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    基層終端：受益分級診療帶來的政策紅利。2017H1 實(shí)現(xiàn)含稅銷售36.5 億元（+24.2%），主要原因在于分級診療背景下，國內(nèi)藥品市場終端格局分化，2016年基層終端藥品增速提升至16%?；鶎訛楣緝?yōu)勢區(qū)域，截至2017 年6 月30日，公司基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)客戶達(dá)52100 余家，在已公布基本藥物配送資格的31個(gè)?。ㄊ?、區(qū)）中，共獲得了25 個(gè)省市的配送資格，預(yù)計(jì)未來3 年在基層終端收入復(fù)合增速將繼續(xù)提升。
    二級及以上醫(yī)療機(jī)構(gòu)終端：行業(yè)進(jìn)一步“市場化”，公司業(yè)務(wù)上量迅速。2017H1公司在二級及以上中高端醫(yī)院市場實(shí)現(xiàn)含稅銷售81.9 億元（+40.7%），主要原因在于隨著醫(yī)改推進(jìn)，藥房成為醫(yī)院的成本中心，醫(yī)藥流通公司的質(zhì)量與效率逐漸成為核心競爭力，行業(yè)進(jìn)一步“市場化”，公司作為高效運(yùn)轉(zhuǎn)的民營企業(yè)，迎來發(fā)展機(jī)遇。同時(shí)“兩票制”政策亦為公司發(fā)展二級以上醫(yī)療機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)提供了契機(jī)，存外延并購預(yù)期。公司繼續(xù)加強(qiáng)在二級以上醫(yī)療機(jī)構(gòu)的布局力度，二級及以上醫(yī)院客戶達(dá)4070 余家。隨著各地區(qū)陸續(xù)切換新標(biāo)，業(yè)務(wù)迎來放量契機(jī)，預(yù)計(jì)增速維持30%以上。
    零售藥店終端：兩票制及稅改推動公司配送份額提升。我們估計(jì)2017H1 公司在零售市場配送業(yè)務(wù)增速30%以上，零售市場為公司優(yōu)勢業(yè)務(wù)區(qū)域，隨著處方外流、下游的規(guī)范與集中度提升，我們認(rèn)為公司將是零售終端流通整合的最大受益者，2017 年為兩票制政策落地的關(guān)鍵之年，預(yù)計(jì)公司在零售終端的增速將顯著提升，未來3 年增速維持在30%以上。
    調(diào)撥業(yè)務(wù)：實(shí)現(xiàn)渠道聚攏，占比逐漸下降。我們估計(jì)2017H1 公司調(diào)撥業(yè)務(wù)增速約5-8%，主要原因?yàn)椤皟善敝啤北尘跋?，調(diào)撥業(yè)務(wù)逐漸轉(zhuǎn)向零售、醫(yī)療機(jī)構(gòu)的純銷。由于調(diào)撥占比的下降，公司毛利率同比提升0.66 個(gè)百分點(diǎn)，盈利能力顯著增強(qiáng)。
    盈利預(yù)測與投資建議。由于公司土地收益兌現(xiàn)，我們上調(diào)了2017 年盈利預(yù)測，預(yù)計(jì)2017-2019 年EPS 分別為0.9 元、0.91 元、1.2 元，對應(yīng)PE 分別為22倍、22 倍、17 倍，由于公司增速相對同業(yè)更快，且布局醫(yī)藥電商、搭建大健康服務(wù)平臺，具備估值加分項(xiàng)，我們認(rèn)為給予其2018 年30 倍PE 較為合理，合理股價(jià)為27.3 元，維持“買入”評級。
    風(fēng)險(xiǎn)提示：醫(yī)藥流通行業(yè)增速下滑的風(fēng)險(xiǎn)；各業(yè)務(wù)區(qū)域增速或不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。