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1）收入高增長，銷量增速超預期。2017上半年營業(yè)收入增速約為83%，2017Q2 營業(yè)收入約為8.9 億元，同比增長約為81%。期間內收入增速較快的主要原因為：a、廈門宏仁并表，新增約7.5 億元商業(yè)收入；b、片仔癀系列量價齊升，同時參考母公司收入增速約為33.6%，肝病藥物系列收入增速約為36.7%，我們估算片仔癀銷量增速約為30%。2017Q2營業(yè)收入增速約為81.5%，環(huán)比持平，我們判斷2017Q2 片仔癀系列銷量增速仍維持較快增長，故2017 年全年銷量增速超出前期深度報告中假設的10%將是大概率事件。2）凈利潤增速與銷量增速匹配，繼續(xù)看好全年業(yè)績。公司2017H1扣非凈利潤約為4.2 億元，同比增長約為37%；其中2017Q2 凈利潤約為1.9億元，同比增長約為22%，遠低于收入增速，具體分析如下：a、期間內公司毛利率約為44.1%，同比下降約15 個百分點，主要原因為醫(yī)藥商業(yè)收入占比提升。但我們發(fā)現(xiàn)母公司毛利率約為81.9%，同比提升約1.6 個百分點，故認為出廠價提升對毛利率影響逐漸體現(xiàn)；b、期間費用率為15.5%，其中銷售費用、管理費用分別增加約60%、22%，銷售費用增加除商業(yè)并表因素外，公司對體驗店等銷售網(wǎng)絡建設持續(xù)投入也導致費用率有所增加。我們認為公司產(chǎn)品具有稀缺、奢侈品等屬性，將受益于消費升級趨勢。其空白市場較大也能支撐其未來成長，預計其全年收入增速超過50%，凈利潤增速超過35%。
    提速發(fā)展趨勢明顯，但市場預期差仍存在。我們認為公司在2017 年-2019 年其價量齊升將充分體現(xiàn)，業(yè)績增速提檔加快，進入快速發(fā)展階段。1）輕資產(chǎn)體驗店等模式使片仔癀產(chǎn)品從福建、華南逐步走向華中、華北乃至全國。管理層戰(zhàn)略清晰、由原來坐商制變革為主動營銷。a、強化建設片仔癀體驗店（當前80+個、目標建近300 個）建設，將大幅提升自營占收入比例至20%-30%，預計將促進產(chǎn)品銷量穩(wěn)定增長；b、加強對于銷售人員的激勵，對經(jīng)銷商政策更加寬松，以促進產(chǎn)品銷售；2）稀缺性強化提價邏輯。目前全國天然麝香產(chǎn)量約500Kg/年（含人工養(yǎng)殖麝香產(chǎn)量約150Kg/年），且林業(yè)總局在2016 年又批準了4 家公司7 個品種可以使用天然麝香，估計行業(yè)需求量在1000Kg 以上/年，故當前天然麝香需求競爭加劇。我們認為產(chǎn)品及原材料稀缺性，且在上輪提價后消費端接受度較好量價齊升趨勢明顯，預計其出廠價及終端價仍有持續(xù)提價動力和空間；3）管理層戰(zhàn)略清晰，逐漸由坐商制變革為主動營銷模式。繼續(xù)強化終端建設，采用體驗店等模式使片仔癀產(chǎn)品從福建、華南逐步走向華中、華北乃至全國，我們預計藥品及衍生品增長均有亮點；4）市場預期差仍然存在。a、估值是否偏貴？根據(jù)我們預測2017 年凈利潤約為7.4 億元，當前估值約為45 倍。但從歷史上來看公司估值中樞約為54 倍，估值上限79 倍，歷史估值中樞溢價超過20%。盡管與可比公司云南白藥、東阿阿膠等行業(yè)龍頭企業(yè)相比估值偏高，但我們認為其產(chǎn)品的獨特性、稀缺性及其發(fā)展階段特殊性，理應享受高估值；b、提價幅度過低？2017 年最新提價幅度雖然低于2016 年，但銷量增長或將大概率超預期，且存在持續(xù)提價可能；c、原材料緊張？我們認為麝香行業(yè)供給雖然緊張，但是行業(yè)內部仍有分化，對于公司來說麝香供給是安全的，主要原因為庫存充分、行業(yè)養(yǎng)麝數(shù)量有改善、公司養(yǎng)麝基地有儲備。我們判斷對于公司而言其原材料產(chǎn)能瓶頸限制較弱具有長期成長性。
    盈利預測與投資建議。預計公司2017-2019 年EPS 分別為1.22 元、1.61 元、2.07 元，對應市盈率分別為45 倍、34 倍、27 倍。我們長期看好公司稀缺性及產(chǎn)品提價邏輯。隨著公司在營銷領域不斷加強，以日漸深入品牌形象推廣帶動大健康系列銷售，收入穩(wěn)定增長可期，且參與設立并購基金后外延預期強烈，維持“買入”評級。
    風險提示：原材料價格或大幅波動，產(chǎn)品提價及銷售或不達預期。