>> 中泰證券-萬里揚（002434）自動變速箱國產替代加速，中長期業(yè)績可期-170825
| 上傳日期： |
2017/8/27 |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
王華君 |
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業(yè)績整體符合預期。
公司業(yè)績在2017H1 實現了較大的增幅,主要得益于：
1. 并表增厚業(yè)績：公司于2016 年11 月開 始合并蕪湖萬里揚業(yè)務，包括蕪湖的手動和自動變速箱資產，并表增厚了利潤與業(yè)績；報告期內，公司乘用車手動變速器產品收入較上年同期增長60.82%，我們預計，2017 年上半年，乘用車變速箱出貨量約30 萬臺，自動變速箱出貨量約7 萬臺，整體表現良好。
2. 商用變速箱板塊保持穩(wěn)健，內飾板塊扭虧為盈：其中，商用車變速箱（中卡，輕卡）2017 年上半年營收為7.91 億，同比增幅25.5%。得益于國五標準的推出與商用車景氣度提升，公司主要商用車變速器客戶東風，福田，江淮市占率繼續(xù)提高。此外，報告期內，公司汽車內飾件產品收入較上年同期增長 38.12%，扭虧為盈，
3. 自動變速箱新客戶持續(xù)開拓：在給奇瑞繼續(xù)供應自動變速箱的同時，北汽銀翔和重慶力帆也在6 月實現配套。銀翔和力帆6 月SOP，正在進行產能爬坡，下半年伴隨新車投放，供貨將有望上量。
毛利率穩(wěn)重有進，費用管控能力增強：
1. 毛利率持續(xù)提高：在上游鋼鐵等原材料漲幅的情況下，公司做到了較好的成本管理。2017 年公司整體毛利率為25.7%，相比2016FY 上升2 個百分點，與2016H1 基本持平。主要原因是在接手蕪湖產能后，進行供應鏈統(tǒng)一管理與整合，采購成本有所下降。
2. 產品組合向好：綜合毛利率提升亦取決于自動變速箱產品占比的提升。其中，自動變速箱業(yè)務的毛利率由2016 年的28.9%提升至29.5%，相比2016FY 提升了0.6 個百分比。CVT 產品占比的提高提高了整體毛利率水平。
3. 費用得到較好控制：公司費用控制能力表現出色，2017H1 整體費用率為10.8%，同比下降6.6 個百分點。其中，銷售費用下降1.8 個百分點。財務費用同比下降40.6%，主要系公司資金較為充裕，銀行借款等債務利息支出減少所致。
展望下半年，我們認為公司業(yè)績有望企穩(wěn)回升：
1. 自動變速箱下半年陸續(xù)放量：2017 年下半年，我們認為完成全年2.2 億業(yè)績承諾壓力不大。整車市場逐漸呈現復蘇跡象，奇瑞三季度與下半年有望推出多款新車，一二季度車型陸續(xù)爬坡，提振全年業(yè)績。此外，銀翔和力帆6 月開始供貨，對上半年業(yè)績貢獻度不大，我們認為，隨著下半年隨著產能爬坡，供貨有望持續(xù)上量，增厚公司業(yè)績。
2. 國五力度持續(xù)加強，傳統(tǒng)產品持續(xù)走高商用車淡季不淡：根據產業(yè)鏈調研信息，我們認為商用車的景氣將在第三季度持續(xù)。公司全年在商用車板塊的業(yè)績表現有望維持目前的增速。
3. 新客戶開發(fā)有條不紊：CVT25產品有望同步搭載奇瑞，吉利等多款新車型，合作進展順利。此外，公司制定53211規(guī)劃，牽手吉孚動力，有望在AT，CVT，PHEV上多點開花。
4. 此外，公司公告三季度業(yè)績預告，預計公司1-9月凈利潤為5.49億元~6.59億元，上年同期為2.2億元，同比增長150%-200%區(qū)間。
盈利預測：維持我們對全年盈利預測與判斷，2017/18/19對應的營收增幅為81.16%/40.24%/21.41%，對應凈利潤為8.27/12.54/16.30億元，增幅為165.04%/51.51%/30.00%，相應EPS 分別為0.61/0.93/1.21，對應PE 25.74/19.33/15.01，給予"買入"評級。
風險提示事件：客戶開拓進度不及預期；新車銷量不及預期；子公司業(yè)績不及預期。
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