸叔丁醇、20 萬(wàn)噸異辛烷產(chǎn)能。
    異丁烷脫氫路線(xiàn)的MTBE 盈利較為低迷，異辛烷盈利相對(duì)穩(wěn)定。雖然國(guó)五標(biāo)準(zhǔn)的推行對(duì)調(diào)油原料需求給予較強(qiáng)的支撐，但價(jià)格依然受到國(guó)際原油和國(guó)內(nèi)汽油產(chǎn)品價(jià)格的制約，存在一定天花板。我們估算C3/iC4 混合脫氫的盈利水