>> 中信證券-松芝股份(002454)2017年三季報(bào)點(diǎn)評(píng)：業(yè)績(jī)符合預(yù)期,股權(quán)激勵(lì)可期-171025
| 上傳日期： |
2017/10/25 |
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pdf |
來(lái)源： |
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| 評(píng)級(jí)： |
買入 |
作者： |
陳俊斌 |
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此報(bào)告為加密報(bào)告 |
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前三季度，公司資產(chǎn)減值損失計(jì)提了7700 萬(wàn)元（經(jīng)常性收益），轉(zhuǎn)回去年已經(jīng)計(jì)提的3050 萬(wàn)元減值（非經(jīng)常性收益）。目前，公司將年底回款作為工作重點(diǎn)，若剔除減值因素影響，公司前三季度扣非后凈利潤(rùn)約2 億元。公司預(yù)計(jì)全年凈利潤(rùn)為2.3 億-3.5 億元，我們認(rèn)為公司有望完成3 億元股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)。
新能源客車熱管理業(yè)務(wù)迎來(lái)“量?jī)r(jià)齊升”，四季度受益行業(yè)放量。公司是國(guó)內(nèi)新能源客車空調(diào)龍頭，通過(guò)“終端模式”的多年耕耘，占據(jù)一、二線城市大公交的市場(chǎng)70%以上市場(chǎng)份額。展望未來(lái)，公司短期受益于新能源客車高景氣；此外，公司收購(gòu)首鋼福田、蘇州同創(chuàng)新，綁定北汽福田、蘇州金龍，市占率有望繼續(xù)提升；并且，公司積極研發(fā)新品，智能暖風(fēng)空調(diào)、電池冷卻系統(tǒng)已經(jīng)上市，單車價(jià)值量有望從4 萬(wàn)提升至6 萬(wàn)。預(yù)計(jì)未來(lái)公司在新能源客車業(yè)務(wù)上將迎來(lái)“量?jī)r(jià)齊升”的局面。
乘用車客戶結(jié)構(gòu)向好，產(chǎn)品附加值提升，新能源乘用車熱管理市場(chǎng)空間大。公司每年研發(fā)費(fèi)用超1.5 億元，占收入的5%，具備較強(qiáng)的汽車空調(diào)研發(fā)能力。公司乘用車空調(diào)業(yè)務(wù)以傳統(tǒng)車為主，預(yù)計(jì)今年新能源乘用車收入不到1億元。展望明后年，公司乘用車客戶結(jié)構(gòu)持續(xù)向好，已經(jīng)突破南北大眾供應(yīng)鏈，并在積極接洽特斯拉；此外，公司產(chǎn)品附加值不斷提升，從空調(diào)系統(tǒng)向上游延伸，積極開(kāi)發(fā)電動(dòng)車熱泵空調(diào)系統(tǒng)、渦旋壓縮機(jī)、新能源汽車熱管理系統(tǒng)的核心零部件（如：Chiller、水冷散熱帶）等新產(chǎn)品，未來(lái)市場(chǎng)空間大。
當(dāng)前處于業(yè)績(jī)預(yù)期雙底，估值修復(fù)空間大。公司通過(guò)更換董事長(zhǎng)，解除前董事長(zhǎng)與第一大股東的一致行動(dòng)人協(xié)議，使得前董事長(zhǎng)由于內(nèi)幕交易被立案調(diào)查的事件對(duì)于公司的影響基本已經(jīng)降至最低。從實(shí)際經(jīng)營(yíng)管理看，今年上半年公司在大中型客車空調(diào)的市場(chǎng)份額維持高位，充分證明現(xiàn)有經(jīng)營(yíng)管理班子的能力。同時(shí)，根據(jù)公司股權(quán)激勵(lì)條件，今年將是最后一個(gè)解鎖年度，管理層若能實(shí)現(xiàn)扣非后3.02 億元的凈利潤(rùn)，將獲得激勵(lì)計(jì)劃60%的股權(quán)，為公司業(yè)績(jī)提供有力保障。同時(shí)，公司當(dāng)前估值僅對(duì)應(yīng)2017/18 年19/16 倍PE，參照新能源汽車零部件行業(yè)估值水平，修復(fù)空間大。
風(fēng)險(xiǎn)因素：新能源客車銷量不達(dá)預(yù)期；新客戶拓展不達(dá)預(yù)期；新產(chǎn)品投放進(jìn)度不達(dá)預(yù)期等。
盈利預(yù)測(cè)及估值：維持公司2017/18/19 年EPS 分別為0.72/0.86/1.01 元的盈利預(yù)測(cè)（2016 年EPS 為0.58 元）。當(dāng)前價(jià)13.90 元，分別對(duì)應(yīng)2017/18/19 年19/16/14 倍PE。短期受益新能源客車四季度高景氣，長(zhǎng)期看好乘用車客戶結(jié)構(gòu)向好，產(chǎn)品附加值提升；考慮公司年底以回款為工作重心，預(yù)計(jì)股權(quán)激勵(lì)目標(biāo)有望完成。對(duì)標(biāo)新能源汽車零部件行業(yè)平均估值水平，我們認(rèn)為公司合理估值區(qū)間為2018 年23-25 倍PE，給予目標(biāo)價(jià)20元，維持“買入”評(píng)級(jí)。
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