>> 中信建投-龍元建設(shè)（600491）2018年半年報點評：PPP民企龍頭受益融資及政策改善-180828
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2018/8/28 |
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作者： |
陳慎 |
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簡評
◆ 分季度看：公司單二季度業(yè)績同比增長57.5%，較一季度略有放緩
公司Q1、Q2 分別實現(xiàn)營業(yè)收入54 億元和49.9 億元，分別同比增長36.1%和16.3%；實現(xiàn)歸母凈利潤2.2 億元和1.8 億元，分別同比增加81.5%和57.5%。凈利潤同比大幅增長主要是因為PPP 業(yè)務(wù)利潤的貢獻(xiàn)對公司整體盈利帶來較大幅度提升。
◆ 分行業(yè)看：PPP 施工及投資項目增速迅猛
報告期內(nèi)，公司土建施工/裝飾與鋼結(jié)構(gòu)/其他業(yè)務(wù)分別實現(xiàn)營業(yè)收入95.9 億元/4.7 億元/2.9 億元，同比增長24.7%/12.2%/201.8%。土建施工增長主要因為PPP 及BT 項目施工實現(xiàn)營收37.9 億元，同比增長134.4%。而土建施工中的非PPP 及BT 項目收入下滑4.5%。其他業(yè)務(wù)中，PPP 項目亦實現(xiàn)投資收入2.3億元，同比大幅增長322.8%。
公司PPP 業(yè)務(wù)連續(xù)三年保持高速增長趨勢，2016/2017/2018H1分別實現(xiàn)PPP 業(yè)務(wù)收入為9.3/45/40.2 億元，分別占當(dāng)期合并營業(yè)總收入的6.4%/25.2%/38.7%，占比持續(xù)提升。PPP 施工及投資業(yè)務(wù)的快速增長對公司近年營收增長貢獻(xiàn)最大增量。
◆ 綜合毛利率9.2%，較上年同期上升1.4 個百分點
報告期內(nèi)，公司綜合毛利率為9.2%，同比提高1.4 個百分點。主要是因為毛利率較高的PPP 業(yè)務(wù)占收入比上升所致。分業(yè)務(wù)看，土建施工毛利率為8.6%，同比上升1.5 個百分點，其中PPP項目土建毛利率上升0.3 個百分點至13.3%。裝飾與鋼結(jié)構(gòu)及PPP 項目投資業(yè)務(wù)毛利率分別下滑0.9/1.5 個百分點至6.7%/31.4%。
◆凈利率3.8%提升1個百分點，期間費率維持穩(wěn)定
報告期內(nèi)，公司實現(xiàn)凈利率3.8%，較上年同期提升1個百分點；實現(xiàn)期間費用率為3%，與上年同期基本持平。其中，銷售費用率、管理費用率和財務(wù)費用率分別為0.03%/2.2%/0.8%，分別較去年同期變動0.01/-0.13/0.08個百分點。財務(wù)費用率上升主要系公司承接PPP項目數(shù)量增加，導(dǎo)致融資需求加大。
◆經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出17.8億元，籌資性現(xiàn)金流大幅增加
報告期內(nèi)，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流出17.8億元，較上年同期多流出20.3億元，主要系公司PPP項目增加。公司承接的PPP項目一般施工期平均為2-3年，因此前期承接的PPP項目于今年、明年將陸續(xù)進(jìn)入運營期，PPP項目公司回款有望增加。報告期內(nèi)，籌資性現(xiàn)金流凈額為63.3億元，同比增長153.6%。主要系今年上半年非公開募集28.9億元以及長期借款增加30億元。
◆新簽訂單注重風(fēng)險控制
目前公司累計承接PPP項目63個，項目總規(guī)模741.52億元，主要集中在浙江、山東、陜西等地，其中浙江省有21個項目，項目金額占比近30%。報告期內(nèi)公司新承接項目中浙江省金額占比約51%，陜西省占比約16%。公司新簽PPP項目偏向財政能力較好的地區(qū)以控制風(fēng)險。
◆PPP民企龍頭受益于融資改善及政策利好，給予"增持"評級
隨著7月份國常會及中央政治局會議的召開，貨幣和財政政策將出現(xiàn)邊際改善、補(bǔ)齊基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的短板也被作為當(dāng)前重要任務(wù)之一。8月份財政部印發(fā)《關(guān)于做好地方政府專項債券發(fā)行工作的意見》，明確提出各地至9月底累計完成新增專項債券發(fā)行比例原則上不得低于80%，從融資層面助力基建投資。公司作為PPP民企龍頭，將直接受益于政策和融資環(huán)境的改善。
同時，今年上半年公司非公開募集資金28.9億元，全部用于PPP項目投資建設(shè)，為公司順利推進(jìn)PPP項目提供充足資金保障。公司債轉(zhuǎn)股已經(jīng)順利完成，目前資產(chǎn)負(fù)債率降至80%以下。我們預(yù)計公司2018-2020年的歸母凈利潤為9.88/12.05/14.35億元，EPS為0.57/0.70/0.84元，目標(biāo)價8.04元，對應(yīng)PE為14/11.5/9.6X。給予"增持"評級。
◆風(fēng)險提示：PPP政策監(jiān)管趨緊；項目回款不及預(yù)期；融資環(huán)境變差
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