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    我們認(rèn)為公司毛利率與凈利率的穩(wěn)定增長(zhǎng)主要原因有二：產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化與裁員帶來(lái)的效率提升。
    公司不斷壓縮產(chǎn)能過(guò)剩的輸液產(chǎn)品占比，積極推廣化藥板塊的業(yè)務(wù)。輸液產(chǎn)品2017H1 營(yíng)收實(shí)現(xiàn)小幅度增長(zhǎng)，增速達(dá)3%，化藥板塊增速達(dá)9.87%，輸液產(chǎn)品營(yíng)收占比進(jìn)一步縮小。
    2016 年公司進(jìn)行了人員的裁剪，員工總數(shù)從14,843 下降到了12,876人，共減少了約2000 人左右。裁員員工帶來(lái)的總營(yíng)業(yè)成本與管理費(fèi)用將下降約7000 萬(wàn)元。節(jié)約的營(yíng)業(yè)成本與費(fèi)用將會(huì)增厚公司的利潤(rùn)。
    2. 公司各版塊均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，帶動(dòng)公司營(yíng)收增長(zhǎng)
    公司降壓領(lǐng)域最大的品種降壓0 號(hào)銷量同比下滑7%，剔除消化渠道庫(kù)存影響同比小幅上升1%。復(fù)穗悅雖然體量小，但隨著調(diào)整進(jìn)入醫(yī)保目錄，可在21 個(gè)地區(qū)通過(guò)醫(yī)保付費(fèi)進(jìn)行銷售，上半年收入增速達(dá)25%。硝苯地平緩釋片實(shí)現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)。我們認(rèn)為降壓領(lǐng)域的整體增長(zhǎng)主要得益于2017 年醫(yī)保目錄調(diào)整帶來(lái)的銷量增長(zhǎng)，以及公司子公司整合帶來(lái)的渠道下沉，該增長(zhǎng)有望維持全年。
    降脂領(lǐng)域重磅產(chǎn)品匹伐他汀隨著調(diào)整進(jìn)入醫(yī)保目錄，可進(jìn)行醫(yī)保支付的省份從10個(gè)增加到17 個(gè)，未來(lái)銷量有望實(shí)現(xiàn)大幅度增長(zhǎng)。上半年收入增速維持去年的快速增長(zhǎng)，達(dá)59%，預(yù)計(jì)全年增速將維持該水平。
    隨著國(guó)家分級(jí)診療政策的實(shí)施，基層用藥產(chǎn)品糖適平實(shí)現(xiàn)小幅度增長(zhǎng)，營(yíng)收增速達(dá)2%。降糖領(lǐng)域的另一產(chǎn)品卜可體量小增速快，實(shí)現(xiàn)37%的增長(zhǎng)。
    ?？祁I(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)46%的營(yíng)收增幅：兒科產(chǎn)品珂立蘇與小兒氨基得益于二胎政策增幅較大，分別為33%和18%。腎科用藥以“腹透中心”商業(yè)模式為基礎(chǔ)，“百家萬(wàn)人”項(xiàng)目為合作手段，提升腹透項(xiàng)目管理能力。公司重拾增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)89%的增速。
    輸液領(lǐng)域公司繼續(xù)調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，高毛利BFS 包裝輸液產(chǎn)品銷量同比增長(zhǎng)27%，軟袋輸液銷量同比增長(zhǎng)4%。
    3. 海南中化聯(lián)合實(shí)現(xiàn)并表，進(jìn)一步增厚公司利潤(rùn)
    2017 年4 月，海南中化聯(lián)合實(shí)現(xiàn)并表。公司做出業(yè)績(jī)承諾，2017 年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5500萬(wàn)元。我們預(yù)計(jì)海南中化聯(lián)合大概率可完成業(yè)績(jī)承諾，預(yù)計(jì)全年并表利潤(rùn)超過(guò)4000 萬(wàn)元。
    三、 盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)： 
    公司匹伐他汀、復(fù)穗悅和珂立蘇等小體量產(chǎn)品逐步放量，降壓0號(hào)由于分級(jí)診療受益仍有增長(zhǎng)。公司裁員帶來(lái)效率提升增厚利潤(rùn)。我們預(yù)期2017-2019年，營(yíng)業(yè)收入為59.18億元、63.47億元和68.94億元，同比增長(zhǎng)7.7%、7.3%和8.6%；歸屬母公司凈利潤(rùn)為8.41億元、9.42億元和10.86億元，同比增長(zhǎng)17.8%、12.0%和15.3%。對(duì)應(yīng)EPS為0.97元、1.08元和1.25元；對(duì)應(yīng)PE為21.78、19.45和16.87。因此，維持對(duì)公司的"增持"評(píng)級(jí)。
    四、 風(fēng)險(xiǎn)提示： 行業(yè)政策變化風(fēng)險(xiǎn)；生產(chǎn)要素成本（或價(jià)格）上漲的風(fēng)險(xiǎn)；產(chǎn)品價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)。