>> 安信證券-亞寶藥業(yè)(600351)營銷改革渠道庫存清理完成2017年預(yù)計迎來顯著業(yè)績拐點(diǎn)，丁桂兒臍貼具備廣闊提價潛力與空間-170709
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2017/7/10 |
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作者： |
崔文亮 |
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從一季度來看，母公司（公司凈利潤基本全部來自母公司）實(shí)現(xiàn)收入2.83 億元，凈利潤6062 萬元，已基本恢復(fù)至渠道庫存清理前的水平。我們判斷，1 季度公司產(chǎn)品開始恢復(fù)正常銷售，但存在一個正常爬坡的過程，二季度有望進(jìn)一步回升。全年來看，公司整體收入及凈利潤恢復(fù)甚至超出2015 年水平將是大概率事件（我們預(yù)計，公司2017年的稅后研發(fā)費(fèi)用比2015 年增加不足5000 萬元，而公司2017 年并購的清松藥業(yè)承諾利潤6360 萬元，有望為公司增厚凈利潤3000-4000 萬元，再考慮到其他品種的增長，多個子公司相比2015 年有望減虧，因此，我們預(yù)計除母公司外的凈利潤部分有望與2015 年持平）。
■丁桂兒臍貼未來3-5 年有望維持15%左右的增速，后續(xù)增長點(diǎn)有望來自提價：再經(jīng)過2-3 年的內(nèi)生式增長，丁桂銷售量預(yù)計將接近上限，我們判斷，后續(xù)的超額收益將主要來自于產(chǎn)品提價。兒童藥的受眾對品牌的敏感度高、價格的敏感度相對較低。丁桂兒臍貼歷經(jīng)多年的市場推廣，已經(jīng)成為深入人心的兒童藥產(chǎn)品，具備提價基礎(chǔ)。從行業(yè)內(nèi)其他品牌兒童藥來看，強(qiáng)品牌兒童藥提價已經(jīng)成為大勢所趨。丁桂兒臍貼當(dāng)前價格非常低，我們預(yù)測，2018 年后，每年銷量有望提升5%，價格有望提升5-10%，丁桂兒每年收入增速有望維持在15%左右，利潤增速有望受益提價效應(yīng)超過收入增速達(dá)到20%。
■大股東以8.20 元價格參與三年期定增：2015 年12 月，公司實(shí)施了3年期定增，募集資金7.8 億元，參與機(jī)構(gòu)包括亞寶投資（大股東）、山西省經(jīng)濟(jì)建設(shè)投資集團(tuán)有限公司、華夏人壽保險股份有限公司等，其中，大股東亞寶投資以8.20 元的價格參與定增，認(rèn)購4598.78 萬股，對應(yīng)金額3.8 億元。該定增項目將于2018 年12 月解禁，當(dāng)前股價僅在上述定增價附近。
■董監(jiān)高連續(xù)增持彰顯信心：今年5 月以來以副總經(jīng)理任偉為首的6 位公司董監(jiān)高先后增持114.5 萬股，價格位于7.18-7.55 元之間，雖然金額不高，但彰顯出公司管理層對未來發(fā)展的強(qiáng)烈信心和態(tài)度。
■公司兒科藥品產(chǎn)品梯隊豐富，以“丁桂兒臍貼”為核心品種，在國內(nèi)兒科用藥市場上已完成品牌力的原始累計，在即將到來的兒童大潮之中，有望成為最受益標(biāo)的之一。其中，去年新上市的薏芽健脾凝膠發(fā)展?jié)摿ψ畲?，該品種作為獨(dú)家品種，針對兒童厭食等適應(yīng)癥空間非常廣闊，按照5 歲以下兒童20-30%滲透率計算，長期看具備5~10 億元的銷售潛力：在二胎放開的帶動下，2016 年新生兒呈現(xiàn)疊加式恢復(fù)性增長，新生兒數(shù)量高達(dá)1847 萬。而根據(jù)我們跟蹤各地新生兒建卡數(shù)據(jù)等新生兒增量的先行指標(biāo)來看，各省市的建卡數(shù)量依然維持高速增長，因此我們預(yù)計今年新生兒數(shù)量有望超過2000 萬。我們預(yù)計未來2-3 年我國新生兒數(shù)量將維持高位，兒童總數(shù)量將在未來幾年中保持在較高水平。強(qiáng)品牌兒童藥企業(yè)將成為“二胎放量”、“消費(fèi)升級”兩大邏輯驅(qū)動下的優(yōu)選標(biāo)的。
■投資建議：
2016 年是公司營銷改革陣痛之年，公司盈利和估值都雙雙跌至歷史底部，我們判斷，2017 年是公司經(jīng)營拐點(diǎn)和業(yè)績顯著改善之年，我們預(yù)計，公司今年在丁桂兒臍貼大幅恢復(fù)性增長的背景下，有望實(shí)現(xiàn)2.2 億元左右凈利潤，主要增長點(diǎn)包括：1）丁桂兒臍貼恢復(fù)正常發(fā)貨；且利潤率預(yù)計有所提升；2）消腫止痛貼在繼續(xù)平穩(wěn)增長，相比2015 年有望實(shí)現(xiàn)20%銷量增長；3）其他品種繼續(xù)保持快速增長，實(shí)現(xiàn)公司多個子公司的減虧，薏芽健脾凝膠自今年起開始快速放量；4）2016 年新并購清松藥業(yè)（并表75%，2017 年承諾凈利潤6360 萬元），從一定程度上消除研發(fā)費(fèi)用增加帶來的拖累。
展望2018 年：1）丁桂兒臍貼銷量的增長維持5%~10%，但考慮對標(biāo)市場上其他強(qiáng)品牌兒童藥，我們認(rèn)為存在持續(xù)提價預(yù)期；2）清松藥業(yè)2018年承諾凈利潤7632 萬元，相比2017 年帶來增量凈利潤貢獻(xiàn)約1000 多萬元。3）消腫止痛貼繼續(xù)保持平穩(wěn)增長，其他品種由于基數(shù)較低，繼續(xù)保持快速增長，特別是薏芽健脾凝膠2018 年有望實(shí)現(xiàn)5000 萬以上收入。綜上，我們預(yù)計，公司2018 年有望實(shí)現(xiàn)3 億元以上凈利潤。
考慮到其估值處于相對歷史底部，且業(yè)績有望開始加速改善和反轉(zhuǎn)，考慮到下半年適時估值切換后帶來的修復(fù)，我們認(rèn)為公司具有顯著投資價值。我們預(yù)計公司2017-2019 年的收入增速分別為43.29%、11.95%、14.26%，EPS 分別為0.26/0.38/0.46 元，對應(yīng)當(dāng)前股價，PE 分別為32/22/18X；給予買入-A 的投資評級，未來12 個月目標(biāo)價為11.00 元。
■風(fēng)險提示：丁桂兒臍貼及
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