>> 華泰證券-固定收益周報(bào)：市場(chǎng)預(yù)期四季度經(jīng)濟(jì)邊際改善-221016
| 上傳日期： |
2022/10/17 |
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| 格式： |
pdf 共23頁(yè) |
來(lái)源： |
華泰證券 |
| 評(píng)級(jí)： |
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作者： |
張繼強(qiáng),仇文竹,吳宇航 |
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核心觀點(diǎn)
上周債市方向符合預(yù)判，幅度略好于預(yù)期。我們上周進(jìn)行的問(wèn)卷調(diào)查顯示，市場(chǎng)最關(guān)心的宏觀話題是政策動(dòng)向、信貸持續(xù)性，判斷四季度經(jīng)濟(jì)同比增速略超三季度者偏多。投資者對(duì)十年期利率債波動(dòng)區(qū)間的判斷變化不大，在2.6-2.8%之間。雖然投資者對(duì)基本面改善抱有預(yù)期，大類(lèi)資產(chǎn)更偏好股和美元資產(chǎn)，但仍偏好長(zhǎng)端利率債，看似存在矛盾之處。我們理解，本質(zhì)原因仍在于市場(chǎng)波動(dòng)范圍較小，票息和息差結(jié)合小幅波段操作仍是主流。整體看，債市空間有限，但日間波動(dòng)更頻繁，淺嘗波段機(jī)會(huì)后繼續(xù)跌可配、漲不追。本周關(guān)注MLF到期續(xù)作、9月出口數(shù)據(jù)、三季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、LPR報(bào)價(jià)。
基本面焦點(diǎn)在于年底政策取向、信貸可持續(xù)性及海外衰退風(fēng)險(xiǎn)
首先，對(duì)于年底政策取向，我們認(rèn)為年底幾大政策基調(diào)可能難以出現(xiàn)明顯調(diào)整。其次，對(duì)于信貸可持續(xù)性，我們認(rèn)為短期內(nèi)，考慮到政策性金融發(fā)力+銀行增加房地產(chǎn)、制造業(yè)信貸支持+地產(chǎn)需求端政策等，信貸改善仍將有一定持續(xù)性。但拉長(zhǎng)時(shí)間看，考慮到本輪信貸擴(kuò)張政策驅(qū)動(dòng)明顯，持續(xù)性仍需要看微觀主體活力以及居民資產(chǎn)負(fù)債表擴(kuò)張能否恢復(fù)。最后，對(duì)于海外衰退風(fēng)險(xiǎn)，歐洲脆弱度較高，而美國(guó)盡管連續(xù)兩季度GDP下滑預(yù)示經(jīng)濟(jì)技術(shù)性衰退，但短期就業(yè)、消費(fèi)者信心等數(shù)據(jù)表現(xiàn)依然強(qiáng)勁。
投資者期待四季度經(jīng)濟(jì)增速持平或略超過(guò)三季度
問(wèn)卷顯示，投資者期待國(guó)內(nèi)四季度經(jīng)濟(jì)同比增速或?qū)⒊制交蚵猿^(guò)三季度，但外需是變數(shù)。前期政策逐步落地與增量政策出臺(tái)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)繼續(xù)修復(fù)，如3000+3000億政策性金融工具撬動(dòng)項(xiàng)目資金逐步落地并形成實(shí)物工作量，地方債限額與余額的差額部分仍待發(fā)行和使用，房地產(chǎn)政策累計(jì)效應(yīng)將逐漸顯現(xiàn)，央行設(shè)備更新再貸款支持制造業(yè)投資等。去年四季度房地產(chǎn)等拖累下，GDP增速基數(shù)較低，但高于三季度。不過(guò)四季度經(jīng)濟(jì)的風(fēng)險(xiǎn)在于，外需轉(zhuǎn)弱下出口可能快速下滑，地產(chǎn)銷(xiāo)售對(duì)政策表現(xiàn)略顯鈍化，以及冬季疫情不確定性等。
投資者對(duì)四季度降準(zhǔn)仍有期待
關(guān)于降準(zhǔn)，我們?nèi)哉J(rèn)為四季度存在降準(zhǔn)置換到期MLF的可能性，時(shí)點(diǎn)不確定性較大。四季度MLF到期量合計(jì)達(dá)到2萬(wàn)億，從近兩年降準(zhǔn)規(guī)律來(lái)看，MLF到期高峰通常是降準(zhǔn)的敏感時(shí)點(diǎn)，再加上后續(xù)需要繼續(xù)配合政金債、地方債發(fā)行，因此四季度有降準(zhǔn)的可能性。不過(guò)近兩年經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)表明，降準(zhǔn)更多是補(bǔ)流動(dòng)性缺口的工具，對(duì)資金面影響整體偏中性。關(guān)于降息，短期內(nèi)人民幣匯率仍存在一定波動(dòng)壓力，OMO、MLF降息可能性偏小，關(guān)鍵還要看經(jīng)濟(jì)修復(fù)和房地產(chǎn)市場(chǎng)恢復(fù)情況。對(duì)于LPR，9月至今未降息降準(zhǔn)以及信貸高增背景下，短期LPR調(diào)降概率較小。
債券投資者更青睞股票，操作上傾向波段操作和久期調(diào)節(jié)
大類(lèi)資產(chǎn)選擇方面，股票仍是未來(lái)三個(gè)月投資者最青睞的資產(chǎn)。考慮到權(quán)益市場(chǎng)場(chǎng)外資金充裕+二十大盛會(huì)召開(kāi)+業(yè)績(jī)改善+相對(duì)性?xún)r(jià)比占優(yōu)，權(quán)益暴露機(jī)會(huì)仍可把握，關(guān)注行情反彈的持續(xù)性。債市收益率來(lái)看，多數(shù)投資者認(rèn)為未來(lái)三個(gè)月十年國(guó)債的高點(diǎn)在2.7-2.8%，低點(diǎn)更接近2.6%，收益率曲線可能更趨平坦化，信用利差與當(dāng)前基本持平。投資者未來(lái)三個(gè)月最看好的債券品種是長(zhǎng)端利率債、轉(zhuǎn)債及銀行資本債。具體到債市策略選擇上，投資者更傾向于波段操作、久期調(diào)節(jié)與權(quán)益暴露。
風(fēng)險(xiǎn)提示：地產(chǎn)政策放松超預(yù)期，疫情反復(fù)超預(yù)期。
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