>> 廣證恒生-許繼電氣（000400）深度報告：受益特高壓第三輪建設高峰，公司盈利能力有望大幅修復-190128
| 上傳日期： |
2019/1/28 |
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| 2053KB |
| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
廣證恒生 |
| 評級： |
強烈推薦 |
作者： |
潘永樂 |
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受制于特高壓投建進度減緩以及部分產(chǎn)品毛利率下滑，公司已預告 2018 年全年凈利潤預測區(qū)間為 1.53-2.27 億元，同比下滑 63%-75%。
特高壓第三輪建設高峰來臨，直流/交流投資規(guī)模占比與歷史相當
2018 年 9 月國家能源局印發(fā)《關于加快推進一批輸變電重點工程規(guī)劃建設工作的通知》，計劃推進項目包括“五直七交”共計 12 條特高壓工程，規(guī)劃輸電能力 5200 萬千瓦。我們根據(jù)已核準的特高壓項目公布的投資額，測算本輪“五直七交”特高壓項目總投資額約為 1900 億元。由于直流特高壓線路平均長度遠長于交流，使得“五直”總投資約 1271 億元；而“七交”總投資約 652 億元。二者合計總投資占比分別為 66.08%和 33.92%，與歷史數(shù)據(jù)（直流 69.19%/交流 30.81%）相當。
特高壓景氣度回升對公司凈利潤影響顯著
我們從國家電網(wǎng)歷史特高壓的招標數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，在直流換流閥和直流保護系統(tǒng)上公司在招標份額中持續(xù)保持領先優(yōu)勢，其中直流換流閥占比約 32.14%，直流保護系統(tǒng)占比約 56.25%。受益新一輪特高壓建設，公司特高壓業(yè)務規(guī)模和盈利能力未來 2 年都將出現(xiàn)顯著上升。針對公司目前特高壓板塊可能獲得的訂單總規(guī)模 36.66 億元，以及特高壓前后平均 2 年的建設周期進行測算后預計公司2019、2020、2021 年特高壓板塊的營收分別為 19.16 億元、28.33 億元、14.16億元。
其他業(yè)務維持穩(wěn)健發(fā)展
（1）配網(wǎng)投資需求推動公司智能配變電業(yè)務趨于穩(wěn)定，毛利率有所回升；（2）智能中壓供用電由于行業(yè)競爭激烈，營收和毛利率雙雙均承受壓力，期待國網(wǎng)“三型兩網(wǎng)”和節(jié)能業(yè)務發(fā)展；（3）智能電表業(yè)務市場集中度不高，在“國內存量替換+海外市場拓展” 雙管齊下，預計公司智能電表業(yè)務仍有望保持穩(wěn)定。
盈利預測與估值：
基于公司特高壓業(yè)務近兩年確定性高增長，我們預測 2018、2019、2020 年公司 EPS 分別為 0.20、0.60、0.78 元人民幣，對應 P/E 為 50.17、16.97、13.08 倍，首次給予其“強烈推薦”評級，以 2019 年 25 倍 P/E 給予公司目標價 15.00 元。
風險提示：電網(wǎng)投資大幅下降；特高壓審批及投建進度不及預期；配網(wǎng)投資不及預期；產(chǎn)品毛利率超預期下降等。
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