>> 中泰證券-中工國際（002051）Q2營收大幅加速，人民幣升值導(dǎo)致匯兌損失增加-170823
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2017/8/24 |
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作者： |
夏天 |
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收入增速高于業(yè)績增速主要因為：1）本期貿(mào)易收入大幅增長；2）人民幣兌美元升值，產(chǎn)生較多匯兌損失增加財務(wù)費(fèi)用。分業(yè)務(wù)來看，工程承包和成套設(shè)備/國內(nèi)外貿(mào)易分別實現(xiàn)收入 27.76/6.84 億元，同比分別增長 11.33%/295.76%。分單季看，2016 年 Q3-Q4 及 2017 年 Q1-Q2 最近 4 個單季營業(yè)收入分別同比增長 11.63%/-7.96%/15.39%/40.74%，收入顯著提速；歸母凈利潤分別同比增長 23.18%/20.17%/21.36%/18.46%，持續(xù)穩(wěn)健增長。公司預(yù)計 2017 年 1-9 月歸母凈利潤同比增長 10%至 30%，穩(wěn)健增長預(yù)期較明確。
毛利率大幅提升，人民幣兌美元升值產(chǎn)生較多匯兌損失。上半年公司綜合毛利率 28.00%，較上年同期增加 8.48 個 pct。其中工程承包和成套設(shè)備業(yè)務(wù)毛利率提升 15.2 個 pct，系報告期內(nèi)完工結(jié)算項目較多，產(chǎn)生的結(jié)算利潤較多；國內(nèi)外貿(mào)易毛利率減少 12.61 個 pct，主要因去年同期貿(mào)易收入基數(shù)較小，毛利率不穩(wěn)定。三項費(fèi)用率 15.04%，較上年同期提升 9.96 個 pct，其中銷售/管理/財務(wù)費(fèi)用率分別變動+0.11/-0.36/+10.21 個 pct，財務(wù)費(fèi)用大幅增加主要是報告期人民幣兌美元明顯升值，導(dǎo)致匯兌損失增加所致（本期匯兌損失 1.9 億元，去年同期產(chǎn)生收益 1.28 億）。資產(chǎn)減值損失較上年同期減少 4054 萬元，主要系報告期內(nèi)公司收回委內(nèi)瑞拉部分應(yīng)收賬款，沖回已提壞賬準(zhǔn)備。投資收益較上年同期減少 1004 萬元。凈利率下降 1.07 個 pct，為 14.18%。公司經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額-16.81 億元，去年同期為-7.27 億元，同比下降 131.14%，主要系報告期烏茲別克 PVC 項目等多個項目正處于執(zhí)行階段，支付的工程款較多。一季度經(jīng)營性現(xiàn)金流出 15.66 億，二季度單季僅流出 1.15 億，環(huán)比顯著改善。上半年公司收現(xiàn)比和付現(xiàn)比分別為 88%/174%，較去年同期變化-33/-6 個 pct。
新簽合同大幅增長，在手訂單充裕，后續(xù)新簽及生效趨勢良好。公司上半年海外業(yè)務(wù)新簽合同額 14.37 億美元，同比大增 163%；生效合同額 6.9 億美元，與去年持平；國內(nèi)業(yè)務(wù)新簽合同額 3.66 億元。報告期末在手海外訂單約 89.53 億美金，是 2016 年收入的 7.5 倍（達(dá)近年來新高），為業(yè)績提供堅實保障。一帶一路戰(zhàn)略持續(xù)推進(jìn)，公司作為海外工程龍頭企業(yè)之一有望顯著受益，預(yù)計后續(xù)新簽和生效項目飽滿。公告成立中投中工絲路產(chǎn)業(yè)投資基金、絲維林漿產(chǎn)業(yè)基金、中白產(chǎn)業(yè)投資基金等融資平臺，實施產(chǎn)融結(jié)合，多方籌措資金，加速國內(nèi)外并購及海外基礎(chǔ)設(shè)施 PPP 項目落地。
新一期激勵草案劃定 2016-2020 年業(yè)績 CAGR=15%的穩(wěn)健增長目標(biāo)。公司在2014 年公告限制性股票激勵計劃，解鎖業(yè)績考核條件為 2015-2017 年業(yè)績相對 2013 年為基數(shù)復(fù)合增長不低于 19%等，目前還有最后一個解鎖期。公司 2013-2016 業(yè)績 CAGR 為 21.2%，完成考核情況良好。近期公告新一期激勵草案，三期行權(quán)條件分別為以 2016 年為基準(zhǔn)年，2018/2019/2020 年扣非凈利潤復(fù)合增長率不低于 15%，且每年 ROE 不低于 12%，將繼續(xù)綁定高管、骨干與股東的利益，提升管理效率，劃定中長期穩(wěn)健增長目標(biāo)。
投資建議：我們預(yù)計2017-2019年公司歸母凈利潤分別為15.5/17.9/20.6億元，EPS 分別為 1.39/1.61/1.85 元，當(dāng)前股價對應(yīng) PE 分別為 15/13/11 倍，目標(biāo)價為 27.8 元（對應(yīng) 2017 年 20 倍 PE），“買入”評級。
風(fēng)險提示：海外業(yè)務(wù)經(jīng)營風(fēng)險，人民幣匯率大幅波動風(fēng)險，項目生效執(zhí)行不及預(yù)期風(fēng)險。
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