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    K 金快速增長(zhǎng)，傳統(tǒng)黃金首飾收入跌幅縮窄。受益于國(guó)內(nèi)珠寶市場(chǎng)整體零售回暖，17 年上半年公司K 金珠寶業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)20%，毛利率下滑2.71 個(gè)百分點(diǎn)；傳統(tǒng)黃金業(yè)務(wù)收入跌幅縮窄至3.92%，毛利率下滑1.86 個(gè)百分點(diǎn)；皮具業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)16.73%，新品研發(fā)和推出帶動(dòng)毛利率提升1.03 個(gè)百分點(diǎn)；半年末公司旗下門(mén)店總計(jì)1045 家。上半年公司綜合毛利率同比下滑0.6 個(gè)百分點(diǎn)，期間費(fèi)用率基本持平，其中銷(xiāo)售費(fèi)用率下降1.03 個(gè)百分點(diǎn)，管理費(fèi)用率上升0.6 個(gè)百分點(diǎn)，主要是人工費(fèi)用和場(chǎng)地租金增加。上半年公司經(jīng)營(yíng)質(zhì)量保持良好，經(jīng)營(yíng)性?xún)衄F(xiàn)金流同比增長(zhǎng)18.16%，半年末公司存貨和應(yīng)收賬款較年初基本持平。
    完成定增募資，加速珠寶O2O 轉(zhuǎn)型。公司已完成定增募資6 億元用于珠寶云平臺(tái)創(chuàng)新?tīng)I(yíng)銷(xiāo)項(xiàng)目，募投項(xiàng)目將幫助公司建設(shè)個(gè)性化的時(shí)尚婚慶珠寶首飾O2O 消費(fèi)平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)線上線下資源共享，提升公司在婚慶類(lèi)珠寶市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。公司大股東和高管組成的員工持股計(jì)劃分別認(rèn)購(gòu)10%，充分表達(dá)了大股東和核心管理層對(duì)公司中長(zhǎng)期發(fā)展的信心與對(duì)公司價(jià)值的認(rèn)可。
    “產(chǎn)業(yè)+資本”雙輪驅(qū)動(dòng)，為后續(xù)業(yè)績(jī)與市值增長(zhǎng)打開(kāi)空間。16 年四季度以來(lái)國(guó)內(nèi)珠寶首飾需求的復(fù)蘇帶動(dòng)公司K 金首飾業(yè)務(wù)增速的回升，并在17 年保持穩(wěn)健復(fù)蘇的趨勢(shì)，F(xiàn)ION 經(jīng)過(guò)調(diào)整改善逐步恢復(fù)增長(zhǎng)發(fā)揮效益。15 年以來(lái)公司圍繞國(guó)內(nèi)中高收入群體需求與女性時(shí)尚消費(fèi)領(lǐng)域展開(kāi)投資布局，逐步從珠寶、皮具向美容健康、供應(yīng)鏈金融、跨境電商等領(lǐng)域延伸，目標(biāo)打造多品牌、多品類(lèi)運(yùn)營(yíng)的時(shí)尚產(chǎn)業(yè)集團(tuán)，并為后續(xù)可能投資并購(gòu)海外時(shí)尚品牌并在國(guó)內(nèi)實(shí)現(xiàn)落地提供支持。我們認(rèn)為公司圍繞“她經(jīng)濟(jì)”的持續(xù)布局，一方面有利于各品牌間協(xié)同效應(yīng)的提升，擴(kuò)大會(huì)員基數(shù)的同時(shí)充分挖掘這一群體的消費(fèi)潛力（高頻消費(fèi)促進(jìn)低頻消費(fèi)），另一方面也將進(jìn)一步增厚公司業(yè)績(jī)，為后續(xù)市值的增長(zhǎng)打開(kāi)空間。
    財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)與投資建議
    考慮公司增發(fā)后股本的增加，我們維持公司17-19 年每股收益分別為0.31 元、0.38元和0.45 元的盈利預(yù)測(cè)，參考黃金珠寶行業(yè)和轉(zhuǎn)型女性時(shí)尚產(chǎn)業(yè)可比公司平均估值，給予公司18 年33 倍PE 估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)12.54 元，維持公司“增持”評(píng)級(jí)。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：珠寶首飾消費(fèi)復(fù)蘇的持續(xù)性，外延并購(gòu)不及預(yù)期。