>> 西南證券-潤達(dá)醫(yī)療（603108）規(guī)模效應(yīng)凸顯，自產(chǎn)放量和毛利率提升表現(xiàn)搶眼-170829
| 上傳日期： |
2017/8/29 |
大小： |
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pdf |
來源： |
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| 評級： |
買入 |
作者： |
朱國廣，陳鐵林，張肖星 |
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業(yè)績符合預(yù)期，公司規(guī)模效應(yīng)凸顯，自產(chǎn)放量和商業(yè)毛利率表現(xiàn)優(yōu)異：公司2017年上半年實現(xiàn)收入和歸母凈利潤同比增速分別為+96.3%和+98.0%，業(yè)績整體符合預(yù)期。公司收入大幅增長原因是公司并表的影響，從公司披露的子公司數(shù)據(jù)來看，我們測算新增并表3500 萬左右，扣除并表影響，公司內(nèi)生凈利潤同比26%-27%。分產(chǎn)品線看：1）公司工業(yè)即自產(chǎn)產(chǎn)品收入7435 萬元，同比+44.6%，彰顯自產(chǎn)產(chǎn)品渠道放量明顯。2）公司商業(yè)收入16.9 億元，同比+100.0%，毛利率同比提升了2.3 個百分點，我們認(rèn)為主要系公司規(guī)模效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，向上游議價能力凸顯。分區(qū)域看：公司全國業(yè)務(wù)均實現(xiàn)快速增長，華北地區(qū)收入同比+793.7%，華東地區(qū)收入同比+71.9%，傳統(tǒng)的東北地區(qū)收入同比也有43.4%。
打包模式已成行業(yè)趨勢，公司發(fā)展空間巨大。在醫(yī)院檢驗科降本增效的訴求下，IVD 打包已成趨勢，公司作為行業(yè)龍頭，平臺屬性突出，我們認(rèn)為公司業(yè)務(wù)可拓展性極強(qiáng)：公司第一階段通過管理輸出異地擴(kuò)張，類GPO 模式下，發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢并提高向上游議價能力；第二階段向上布局特色產(chǎn)品，嫁接公司終端實現(xiàn)快速上量，目前公司已布局自產(chǎn)生化、糖化血紅蛋白、化學(xué)發(fā)光、POCT、分子診斷、自免及過敏原檢測等產(chǎn)品；第三階段可依托醫(yī)療終端向下發(fā)展服務(wù)業(yè)務(wù)，如子公司昆淶生物開展第三方質(zhì)控服務(wù)，與金域檢驗設(shè)立合資公司開展第三方檢驗服務(wù)，在東北參與設(shè)立區(qū)域精準(zhǔn)檢測中心，同時公司三支并購基金或也在為公司外延擴(kuò)張積極儲備標(biāo)的。目前IVD 流通行業(yè)規(guī)模超1200 億元，行業(yè)增速15%，5-8 年后按公司20%市占率，8%凈利潤率，25 倍估值，簡單測算公司市值空間約500 億元。
盈利預(yù)測與投資建議。假設(shè)2017 年年底完成定增，同時所有并購標(biāo)的2018 年可全年并表，預(yù)計公司2017-2019 年業(yè)績分別為2.4 億、4.1 億和5.4 億元，對應(yīng)攤薄后2018-2019 年估值分別為26 倍和20 倍?？紤]到行業(yè)趨勢、公司龍頭地位以及未來持續(xù)的外延預(yù)期，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：外延擴(kuò)張進(jìn)度或低于預(yù)期、營運資金或存在短缺風(fēng)險、并購標(biāo)的業(yè)績或不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險。
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