>> 中信證券-債市啟明系列：信用投資觀察之“與煤共舞”-221019
| 上傳日期： |
2022/10/19 |
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| 869KB |
| 格式： |
pdf 共42頁 |
來源： |
中信證券 |
| 評級： |
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作者： |
明明,祖國鵬,李晗 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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2022年以來，煤炭行業(yè)景氣度較高，疊加債券市場“資產(chǎn)荒”蔓延，煤炭債受到市場追捧。隨著我國能源結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和國企改革的推進(jìn)，煤電聯(lián)營也在繼續(xù)推進(jìn)。在此背景下，我們以山西省信用債市場為例，由于山西獨有的資源稟賦，近年來也建立起了具有自身特色的信用債市場。本篇報告通過觀察山西省改革進(jìn)程與市場結(jié)構(gòu)，旨在進(jìn)一步發(fā)掘省內(nèi)特色煤炭企業(yè)的投資價值。
▍我國國企改革不斷推進(jìn)，煤電聯(lián)營續(xù)寫“佳話”。國有企業(yè)在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展中起到不可替代的作用，且隨著市場不斷發(fā)展，國企改革也在不斷的推進(jìn)。2017年，神華和國電“強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手”合并重組成立了國家能源集團(tuán)，一方面續(xù)寫了煤電聯(lián)營的“佳話”，另一方面也預(yù)示著國企改革的加速推進(jìn)。省級層面，山西走在國企改革前列，始終在穩(wěn)步推行省屬煤企改革，從最開始的煤企“小而散”格局到逐步確立“5+2”的七大煤企共存的發(fā)展格局，此后在2020年又進(jìn)行了一次大煤改，煤企格局煥然一新。
▍我國電力行業(yè)需求支撐明顯，綠色化轉(zhuǎn)型正在進(jìn)行。我國快速的經(jīng)濟(jì)發(fā)展為電力行業(yè)提供較強(qiáng)的需求支持，而經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型帶動用電結(jié)構(gòu)向一、三產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移，但第二產(chǎn)業(yè)仍是用電需求的基礎(chǔ)。從發(fā)電的角度看，隨著清潔能源的大力發(fā)展，火力發(fā)電占比逐年下降，而以風(fēng)電、光電為主的綠色發(fā)電方式占比上升。從裝機(jī)的角度看，我國發(fā)電裝機(jī)總量持續(xù)增長，新能源發(fā)電裝機(jī)速度明顯高于火電裝機(jī)速度，電力結(jié)構(gòu)綠色化轉(zhuǎn)型成效顯著。煤、電在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要性不言而喻，煤電間的矛盾將會制約我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展，因此合理化解煤電矛盾的重要性凸顯，煤電聯(lián)營有其存在價值。
▍山西省信用債市場有所恢復(fù)，城投債發(fā)行占比上升。由于煤企信用事件極大的沖擊了煤炭行業(yè)，以煤為主的山西省信用債市場受較大影響，2021年全年發(fā)行同比下降31.11%。隨著煤炭行業(yè)情緒的恢復(fù)，山西省信用債市場行情也開始回暖。截至2022年10月14日，山西省信用債市場發(fā)行達(dá)1800.80億元，較2021年同期增長22.93%。另一方面，由于2021年煤企發(fā)債難度的加大，山西省亦出現(xiàn)煤企債與城投債“此消彼長”的現(xiàn)象。
▍山西省存量債券市場國企“濃度”極高。截至2022年10月14日，山西省存量信用債共526只，余額合計5211.69億元。其中存量產(chǎn)業(yè)債共409只，余額合計4202.07億元，占比為80.63%；存量城投債共117只，余額合計1009.62億元。國有企業(yè)存續(xù)債券占比高達(dá)99.52%，國企“濃度”極高，從而存量債券資質(zhì)較高。山西省內(nèi)存量信用債市場以中短期為主，集中在1-3年，收益率主要集中在3%-6%。存量產(chǎn)業(yè)債主要以煤炭債為主，煤炭債存量余額合計3047.29億元，余額占比高達(dá)72.52%。
▍山西省重點國企價值脫穎而出。今年以來，城投和煤炭成為債券市場的熱點，受投資者的追捧，兩者較強(qiáng)的地方政府相關(guān)性是其配置價值高漲的原因之一。山西省煤炭資源豐富，因此將煤炭作為其支柱性產(chǎn)業(yè)，在山西特色的信用債市場中，煤炭債某種程度上起到了“城投債”的作用。預(yù)計短時間內(nèi)，山西省“與煤共舞”的發(fā)展路線不會改變，因此省內(nèi)重點煤企及其產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)的省屬電企等企業(yè)投資價值脫穎而出。
▍風(fēng)險因素：政策出現(xiàn)超預(yù)期變化；煤炭價格超預(yù)期波動；區(qū)域輿情加劇等。
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