>> 東興證券-亞寶藥業(yè)（600351）中報(bào)點(diǎn)評(píng)：營銷改革成效初顯，業(yè)績回暖符合預(yù)期-170821
| 上傳日期： |
2017/8/21 |
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pdf |
來源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
推薦 |
作者： |
張金洋 |
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整體來看，公司業(yè)績已經(jīng)逐漸恢復(fù)到2015年的水平。公司業(yè)績回暖的主要原因在于營銷改革的順利進(jìn)行。公司16年主動(dòng)對(duì)銷售模式改革，將銷售渠道扁平化，實(shí)現(xiàn)終端拉動(dòng)模式。目前公司合作經(jīng)銷商增至800余家，并全部實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)直連，銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋32萬家藥店和診所。營銷改革后產(chǎn)品的周轉(zhuǎn)時(shí)間由原來的6個(gè)月縮短到3個(gè)月，去庫存進(jìn)展順利，基本恢復(fù)到正常存貨水平，終端需求帶動(dòng)渠道動(dòng)銷，收入明顯恢復(fù)增長。隨著公司營銷改革的完成，推動(dòng)產(chǎn)品快速放量，預(yù)計(jì)17年?duì)I收增速將有望達(dá)到30%。
2）2017上半年公司實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入2958.55萬元，同比下降86.67%，主要原因系本期公司銷售收到承兌匯票增加，收到現(xiàn)金減少所致。17年上半年銷售費(fèi)用率為24.66%、同比上升4.79個(gè)百分點(diǎn)，這主要是因?yàn)楣句N售咨詢費(fèi)服務(wù)費(fèi)增加所致，管理費(fèi)用率14.81%、同比下降3.30個(gè)百分點(diǎn)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率為1.78%、同比上升0.45個(gè)百分點(diǎn)，綜合來看公司費(fèi)用率同比上升1.94個(gè)百分點(diǎn)，隨著丁桂兒臍貼等主打品種銷量恢復(fù)，未來規(guī)模效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，費(fèi)用率有望下降。
2、兒童藥受政策利好有望快速放量，消腫止痛貼持續(xù)高增長
1）公司主打品種丁桂兒臍貼17年銷售量有望恢復(fù)到2015年水平，且OTC屬性潛在提價(jià)空間大，未來有望保持20%左右的增長；薏芽健脾凝膠作為公司第二款重點(diǎn)推廣的兒童藥,未來有望借助丁桂兒臍貼的銷售渠道快速放量；兒童清咽解熱口服液新納入2017版國家醫(yī)保目錄 ，預(yù)計(jì)未來幾年將進(jìn)入收獲期。公司發(fā)力大產(chǎn)品營銷和產(chǎn)品梯隊(duì)建設(shè)，拳頭產(chǎn)品丁桂兒臍貼重拾增長態(tài)勢，深挖現(xiàn)有潛力品種，創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，形成了薏芽健脾凝膠、小兒腹瀉貼、枸櫞酸莫沙必利片、絞股藍(lán)總苷分散片等潛力品種，針對(duì)大產(chǎn)品、獨(dú)家品種一品一策，成立事業(yè)部重點(diǎn)運(yùn)作，上半年以枸櫞酸莫沙必利片為代表的戰(zhàn)略品種銷售增長明顯，為公司持續(xù)發(fā)展奠定了基礎(chǔ)，加上未來受益于全面二胎及兒童藥政策扶持，公司兒童藥系列產(chǎn)品有望迅速放量。
2）消腫止痛貼銷售持續(xù)高增長，2014年實(shí)現(xiàn)營收1.11億元，2015年?duì)I收約2.10億（同比增長89%），據(jù)年報(bào)估算2016年消腫止痛貼營收約3億，2017上半年消腫止痛預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)收入約1.8億，同比增速估計(jì)在60%以上，2017年全年增速有望在60%左右。隨著春播活動(dòng)的持續(xù)推進(jìn)及市場份額的不斷擴(kuò)大，預(yù)計(jì)該產(chǎn)品未來大概率仍能保持20%以上較高速增長。隨著春播活動(dòng)的持續(xù)推進(jìn)及市場份額的不斷擴(kuò)大，預(yù)計(jì)該產(chǎn)品未來增速仍保持在20%以上。
3、研發(fā)投入力度大，戰(zhàn)略布局國際化創(chuàng)新藥領(lǐng)域
公司持續(xù)加強(qiáng)研發(fā)投入， 2017年上半年研發(fā)支出達(dá)0.68億，同比增長26.7%，占營收比5.7%。公司堅(jiān)持通過技術(shù)創(chuàng)新提升核心競爭力，形成了分別以創(chuàng)新藥、高端仿制藥、原料藥和中間體（收購上海清松制藥，后者擁有工藝領(lǐng)先的設(shè)備）、國際合作為方向的蘇州、北京、山西、美國四大研發(fā)平臺(tái)，目前亞寶研究院擁有糖尿病、敗血癥、帕金森等 7 個(gè)創(chuàng)新藥項(xiàng)目，儲(chǔ)備產(chǎn)品眾多，未來有望帶來全新重磅品種。2017年上半年公司共開展創(chuàng)新藥、仿制藥研發(fā)和一致性評(píng)價(jià)項(xiàng)目50余項(xiàng)。公司創(chuàng)新藥項(xiàng)目進(jìn)展順利，一類新藥鹽酸亞格拉?。ㄅc禮來合作，糖尿病藥物）、SY-008均已進(jìn)入臨床I期。仿制藥方面，公司專注于高端劑型及大治療領(lǐng)域，報(bào)告期內(nèi)，公司仿制藥苯甲酸阿格列汀片及原料藥已申報(bào)生產(chǎn)批件。
結(jié)論：
暫不考慮未來可能的外延及OTC產(chǎn)品后續(xù)可能提價(jià)的影響，假設(shè)費(fèi)用率穩(wěn)中略降，我們預(yù)計(jì)公司 2017-2019年歸母凈利潤分別為 2.07億元、2.72億元、3.47億元， EPS 分別為 0.26、0.35、0.44元，對(duì)應(yīng) PE 分別為 30X、 23X、 18X。公司營銷改革逐步完成，去庫存進(jìn)展順利，業(yè)績明顯回暖；兒童藥布局全面，受益于二胎及政策扶持有望迅速放量，消腫止痛貼強(qiáng)化基層優(yōu)勢有望保持高增長；公司戰(zhàn)略布局國際化創(chuàng)新藥領(lǐng)域，研究院與國外藥企進(jìn)行全方位合作，有望帶來全新重磅品種。我們看好公司長期發(fā)展，首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示：丁桂兒臍貼銷售不及預(yù)期、創(chuàng)新藥研究成果不及預(yù)期
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